核心观点
　　香港市场分子端、分母端展望向好，港交所有望迎来经营与投资“双击”，业绩预期差不断向上，政策利好持续推进。
　　事件
　　香港交易所12月经营数据发布
　　2022年12月底，香港证券市场股票市值环比11月底继续提升7%至35.7万亿港元，12月平均每日成交金额（ADT）同比增长15%至1355亿港元。12月，期货平均每日成交量（ADV）为62.6万张，同比+48%，环比-12%；期权ADV为74.6万张，同比+41%，环比-14%。
　　简评
　　预计Q4归母净利润受益于经营与投资“双击”，显著边际改善
　　2022年第四季度，ADT为1272.5亿港元，同比持平，环比Q3提升30%，主要源于香港市场经历了至暗时刻后，不断回暖，12月底整体股票市值较10月底低点回暖35.22%，换手率亦有所提升。其中，南向ADT同比+31.7%，环比+73.4%，占比提升至14.5%。北向ADT为897.3亿元，同比-19.4%，环比-7.2%。衍生品市场方面，期货及期权合计ADV提升显著，达到148.3万张，同比+46.3%，环比+33%。
　　投资方面，保证金与结算所基金投资收益（归属交易后业务）受益于Hibor持续显著提升，公司资金的投资收益（归属于公司项目）一方面同样受益于Hibor的上行，另一方面委外投资受益于相关资产的优异表现（Q4: MSCIWorld Index：9.81%、MSCIACAsia ex Japan Index：10.86%、BBGGlobal Aggregate CorporateIndex：4.60%、BBGUSTreasury Index：0.83%、BBGChinaTreasury+Policy Bank Bond Index：1.86%）。
　　综上，我们预计Q4净利润将受益于经营与投资的“双击”，与22Q1/22Q2的“双杀”相反，22Q4归母净利润将达到29.8亿港元，同比+11.6%，环比+31.9%。
　　港股市场亦从“双杀”逐渐走向“双击”，2023年分子端分母端展望逐渐乐观
　　由于港股身处离岸市场，分子端的上市公司的主营业务区域目前以中国内地与中国香港为主，因此基本面的大方向主要由中国宏观经济决定，分母端则由于港美联系汇率制度，香港货币政策与美联储高度一致，无风险利率与整体资金量均受影响。展望2023年，中国经济有望在开放后逐渐复苏，从而带动在港上市公司的基本面改善，美联储加息节奏放缓甚至停止加息，从而使得香港资金面趋向宽松，值得注意的是，22年11月底，香港外汇储备规模企稳回升，23年1月以来，Hibor逐渐回落。
　　港交所的股价在牛市具备充分的向上弹性，熊市极端主因所处市场
　　回顾，在上涨周期中港交所股价与恒生科技指数较为一致，21年牛市期间跑赢恒生科技指数，且大幅跑赢恒生指数和恒生金融指数，彰显出明显的向上弹性。源于：香港市值弹性*换手率弹性=ADT弹性—>EPS预期的弹性，牛市期间港交所股价=EPS预期抬升*估值抬升。加之香港市场的IPO制度市场化，牛市期间发行显著旺盛，“外生市值”提升明显。
　　中期维度复盘港交所股价，其与香港市场整体股票市值的走势拟合度较好，牛熊切换过程中，业绩预期不断下调，虽然港交所的保证金投资收益在加息周期对其业绩有一定的支撑作用，但存在约2个季度的滞后性，因此22年Q1&Q2经营与投资“双杀”极为明显。港交所22年跌幅-24.7%，与彭博一致预期年初到年末的调整基本一致，但9.10月因地缘政治风险导致短期大幅度杀跌，估值杀至TTM估值的27倍，实际为当时悲观预期（约90亿港元）的30倍。
　　投资建议：2023年“双击”有望延续，业绩预期差不断上行，维持买入评级
　　我们对保证金的投资收益进行了拟合，反应Hibor上行对保证金投资收益的滞后效果，由于22H2的利率上行超出预期，我们预计23H1的保证金投资收益率将显著高于19年同期，随着市场不断回暖，公司的业绩有望从22H1的“双杀”转向23H1的“双击”。经过调整后，我们预计公司2022/2023/2024的收入分别同比-12.1/+22.9/7.4%至184/226/245亿港元，归母净利润分别同比-21.1/+35.5/9.9%至99/134.1/147.3亿港元。
　　此外，政策利好可能带来超预期的短期乃至中长期影响。2023年，资产端的重要上市制度改革18C的落地将为香港IPO市场带来更多的向上动能；资金端的人民币港股通的落地将有助于丰富香港市场的资金供给。中长期而言，在人民币走向国际化的过程中，国际投资者对于中国资本市场的投资，以及内地投资者对于国际资产的投资，将大幅带动跨境资本流动，考虑到交易所的商业模式，其业绩增长得益于GDP增长*资本化率提升*市场份额提升（部分国家）*变现方式多元化*轻资产规模化效应……，港交所的中长期业绩增速将快于中国资本市场扩容的速度，业绩提升潜力可观。加之港交所的FICC业务潜力巨大，随着人民币国际化的进程不断推进，相关业务也将持续受益于此。（详情请参照我们1月5日发布的深度报告《将香港打造成为离岸人民币金融中心影响初探》）
　　我们给予公司未来12个月目标价457港元，对应2023年43倍PE，与公司在2022年基准市场状态的当年估值相符。
　　风险提示：
　　宏观环境影响超预期：若美联储货币

研究报告全文：证券研究报告港股公司简评其他金融22Q4前瞻与23年展望双杀转向香港交易所0388HK双击业绩预期差不断向上核心观点维持买入赵然香港市场分子端分母端展望向好港交所有望迎来经营与zhaorancsccomcn投资双击业绩预期差不断向上政策利好持续推进021-68801600SAC编号s1440518100009事件SFC编号BQQ828发布日期2023年01月09日香港交易所12月经营数据发布当前股价36240港元目标价格个月港元2022年12月底香港证券市场股票市值环比11月底继续提6457升7至357万亿港元12月平均每日成交金额ADT同比增主要数据长至亿港元月期货平均每日成交量为15135512ADV股票价格绝对相对市场表现626万张同比48环比-12期权ADV为746万张同1个月3个月12个月比41环比-14100224727251119-1767-93112月最高最低价港元4808020900简评总股本万股12678369流通H股万股12678369预计归母净利润受益于经营与投资双击显著边际改Q4总市值亿港元459464善流通市值亿港元4594642022年第四季度ADT为12725亿港元同比持平环比近3月日均成交量万72558Q3提升30主要源于香港市场经历了至暗时刻后不断回暖主要股东香港特别行政区政府12月底整体股票市值较10月底低点回暖3522换手率亦有所590提升其中南向ADT同比317环比734占比提升至股价表现145北向ADT为8973亿元同比-194环比-72衍生26品市场方面期货及期权合计ADV提升显著达到1483万张6同比463环比33-14-34投资方面保证金与结算所基金投资收益归属交易后业务-54受益于Hibor持续显著提升公司资金的投资收益归属于公司202211020222102022310202241020225102022610202271020228102022910项目一方面同样受益于Hibor的上行另一方面委外投资受益202210102022111020221210香港交易所恒生指数于相关资产的优异表现Q4MSCIWorldIndex981MSCIACAsiaexJapanIndex1086BBGGlobalAggregateCorporate相关研究报告中信建投多元金融香港交易所Index460BBGUSTreasuryIndex083BBGChina2022-11-00388至暗时刻或已过去11月初现7TreasuryPolicyBankBondIndex186曙光中信建投多元金融香港交易所2022-10-20388Q3业绩环比提升人民币港股0通与上市制度改革持续推进向上弹性充足更新中信建投多元金融香港交易所业绩环比提升人民币港股2022-10-10388Q39通与上市制度改革持续推进向上弹性本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下充足本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明中信建投多元金融香港交易所2022-10-10388Q3前瞻市场整体明显承压0受益于投资收益预计业绩环比改善中信建投多元金融香港交易所香港交易所港股公司简评报告综上我们预计Q4净利润将受益于经营与投资的双击与22Q122Q2的双杀相反22Q4归母净利润将达到298亿港元同比116环比319港股市场亦从双杀逐渐走向双击2023年分子端分母端展望逐渐乐观由于港股身处离岸市场分子端的上市公司的主营业务区域目前以中国内地与中国香港为主因此基本面的大方向主要由中国宏观经济决定分母端则由于港美联系汇率制度香港货币政策与美联储高度一致无风险利率与整体资金量均受影响展望2023年中国经济有望在开放后逐渐复苏从而带动在港上市公司的基本面改善美联储加息节奏放缓甚至停止加息从而使得香港资金面趋向宽松值得注意的是22年11月底香港外汇储备规模企稳回升23年1月以来Hibor逐渐回落港交所的股价在牛市具备充分的向上弹性熊市极端主因所处市场回顾在上涨周期中港交所股价与恒生科技指数较为一致21年牛市期间跑赢恒生科技指数且大幅跑赢恒生指数和恒生金融指数彰显出明显的向上弹性源于香港市值弹性换手率弹性ADT弹性EPS预期的弹性牛市期间港交所股价EPS预期抬升估值抬升加之香港市场的IPO制度市场化牛市期间发行显著旺盛外生市值提升明显中期维度复盘港交所股价其与香港市场整体股票市值的走势拟合度较好牛熊切换过程中业绩预期不断下调虽然港交所的保证金投资收益在加息周期对其业绩有一定的支撑作用但存在约2个季度的滞后性因此22年Q1Q2经营与投资双杀极为明显港交所22年跌幅-247与彭博一致预期年初到年末的调整基本一致但910月因地缘政治风险导致短期大幅度杀跌估值杀至TTM估值的27倍实际为当时悲观预期约90亿港元的30倍投资建议2023年双击有望延续业绩预期差不断上行维持买入评级我们对保证金的投资收益进行了拟合反应Hibor上行对保证金投资收益的滞后效果由于22H2的利率上行超出预期我们预计23H1的保证金投资收益率将显著高于19年同期随着市场不断回暖公司的业绩有望从22H1的双杀转向23H1的双击经过调整后我们预计公司202220232024的收入分别同比-12122974至184226245亿港元归母净利润分别同比-21135599至9913411473亿港元此外政策利好可能带来超预期的短期乃至中长期影响2023年资产端的重要上市制度改革18C的落地将为香港IPO市场带来更多的向上动能资金端的人民币港股通的落地将有助于丰富香港市场的资金供给中长期而言在人民币走向国际化的过程中国际投资者对于中国资本市场的投资以及内地投资者对于国际资产的投资将大幅带动跨境资本流动考虑到交易所的商业模式其业绩增长得益于GDP增长资本化率提升市场份额提升部分国家变现方式多元化轻资产规模化效应港交所的中长期业绩增速将快于中国资本市场扩容的速度业绩提升潜力可观加之港交所的FICC业务潜力巨大随着人民币国际化的进程不断推进相关业务也将持续受益于此详情请参照我们1月5日发布的深度报告将香港打造成为离岸人民币金融中心影响初探我们给予公司未来12个月目标价457港元对应2023年43倍PE与公司在2022年基准市场状态的当年估值相符请参阅最后一页的重要声明1香港交易所港股公司简评报告风险提示宏观环境影响超预期若美联储货币政策或地缘政治风险超预期将加剧市场波动从而增大市场的不确定定性有可能导致成交量及上市进度表现不达预期可能给港交所业绩造成负面影响政策落地不及预期目前港交所正在开展特专科技公司上市制度咨询并有望在年内开展关于宽免双币股票市场庄家交易的股票买卖印花税以及优化人民币股票交易机制的政策咨询倘若相关上市规则的修改和政策的落地不及预期可能会给公司业绩和未来竞争力带来一定的负面影响图表1ADTADV与港交所股价月均价情况图表2香港股票市值与换手率情况资料来源Wind中信建投资料来源香港交易所中信建投图表3业绩增速归因分析业绩增速21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4-E营业收入4857511000-845-2126-1203-1718862其中非投资收入353620031046-140-1625-596-2049-242投资收入NA-6000-7086-4475-8026-9157678411014EBITDA80747571784374937405661967867304归母净利润6824-704-302-858-3033-2173-3056575非投资业绩归因现货市场-ADT855532691721-1039-3470-1426-4097070期货市场-ADV865-500635-176-4842798-8974627上市费201291712631780-508-903-1833-457存托管费116253887635-2478-3468-2247-547037市场数据费7599361088620510817-075337雇员费用882504066-14814971836978112税收49765290663358-2959-4569-3908759资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明2香港交易所港股公司简评报告图表4盈利预测情况Column12019A2020A2021A2022E2023E2024E收入163111919020950184202264024543同比2801765917-12082291841利润9391115051253598951340614734同比0852251895-21063548990EPS74790798978010571162DPS6718178907029521046EBITDA率751876297766708276587733ROE211023372512188624162510资料来源公司公告中信建投图表5香港市场数据跟踪资料来源公司公告WindBloomberg中信建投请参阅最后一页的重要声明3香港交易所港股公司简评报告图表6一级市场明显回暖图表7港交所衍生品延续强势资料来源香港交易所Wind中信建投资料来源香港交易所中信建投请参阅最后一页的重要声明4香港交易所港股公司简评报告赵然分析师介绍赵然中信建投非银金融与前瞻研究首席分析师中国科学技术大学统计与金融系硕士上海交通大学行业研究院金融科技行业研究员曾任中信建投金融工程分析师2018年Wind金牌分析师金融工程第2名团队成员2020年2021年Wind金融分析师非银金融第1名2020年2021年新浪金麒麟非银金融新锐分析师第名1请参阅最后一页的重要声明5香港交易所港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的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