2022年12月金融数据整体偏低，社融增速明显下滑，背后的主要影响因素包括：疫情的冲击，12月疫情处于“闯关”阶段，人口流动、经济活动均受到一定影响；房地产的中长期下行压力，这部分主要是由我国房地产行业因素决定，从12月高频数据来看，地产需求依然偏弱，政策推动作用有限，还需要继续加码政策；居民和企业的信心恢复需要一定的过程。
　　从结构上来看，除了企业和居民中长贷分化外，居民贷款和居民存款也呈现明显分化。12月居民贷款同比少增近2000亿，居民存款同比多增1万亿。存量增速上，居民贷款同比增速降到5.4%，居民存款同比增速则上升到17.3%，背后是居民部门主动降杠杆的趋势。
　　不过具体来看，居民存款的大幅多增，并不意味着居民就有较高的“超额储蓄”。这是因为存款仅仅是居民诸多财富储藏手段中的一种而已，相较于预防性储蓄的增加（居民收入-居民支出），实际上居民存款多增更多是居民其它渠道的储蓄再度“搬家”回到存款的过程，而这一过程在疫情之前的2018、2019年就已经出现，所以没有疫情冲击，居民存款可能也会在2022年出现高增长的情况。此外，房地产市场的不景气，居民增量收入的储藏渠道又有限，也是存款多增的重要原因。因此，即便接下来疫情影响逐步消退，存款增加对消费的拉动作用或不能太高估。

研究报告全文：TableMainInfo宏观研究证券研究报告宏观快报点评2023年1月11日相关研究超额储蓄或不能高估TableReportInfo核心通胀仍受疫情扰动11月物价数据点评202212092022年12月金融数据点评内外需同步下降2022年11月TableSummary外贸数据点评20221209投资要点提信心稳经济12月政治局会议解读202212072022年12月金融数据整体偏低社融增速明显下滑背后的主要影响因素包括疫情的冲击12月疫情处于闯关阶段人口流动经济活动均受到一定影响房地产的中长期下行压力这部分主要是由我国房地产行业因素决定从12月高频数据来看地产需求依然偏弱政策推动作用有限TableAuthorInfo还需要继续加码政策居民和企业的信心恢复需要一定的过程从结构上来看除了企业和居民中长贷分化外居民贷款和居民存款也呈现明显分化12月居民贷款同比少增近2000亿居民存款同比多增1万亿存量增速上居民贷款同比增速降到54居民存款同比增速则上升到173背后是居民部门主动降杠杆的趋势不过具体来看居民存款的大幅多增并不意味着居民就有较高的超额储蓄这是因为存款仅仅是居民诸多财富储藏手段中的一种而已相较于预防分析师梁中华性储蓄的增加居民收入-居民支出实际上居民存款多增更多是居民其它Tel02123219820渠道的储蓄再度搬家回到存款的过程而这一过程在疫情之前的2018Emaillzh13508haitongcom2019年就已经出现所以没有疫情冲击居民存款可能也会在2022年出现证书S0850520120001高增长的情况此外房地产市场的不景气居民增量收入的储藏渠道又有分析师应镓娴限也是存款多增的重要原因因此即便接下来疫情影响逐步消退存款Tel02123219394增加对消费的拉动作用或不能太高估Emailyjx12725haitongcom证书S0850521080001请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观研究宏观快报点评2目录1企业借钱多居民借钱少32居民存款高增是在超额储蓄吗33社融增速有数据以来新低5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观研究宏观快报点评3央行公布2022年12月新增社融131万亿元不及Wind一致预期结合近几个月的数据会发现当前融资数据有两个分化的趋势比较显著1企业借钱多居民借钱少12月企业中长贷新增12万亿同比多增8717亿元创出2022年的新高整个2022年下半年企业中长贷同比多增达223万亿元2021年全年企业中长贷同比多增仅4300亿元在整体社融走弱的背景下表现亮眼而与其相对的是居民中长贷12月同比继续少增1693亿元整个下半年新增仅12万亿同比少增146万亿元图12022年11月和12月人民币信贷分项同比增幅亿元100002022年12月同比多增2022年11月同比多增80006000400020000-2000-4000-6000居民贷款居民短贷居民中长贷企业贷款票据融资企业短贷企业中长贷资料来源Wind海通证券研究所在两部门贷款分化的背后一个因素是2022年通过各种定向的支持工具部分大型企业国有企业的融资有所增加从历史情况来看国有企业的融资往往具有一定的逆周期性在经济面临下行压力的过程中需要承担一定的稳增长功能另一方面房地产行业供给侧和需求侧不同的政策力度起到了一定影响11月起政府信贷债券股权三箭齐发推动房地产企业融资明显反弹而需求端的政策整体效果比较有限加上12月疫情的集中高发地产销售表现依然冷清对居民贷款形成拖累另外设备更新贷款财政贴息申报截至12月末相关企业贷款投放追进度也起到了促进作用2居民存款高增是在超额储蓄吗12月居民贷款同比少增近2000亿但居民存款却同比多增超1万亿11月居民存款同比多增的规模甚至在15万亿水平从存量增速上看截至12月居民部门贷款同比增速已经回落到了54居民存款同比增速则上升到173两者出现明显的背离而此前长期都是居民贷款增速要远高于存款增速的分化的背后是房地产市场不景气居民部门2022年主动降杠杆的趋势请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观研究宏观快报点评4图2居民部门存款和贷款余额同比增速分化35居民贷款同比增速居民存款同比增速302520151050资料来源Wind海通证券研究所关于居民存款高增长的情况一种可能的原因是疫情期间居民收入维持一定增长但支出端明显减少所以积累了一部分超额储蓄而如果是这样的原因那么在疫情影响减弱后这部分超额储蓄势必对消费的复苏起到保障作用而事实上超额储蓄的因素可能是相对有限的居民存款高增长的主要因素可能并不是居民增加了储蓄而是居民将其它的财富储藏转移到了存款而已首先我们不妨看下居民存款每年的增长在从2008年到2017年的十年时间里我国居民存款每年的增量基本都维持在4-5万亿附近从2018年开始居民存款就明显高增长既然居民存款高增长的情况不是在疫情期间就开始的那么我们必然不能将居民存款高增的原因全部归为居民超额储蓄的增加其次从数据上来看居民存款在2022年多增长了79万亿而我们看下2022年的银行理财增长情况截至2022年上半年理财规模接近零增长根据2022年下半年情况来看2022年全年理财规模可能出现了比较明显的负增长而2021年理财规模是正增长3万亿以上其实2017年后理财增长就开始降温所以一正一负之间已经可以解释大部分的居民存款增长除了理财以外券商资管基金子公司产品信托等其它非银资管规模在过去几年也在不断下行所以居民存款的高增长可以大部分用其它财富储藏渠道转移回存款来解释最后房地产市场的不景气其实整体经济的投资回报率在下降而风险却在不断上升所以存款作为一种相对安全的财富储藏手段又开始成为了增量财富的重要储藏方式图3新增居民活期和定期存款万亿元180居民定期存款居民活期存款1601401201008060402000资料来源Wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观研究宏观快报点评53社融增速有数据以来新低从社融整体表现看12月新增社融131万亿元同比少增106万亿带动社融存量增速回落至96是有数据以来的新低从分项看企业债券和政府债券融资是最主要的拖累两者共计同比少增约138万亿元企业债发行依然受到理财赎回债市调整的影响而同期低基数下非标融资形成正向贡献图4近3个月的社融增速已经创有数据以来最低25社融季调环比折年率PMI3个月平均右轴535220511550104948547046资料来源Wind海通证券研究所PMI为滞后6个月数据图52022年12月社融分项同比增幅亿元60002022年12月同比400020000-2000-4000-6000-8000-10000人民币外币贷委托贷信托贷未贴现企业债政府债股票贷款款款款银行承券券兑汇票资料来源Wind海通证券研究所货币端M2同比增速回落06个百分点至118不过依然远高于社融增速从原因看一方面是信用派生依然偏弱另一方面考虑到2021年同期财政支出力度较强也产生了基数的影响而企业存款同比少增M1增速继续回落企业现金流仍然有压力请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观研究宏观快报点评6图6M1和M2同比变化16M1同比M2同比14121086420201221032106210921122203220622092212资料来源WIND海通证券研究所在融资需求偏弱经济压力仍大的情况下今年上半年货币政策或仍将保持稳健宽松并要继续降低实体融资成本尤其是在通胀压力没有大幅抬升的窗口期对于如何降成本我们也反复强调相比于逆回购MLF利率另外两大利率调整空间可能更大一是存款基准利率二是5年期LPR利率同时还可以继续关注结构性政策工具的期限延长规模扩大种类丰富利率调降等具体参考深度专题利率的对比寻找空间请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观研究宏观快报点评7信息披露分析师声明Table梁中华Analyst宏观经济研究团队s应镓娴宏观经济研究团队本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明