■ 11月零售受到新冠疫情的负面影响
　　■折扣水平短期内不太可能改善
　　■维持增持评级，新目标价81.9港元
　　11月零售受到新冠疫情的负面影响
　　与运动服饰行业的其他公司一样，新冠疫情封控措施可能会对李宁于22年四季度的剩余时间和23年一季度的零售产生负面影响。虽然我们认为李宁在双十一期间的线上零售流水同比增长至少20%，但我们也认为11月的线下销售流水可能会同比有所下降，因为约15%至20%的李宁门店受到了新冠封控政策的影响。
　　库存水平高于最佳水平
　　由于11月零售不佳，库存水平可能仍高于最佳水平。不过，库存可能仍处于可控水平。虽然新冠疫情的封控政策最近放松了一些，但李宁仍可能会在12月和23年一季度保持谨慎，直到库存水平接近最佳水平。
　　折扣水平在短期内不太可能改善
　　我们认为，目前的零售折扣水平与22年三季度相比并没有改善，我们预计12月的折扣水平也不会改善。虽然库存应该主要为较新的产品，并因此李宁可能不太倾向于扩大折扣率，但我们认为，提高较旧产品折扣的机会较高。此外，新冠疫情封控措施可能会增加线上销售流水占销售流水总额的比例，这应该会导致整体折扣率更高，因为线上产品的折扣率高于线下。
　　维持增持评级，新目标价81.9港元
　　由于与新冠疫情相关的较低销售增长和较低的毛利率假设，我们将22/23/24财年的每股盈利预测下调了5%/9%/5%。由于我们认为投资者基本上已经消化新冠疫情对22财年盈利的影响，因此我们将23财年每股盈利（之前是22年下半年+ 23年上半年每股盈利）的目标倍数定为35.0倍（不变），从而得出新的目标价为81.9港元（之前为76.4港元）。由于我们认为中国对运动服的潜在需求仍然强劲，我们预计在取消新冠疫情封控措施后，增长将强劲反弹。维持增持评级。
　　催化剂：零售流水和利润率好于指引。
　　风险：更多大规模和更长时间的新冠疫情封控