事件：
　　12月美国通胀加快回落，同环比数据均符合市场预期。12月CPI同比增6.5%，前值7.1%；季调后CPI环比-0.1%，前值0.1%；核心CPI同比增5.7%，前值6.0%；季调后核心CPI环比增0.3%，前值0.2%。
　　核心观点：
　　12月美国通胀如期回落、下行速度加快，2月加息幅度有望进一步放缓至25bp。受此影响，美股、金价上涨，美元指数、美债利率回落。
　　但是当前美国通胀压力的缓解依然是结构性的，能源和二手车等耐用品价格趋势性回落，而住房等服务价格仍然维持韧性，尚未形成放缓趋势。我们预计随着上半年通胀下行速度加快，3月或迎来加息终点，但年内降息概率偏低。
　　12月美国通胀如期回落，加息幅度有望进一步放缓
　　12月美国CPI同比自7.1%降至6.5%，连续6个月下降；核心CPI同比自6.0%降至5.7%，连续3个月下降。其中，能源和二手车等耐用品价格持续下跌，而住房等服务价格仍然维持韧性，环比尚未出现放缓趋势。
　　12月，能源价格环比跌幅扩大至4.5%，上月跌幅为1.6%，连续两个月环比下跌，主要与石油减产预期转弱、需求前景回落有关；商品方面，二手车和卡车价格环比为-2.5%，上月为-2.9%，延续回落态势；核心服务方面，住房价格环比在上月回落至0.6%后，环比再度抬升至0.8%，依旧维持韧性；医疗护理服务价格环比在连续两个月转负后，回升至0.1%，可能与美国冬季疫情进入高峰，导致医疗需求增多有关。
　　通胀结构性回落背景下，年内降息仍较难期待
　　当前美国通胀回落趋势进一步明确，但通胀压力的缓解依然是结构性的，其衍生的结果可能是加息终点的提早到来，以及降息时点的延后。
　　一方面，能源价格走弱、商品价格趋势性下行，将带动美国CPI同比持续回落。预计一季度末CPI同比可能回落至5%以内，二季度末可能回落至3%附近。因此，伴随上半年美国通胀下行速度加快，或将于3月迎来加息终点，利率终点为5%。据CMEFedWatch，3月迎来加息终点的概率上升至77%。
　　另一方面，住房价格粘性、劳动力市场缓慢降温，不仅意味着年内CPI同比难以回落至2%目标范围内，也在增加美国经济软着陆概率，使得美联储较难释放降息预期。
　　一则，尽管前期房价回落已经传导至新签租约价格，但CPI住宅价格环比仍处在高位，涨幅尚未出现放缓趋势，何时回落仍然具有不确定性。二则，12月美国服务业薪资增速持续回落、非制造业PMI跌破荣枯线，指向服务需求开始降温。但是，鉴于居民超额储蓄尚在、居民偿债负担较低、劳动力供给刚性约束难解，将支撑消费慢速退坡。
　　风险提示：美国经济回落速度超预期；俄乌局势超预期发展。
　　

研究报告全文：2023年1月13日总量研究美国通胀加快下行加息终点何时到来2022年12月美国CPI数据点评要点作者事件12月美国通胀加快回落同环比数据均符合市场预期12月CPI同比增分析师高瑞东65前值71季调后CPI环比-01前值01核心CPI同比增执业证书编号S093052012000257前值60季调后核心CPI环比增03前值02010-56513108gaoruidongebscncom核心观点分析师刘星辰12月美国通胀如期回落下行速度加快2月加息幅度有望进一步放缓至执业证书编号S093052203000125bp受此影响美股金价上涨美元指数美债利率回落021-52523880liuxcebscncom但是当前美国通胀压力的缓解依然是结构性的能源和二手车等耐用品价格趋势性回落而住房等服务价格仍然维持韧性尚未形成放缓趋势我们预计随相关研报着上半年通胀下行速度加快3月或迎来加息终点但年内降息概率偏低12月美国通胀如期回落加息幅度有望进一步放缓美国消费有韧性为何对美出口大幅回落2022年11月贸易数据点评2022-12-0812月美国CPI同比自71降至65连续6个月下降核心CPI同比自60降至57连续3个月下降其中能源和二手车等耐用品价格持续下非农超预期为何美股反应温和2022年跌而住房等服务价格仍然维持韧性环比尚未出现放缓趋势11月非农数据点评兼光大宏观周报2022-12-0412月能源价格环比跌幅扩大至45上月跌幅为16连续两个月环比下跌主要与石油减产预期转弱需求前景回落有关商品方面二手车和卡车多项指数同步走弱政策仍需持续发力2022年11月PMI点评2022-11-30价格环比为-25上月为-29延续回落态势核心服务方面住房价格环比在上月回落至06后环比再度抬升至08依旧维持韧性医疗护理服出口转负外需走弱基数走高2022年务价格环比在连续两个月转负后回升至01可能与美国冬季疫情进入高10月贸易数据点评2022-11-08峰导致医疗需求增多有关欧债危机20市场在担忧什么流动性洞通胀结构性回落背景下年内降息仍较难期待见系列十一2022-11-07当前美国通胀回落趋势进一步明确但通胀压力的缓解依然是结构性的其衍就业需求降温但供需缺口犹在2022年生的结果可能是加息终点的提早到来以及降息时点的延后10月非农数据点评兼光大宏观周报2022-11-05一方面能源价格走弱商品价格趋势性下行将带动美国CPI同比持续回落预计一季度末CPI同比可能回落至5以内二季度末可能回落至3附比鹰派更可怕的是不确定性2022年11月FOMC会议点评2022-11-03近因此伴随上半年美国通胀下行速度加快或将于3月迎来加息终点利率终点为5据CMEFedWatch3月迎来加息终点的概率上升至77LongShadows中期选举的长尾效应大国博弈系列第三十六篇2022-10-31另一方面住房价格粘性劳动力市场缓慢降温不仅意味着年内CPI同比难以回落至2目标范围内也在增加美国经济软着陆概率使得美联储较难释疫情扰动叠加季节效应制造业产需同步走弱放降息预期2022年10月PMI点评2022-10-31一则尽管前期房价回落已经传导至新签租约价格但CPI住宅价格环比仍处9月行业景气度有何边际变化光大宏观在高位涨幅尚未出现放缓趋势何时回落仍然具有不确定性二则12月美周报2022-10-30国服务业薪资增速持续回落非制造业PMI跌破荣枯线指向服务需求开始降盈利延续弱复苏稳固内需是关键2022年温但是鉴于居民超额储蓄尚在居民偿债负担较低劳动力供给刚性约束9月工业企业盈利数据点评2022-10-27难解将支撑消费慢速退坡政策加码稳信用实体需求渐回暖2022年风险提示美国经济回落速度超预期俄乌局势超预期发展9月金融数据点评2022-10-12美方加速打出芯片牌内容目的影响大国博弈系列第三十五篇2022-10-09敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录112月美国通胀如期回落加息幅度有望进一步放缓32通胀结构性回落背景下年内降息仍较难期待53风险提示8图目录图112月CPI环比转负同比增速加快下行3图212月核心CPI环比增速小幅回升同比增速连续三个月回落3图3从分项环比拉动率看能源价格跌幅加大住房价格维持韧性3图4市场普遍预期2月加息幅度放缓至25BP3月停止加息3图512月美国制造业PMI分项指数显示供应链压力持续缓和5图62022年二季度起石油库存开始回升5图7预计今年上半年CPI同比加快回落二季度末或回落至3附近6图812月美国公寓房租价格仍在持续下跌6图9今年4月起美国房屋价格指数开始回落6图1012月美国服务业薪资同比增速进一步回落7图11就业市场供求关系缓和但仍处在历史高位7图12美国超额储蓄逐步释放支撑消费缓慢退坡7图13美国家庭偿债负担有所回升但仍处在较低水平7表目录表12022年10月-2022年12月CPI同比和环比分项4敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济112月美国通胀如期回落加息幅度有望进一步放缓12月美国通胀加快回落同环比数据均符合市场预期12月CPI同比增65前值71连续6个月下降季调后12月CPI环比-01前值01环比自2020年之后首次转负12月核心CPI同比增57前值60连续3个月下降季调后12月核心CPI环比增03前值02符合市场预期随着美国通胀持续缓和预计2月加息幅度将放缓至25bp数据发布后据CMEFedWatch2月加息25bp的概率达到95美联储官员哈克也公开表态未来加息25个基点将是合适的受此影响美股金价上涨美元指数美债利率回落图112月CPI环比转负同比增速加快下行图212月核心CPI环比增速小幅回升同比增速连续三个月回落CPI环比季调CPI同比右核心CPI环比季调核心CPI同比右15100107010800860065005600440020040300020-0520-02-0410-10002020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122020-10-06002020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-12资料来源Wind光大证券研究所注数据截止日期2022年12月资料来源Wind光大证券研究所注数据截止日期2022年12月图3从分项环比拉动率看能源价格跌幅加大住房价格维持图4市场普遍预期2月加息幅度放缓至25BP3月停止加息韧性12月11月10月交通服务医疗护理服务住所二手车和卡车能源食品-040-030-020-010000010020030资料来源Wind光大证券研究所资料来源CMEFedWatch光大证券研究所注数据截止日期2023年1月13日敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济具体来看当前美国通胀快速回落主要得益于能源和二手车等耐用品价格持续下跌而住房等服务价格仍然维持韧性尚未出现上涨放缓趋势食品价格方面12月美国食品价格环比回落至03上月为05连续三个月下降同比小幅回落至104上月为106能源价格方面12月美国能源价格环比跌幅扩大至45上月跌幅为16连续两个月环比下跌同比快速回落至73上月为13112月国际油价先降后升中枢较11月进一步走低12月上旬欧盟对俄原油限价设定偏高降低俄原油供给减量风险同时OPEC暂未释放进一步减产信号供给支撑减弱需求前景回落的背景下WTI原油价格持续回落至70美元桶附近后续随着市场交易加息幅度进一步放缓美国开始回购战略石油储备释放油价阶段性见顶信号维持弱势震荡商品价格方面12月除商品和能源以外的商品价格环比为-03上月为-05连续三个月环比为负其中二手车和卡车价格环比为-25上月为-29新车价格环比为-01上月为0核心服务方面12月美国核心服务环比回升至05上月为04同比自上月的68上行至7其中住房价格环比在上月回落至06后环比再度抬升至08指向住房价格依旧维持韧性尚未出现上涨放缓趋势医疗护理服务价格环比在连续两个月转负后回升至01可能与美国冬季疫情进入高峰出现新冠病毒流感病毒呼吸道合胞病毒RSV三重疫情导致医疗需求增多有关表12022年10月-2022年12月CPI同比和环比分项2022年12月年同比月环比季调指标名称相对权重202210202211202212202210202211202212食品138109106104060503家庭食品85124120118040502谷物和烘焙制品11159164161081100肉类家禽鱼和蛋类1980687706-0210乳制品及相关制品08155164153-0110-03水果和蔬菜14949784-0914-06无酒精饮料和饮料原料10127132126050701其他家庭食品2315413913909-0104非家庭食品53868583090504能源791761317318-16-45能源类商品431931220444-20-94燃油0268565741519817-166发动机燃料41181108-0940-21-92汽油所有种类40175101-1540-20-94能源服务36156142156-12-1115电力2614113714301-0210公共事业管道燃气服务10200155193-46-3530所有项目除食品和能源784636057030203商品不含食品和能源类商品209513721-04-05-03服装24413629-070205新车418472590400-01二手车和卡车3620-33-88-24-29-25医疗护理商品15313132000201酒精饮料09505558080705烟草和烟草制品056663550307-01服务不含能源服务575686870050405住所328697175080608主要居所租金74757983070808业主等价租金242697175060708医疗护理服务68544441-06-0701医疗服务18181517000001医院服务21294417交通服务6015314214608-0102机动车维修保养11103117130071310机动车保险25129134142170906机票06429360285-11-30-31资料来源美国劳工部光大证券研究所数据截止日期为2022年12月权重单位为敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济2通胀结构性回落背景下年内降息仍较难期待整体看美国通胀回落趋势进一步明确但通胀压力的缓解依然是结构性的其衍生的结果可能是加息终点的提早到来以及降息时点的延后一方面能源和商品价格回落属于趋势性下行将带动美国CPI同比持续回落我们预计一季度末CPI同比可能回落至5以内二季度末可能回落至3附近因此伴随上半年美国通胀下行速度加快可能会在3月迎来加息终点利率终点为5据CMEFedWatch3月迎来加息终点的概率为77原油方面鉴于需求决定方向供给决定弹性预计在今年需求增长放缓供给风险边际减弱的背景下油价中枢小幅回落需求方面随着全球经济增长前景转弱石油需求增长大概率放缓从EIAOPECIEA三大机构预测来看预计今年全球石油消费量的平均增量为160万桶日低于2022年平均增量230万桶日供给方面美国页岩油仍在缓慢增产OPEC减产落地后产量短期走稳未来供给短缺风险主要集中在俄罗斯由于俄海运原油出口多数转向亚洲组建影子船队规避制裁部分成品油或转为原油出口加之欧盟对俄原油价格上限设定偏高俄罗斯石油主动减产幅度低于预期详见2022年12月20日发布的研究报告再平衡东升西渐逆风复苏价值重估2023年全球宏观经济展望商品方面当前美国制造业景气度正加快回落供应链压力持续缓和将带动汽车等耐用品价格持续下跌从美国制造业PMI来看12月制造业PMI指数回落至484连续两个月落入收缩区间其中新订单指数产出指数分别回落至452485均低于上月的472515显示需求回落速度快于生产库存水平逐步上升供应链交付时间持续缩短图512月美国制造业PMI分项指数显示供应链压力持续缓图62022年二季度起石油库存开始回升和新订单供应商交付客户库存百万桶天库存变化右轴全球石油产量百万桶天9090全球石油消费量105680805100707049536060290505018504040-1803030-275-320202019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122017-102022-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042023-042023-102017-04资料来源Wind光大证券研究所资料来源EIA光大证券研究所注2022年四季度-2023年数据为EIA预测数敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济图7预计今年上半年CPI同比加快回落二季度末或回落至3附近CPI同比CPI同比预测值109876543210202102202204202308202104202106202108202110202112202202202206202208202210202212202302202304202306202310202312资料来源Wind光大证券研究所注2023年1月-2023年12月为光大宏观预测数另一方面住房价格粘性劳动力市场缓慢降温不仅意味着年内CPI同比难以回落至2目标范围内也在增加美国经济软着陆概率使得美联储较难释放降息预期尽管当前房价回落已经传导至新签租约价格全美公寓租金价格环比自去年7月开始放缓9月以来连续四个月环比转负但CPI住宅价格环比仍处在高位尚未出现上涨放缓趋势何时回落仍然具有不确定性由于CPI反映的是现有租约价格而非新租约价格同时CPI住宅租金每6个月采样一次调整频率较小因此CPI住宅价格滞后于市场价格变化从历史数据来看CPI住宅价格滞后于CaseShiller全国房屋价格指数大约12个月-16个月根据这一领先关系CPI住宅价格预计将从今年二三季度开始回落图812月美国公寓房租价格仍在持续下跌图9今年4月起美国房屋价格指数开始回落全国公寓房租价格环比CaseShiller全国房屋价格指数同比滞后16个月CPI住宅同比右201720182019202020222021303025872520256152020510154155310100205105-5000-10-0500-1-15-22017-012023-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012018-012019-012020-012021-012022-012024-01-10-052006-01-15-101月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源Wind光大证券研究所数据截止日期2022年12月资料来源Wind光大证券研究所CS房价指数更新至2022年10月CPI住宅数据更新至2022年12月敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告宏观经济12月美国服务业薪资增速持续回落ISM非制造业PMI跌破荣枯线指向服务需求开始降温但是鉴于劳动力供给刚性约束美国消费韧性较强预计其降温过程可能偏慢一是12月美国非农整体时薪同比增速降至46为2021年9月以来最低低于预期的5和前值48其中服务业时薪同比增速自上月的48回落至46环比自上月的04回落至03职位空缺数较高的贸易运输专业商业服务教育医疗服务时薪增速均有明显回落显示服务需求降温劳动者议价能力下滑详见2023年1月8日外发报告薪资回落预示非农将加速降温二是由于前期财政刺激余温犹在居民尚有超额储蓄居民杠杆率较低利息支出负担小当前美国私人消费仍具有较强韧性此外由于美国劳动力刚性短缺供给不足是长期问题招工难或将导致企业在裁员时更偏谨慎劳动力市场降温可能相对偏慢从各类劳动力市场供需指标来看供求紧张关系边际缓和但仍处在历史高位因此居民收入增速维持高位尤其是从事接触性服务业的低收入群体其收入增速远高于疫情前也将支撑消费慢速退坡详见2022年11月11日外发报告如何看待美国通胀下行斜率2023年美国通胀展望兼2022年10月美国CPI数据点评图1012月美国服务业薪资同比增速进一步回落图11就业市场供求关系缓和但仍处在历史高位美国平均时薪私人服务生产同比就业市场前景指数失业率右轴逆序美国职位空缺率右轴6001089402874720666058-2045103-4024121-601403-80162019-062017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-121996-122006-122016-121990-121992-121994-121998-122000-122002-122004-122008-122010-122012-122014-122018-122020-122022-12资料来源Wind光大证券研究所注职位空缺率数据截至2022年11月时薪数据资料来源CEIC光大证券研究所注就业市场前景指数为美国咨商会调查报告中截至2022年12月认为工作机会充足的消费者比例减去认为难以获得工作的消费者比例图12美国超额储蓄逐步释放支撑消费缓慢退坡图13美国家庭偿债负担有所回升但仍处在较低水平美国个人超额储蓄右轴十亿美元家庭偿债支出占个人可支配收入的比重美国个人可支配收入同比203000美国个人消费支出同比14个人利息支付占总支出的比重右轴301525001310252000512015001120-5100010-10155009-15-2008102007Q32019Q32008Q22009Q12009Q42010Q32011Q22012Q12012Q42013Q32014Q22015Q12015Q42016Q32017Q22018Q12018Q42020Q22021Q12021Q42022Q32021-052020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11资料来源Wind光大证券研究所注2021-2022年调整为以2019年为基期的复合增资料来源Wind光大证券研究所注截止日期为2022年三季度速敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告宏观经济3风险提示美国经济回落速度超预期俄乌局势超预期发展敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒基准指数说明生指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritie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