2022年12月疫情政策的调整对李宁终端门店的客流、供应链、零售折扣等诸多因素造成了冲击，也为李宁2H22的收入带来巨大考验。管理层表示，12月零售流水同比下滑幅度大于11月。考虑到收入下滑可能带来的负杠杆效应，我们认为李宁2H22来自利润的压力要远大于收入。
　　值得庆幸的是，李宁的流水在进入2023年1月后有显著的好转。回看2022年12月，不同地区和营业形式受疫情冲击的程度也有所不同，北方城市大于南方；高线城市大于低线；直营门店大于批发。以上趋势使李宁在12月受疫情影响大于行业整体，但同时也可能使李宁主要市场的疫情相对竞品更早达到峰值，从而在2023年见证更快的反弹。
　　截止12月底，李宁的渠道库销比（相比于6月底不到4x；9月底略高于4x）有所上升，但仍维持相对健康的水平（4-5x）。公司会在1Q23维持较高的折扣水平，希望将渠道库存降到更低的水平。我们认为，李宁相对其他国产品牌更健康的库存水平，也有将帮助其改善零售折扣率、批发收入增速和毛利率，以期较同业更早回到正常水平。
　　基于以上，我们对李宁2022年收入与净利润预测分别下调1%与8%。出于对2023年相对谨慎乐观的态度，我们维持李宁2023/2024E的盈利预测基本不变。考虑到市场情绪的大幅好转将推动估值中枢上移，我们上调李宁的目标价至87.6港元（35x 2023 P/E），维持李宁“买入”评级。
　　

研究报告全文：浦银国际研究财务模型更新消费行业李宁2331HK下调2022年业绩预期林闻嘉浦银国际消费分析师大致维持20232024年预测恢复速度有richardlinspdbicom85228086433望快于行业维持买入并上调目标价桑若楠CFA2022年12月疫情政策的调整对李宁终端门店的客流供应链零售助理分析师serenasangspdbicom折扣等诸多因素造成了冲击也为李宁2H22的收入带来巨大考验85228086439管理层表示12月零售流水同比下滑幅度大于11月考虑到收入下滑可能带来的负杠杆效应我们认为李宁2H22来自利润的压力要远2023年1月9日大于收入财务模型更新李宁2331HK值得庆幸的是李宁的流水在进入2023年1月后有显著的好转回目标价港元876看2022年12月不同地区和营业形式受疫情冲击的程度也有所不潜在升幅降幅212同北方城市大于南方高线城市大于低线直营门店大于批发以目前股价港元723上趋势使李宁在12月受疫情影响大于行业整体但同时也可能使李52周内股价区间港元398-838宁主要市场的疫情相对竞品更早达到峰值从而在2023年见证更快总市值百万港元190432近月日均成交额百万港元的反弹313081注截至2023年1月9日收盘价截止12月底李宁的渠道库销比相比于6月底不到4x9月底略市场预期区间高于4x有所上升但仍维持相对健康的水平4-5x公司会在1Q23HKD723维持较高的折扣水平希望将渠道库存降到更低的水平我们认为HKD440HKD876HKD1130李宁相对其他国产品牌更健康的库存水平也有将帮助其改善零售折扣率批发收入增速和毛利率以期较同业更早回到正常水平SPDBI目标价目前价市场预期区间基于以上我们对李宁年收入与净利润预测分别下调与资料来源Bloomberg浦银国际202218出于对2023年相对谨慎乐观的态度我们维持李宁20232024E的盈股价表现利预测基本不变考虑到市场情绪的大幅好转将推动估值中枢上移我们上调李宁的目标价至876港元35x2023PE维持李宁买李宁股价港元相对于MSCI中国可选消费指数表现右轴入评级11040李宁9020图表1盈利预测变动70023312022E2023E2024E50-20人民币百万新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动30-40HK营业收入2617726430-103149531784-093693737271-09数据截至2023年1月9日毛利润1277713257-361641016556-091970519877-09资料来源Bloomberg浦银国际毛利率488502-13pct52152100pct53353300pct归母净利润41904533-7655235611-1667866890-15归母净利率160172-11pct175177-01pct184185-01pctE浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际扫码关注浦银国际研究本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明图表2李宁2021-2022上下半年财务表现及预测百万人民币1H211H22YOY2H212H22EYOY20212022EYOY收入101971240921712376137681132257226177160销售成本-4498-6208380-6106-7192178-10603-13399264毛利润56996201886270657749119691277768毛利率559500507478530488销售费用-2857-3383184-3281-3643110-6138-7026145销售费用率280273265265272268行政费用-444-511150-651-743142-1095-1254145行政费用率444153544948营业费用-3301-3894180-3932-4387116-7233-8281145营业费用率-324-314-318-319-320-316其他经营收益1403371397260363398400700748经营利润253826444125982553-175136519712经营利润率249213210185228199财务费用7174na257-70433181na联营公司盈利801022778071-11215917283税前盈利2625291911227032631-265328555042所得税-663-730100-654-630-37-1317-136032净利润1962218911620492001-234011419045净利润率192176166145178160少数股东权益00na00na00na归母净利润1962218911620492001-234011419045归母净利润率192176166145178160E浦银国际预测资料来源公司数据浦银国际2023-01-092图表3SPDBI目标价李宁港元李宁股价2331HKEquity买入持有卖出1401201168100876928807706040201220042108211221042208221222042308231223注数据截至2023年1月9日资料来源Bloomberg浦银国际2023-01-093图表4SPDBI消费行业覆盖公司股票代码公司现价LC评级目标价LC评级及目标价行业发布日期2331HKEquity李宁723买入8762023年1月9日运动服饰品牌2020HKEquity安踏体育1080买入12302022年12月20日运动服饰品牌3813HKEquity宝胜国际09买入112022年5月13日运动服饰零售6110HKEquity滔搏80买入632022年12月1日运动服饰零售2150HKEquity奈雪的茶72持有602022年3月30日现制茶饮291HKEquity华润啤酒600买入7002022年3月25日啤酒600132CHEquity重庆啤酒1268买入14302022年8月18日啤酒1876HKEquity百威亚太270持有2002022年10月27日啤酒0168HKEquity青岛啤酒809买入9602022年8月29日啤酒600600CHEquity青岛啤酒1064持有11502022年8月29日啤酒000729CHEquity燕京啤酒107卖出762022年1月26日啤酒600887CHEquity伊利股份316买入3152022年10月31日乳制品2319HKEquity蒙牛乳业377买入4342022年12月7日乳制品600597CHequity光明乳业105持有1262022年8月1日乳制品6186HKEquity中国飞鹤81持有762022年12月7日乳制品1717HKEquity澳优42持有692022年8月1日乳制品600882CHEquity妙可蓝多339买入5002022年8月1日乳制品9858HKEquity优然牧业22买入372022年8月1日乳制品1117HKEquity现代牧业11买入132022年8月1日乳制品资料来源Bloomberg浦银国际截至2023年1月9日收盘价2023-01-094SPDBI乐观与悲观情景假设图表5李宁市场普遍预期买入持有卖出股价港币右轴2222221002222221009080807060605040403020201000资料来源Bloomberg浦银国际图表6李宁SPDBI情景假设交易量百万李宁股价港元右轴乐观90110HKD109580基本9070HKD87660悲观70HKD74550504030302010100-10090120221405202216092022190120232405202326092023乐观情景公司收入和利润率增长好于预期悲观情景公司收入和利润率增长不及预期目标价1095港元目标价745港元概率25概率20李宁大货2023年收入同比增长20李宁大货2023年收入同比增长5电商2023年收入同比增长30电商2023年收入同比增长10毛利率2023年同比扩张350bps毛利率2023年同比扩张250bps销售费用率2023年同比收窄30bps销售费用率2023年同比扩张20bps资料来源浦银国际2022-12-075免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或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