公司专业无主灯品牌沐光面世，匠心打造远超行业标准的高品质产品，提供以智能灯光系统为核心的全屋智能生态解决方案。沐光品牌携手全球知名灯光设计大师，延续传统LED照明业务的“爱眼”定位，旗舰产品显色指数高达98，远超国家博物馆级光效标准（Ra>90），防眩指数控制在9以下，远超欧盟教育照明要求(UGR<19)，甄选进口芯片封装的光源，从源头上杜绝蓝光伤害，整体看沐光无主灯使得光环境舒适度提升30%，寿命较普通品牌延长50%。沐光品牌改变了传统单品售卖模式，直击消费者选灯难、配灯难的痛点，提供适配各类房屋户型和房屋面积的多种简约风全屋灯光的一站式一套购齐方案；独立研发OTA云光效智能平台，可实现APP/语音远程控制、10大灯光场景一键自由定制，联合公牛智能安防、智能照明、智能窗帘、智能门锁、智能开关等智能化产品，提供以智能灯光系统为核心的全屋智能生态解决方案。
　　无主灯属于消费升级类需求，是布局智能家居的入口级产品；百亿级市场，渗透率正快速提升。消费者的照明需求从“亮”升级为将“光”作为生活品质提升的一环，无主灯能够需要根据场景需求，营造沉浸式的氛围感，满足消费者人舒适、放松的心理需求。此外，整装型公司逐渐成为主流，当前一线、二线、三线的整装型装企分别达到55%、50%、30%，灯具约占家居消费的20%左右，重要性凸显；无主灯相对于传统照明，客单值更高，产业链各环节的利润率高，渠道有更强推广动力。当前家用无主灯行业市场规模（零售端）约50亿元，一二三线城市渗透率仅4%/2%/0.5%，我们预计2025年随渗透率提升，市场会快速扩容至160亿元，2021-25年CAGR高达36%。
　　无主灯市场仍处于导入期，无明显头部，照明领域后来者有望弯道超车，公牛集团“轻装上阵”，优势明显。当前无主灯市场的主要玩家包括3类：1）专业无主灯品牌：如企一、想天照明，以无主灯全新品类磁吸轨道灯产品为优势品类，产品兼具功能性和装饰性，聚焦在高端别墅客群；2）传统商业/家居照明龙头：如欧普照明、雷士照明等，产品端仍处于满足功能性需求阶段，且传统照明品类如装饰灯、吸顶灯仍为营收主力，无主灯的发展将冲击传统优势品类的销售，推行无主灯面临一定内部阻碍，目前仅将无主灯作为传统照明的补充品类；3）新玩家：如公牛集团，内部不存在传统照明经销商掣肘问题，可以重新招商运营，倾斜资源投入；无主灯产品更标准化，产品差异主要体现在设计等前端环节+后端的服务落地情况，厂商比拼的是整体光效解决方案的输出能力，而非传统的产品销售，公牛集团凭借深度分销渠道（10万+C端网点）+经销商的良好管理优势，能够保证后端的服务落地效果，更容易实现弯道超车。
　　公司内部将无主灯提升到战略层面，2022年超出公司预期，2023年来双品牌运营，延续高歌猛进态势。2021年底无主灯开始试销，2022年3月正式上市销售，22Q1-3收入8000万元，我们预计全年将超出公司此前的1亿元预期。内部将无主灯提升到战略层面，后续发展思路清晰：
　　1）品牌端：2023年起公司将采用双品牌运营。“公牛品牌”主要在传统装饰渠道铺货，发挥渠道复用。新品牌沐光定位专业无主灯，重新招商加盟，在零售端采用品牌旗舰大店+体验店的双轨驱动模式，品牌旗舰大店以品牌宣传为导向，兼顾家装渠道引流，为潜在顾客及设计师提供多种灯光方案、全系灯光产品、智能系统演示及设计师沙龙等多元化的终端场景体验，首家千平旗舰店已经在中山市面世；区域性品牌体验店以销售为导向，强调市场覆盖。
　　2）产品端：高端定制化，进攻头部装企渠道；低端标准化，依靠高性价比和分散化渠道广泛触达大众群体。产品整体定位大众消费者，客单价1-3万元；不追求SKU数量，希望迭代出通用性、模块化、标准化的产品，通过模块化的排列组合，满足消费者个性化的需求；2021年收购高端酒店的智能灯控系统企业邦奇智能70%股权，整体输出无主灯产品+智能控制系统解决方案，助力头部装企导入。
　　3）渠道端：无主灯的核心竞争力是家装渠道资源的争夺，既包括头部装企，也包括小B装企，公司的核心优势是分布式渠道的管理能力，在中小装企导入较为顺利，同时积极进军头部装企。区域型装企由当地经销商直接对接区域型装企，无主灯渠道加价倍数2倍以上，高于传统LED照明，给到装企更高的引流费用。2020年成立B端事业部，由集团总对总对接大型装企，再由地区经销商负责出货和后端服务，截至22Q1-3，头部装企覆盖率超80%，区域型装企覆盖率超50%，后续头部装企的开拓主要依靠：1）通过举办设计师沙龙等活动突破头部装企；2）捕捉装企整合供应链需求，依靠优势品类墙开带单，实现以无主灯为核心的智能生态产品的套系化销售。
　　民用电工龙头又立时代潮头，再出发。传统核心业务转化器、墙开稳居细分领域第一，传统渠道改革红利持续释放；围绕家居智能化和新能源两大时代红利，战略性布局无主灯、新能源充电两大高景气新赛道，有望在多条新赛道复刻龙头地位。我们维持2022-24年归母净利润预

研究报告全文：上市公司轻工制造2023年01月08日公司公牛集团603195研究无主灯新品牌沐光面世双品牌运营差异化定位延公司续高歌猛进态势点评报告原因有信息公布需要点评投资要点增持维持公司专业无主灯品牌沐光面世匠心打造远超行业标准的高品质产品提供以智能灯光系证券统为核心的全屋智能生态解决方案沐光品牌携手全球知名灯光设计大师延续传统LED研市场数据2023年01月06日照明业务的爱眼定位旗舰产品显色指数高达98远超国家博物馆级光效标准Ra90究收盘价元1443防眩指数控制在9以下远超欧盟教育照明要求UGR19甄选进口芯片封装的光源报一年内最高最低元16721177从源头上杜绝蓝光伤害整体看沐光无主灯使得光环境舒适度提升30寿命较普通品牌告市净率75息率分红股价-延长50沐光品牌改变了传统单品售卖模式直击消费者选灯难配灯难的痛点提供流通A股市值百万元10751适配各类房屋户型和房屋面积的多种简约风全屋灯光的一站式一套购齐方案独立研发上证指数深证成指3157641136773OTA云光效智能平台可实现APP语音远程控制10大灯光场景一键自由定制联合公注息率以最近一年已公布分红计算牛智能安防智能照明智能窗帘智能门锁智能开关等智能化产品提供以智能灯光系统为核心的全屋智能生态解决方案基础数据2022年09月30日每股净资产元1915无主灯属于消费升级类需求是布局智能家居的入口级产品百亿级市场渗透率正快速资产负债率2803提升消费者的照明需求从亮升级为将光作为生活品质提升的一环无主灯能够总股本流通A股百万60175需要根据场景需求营造沉浸式的氛围感满足消费者人舒适放松的心理需求此外流通B股H股百万--整装型公司逐渐成为主流当前一线二线三线的整装型装企分别达到555030灯具约占家居消费的20左右重要性凸显无主灯相对于传统照明客单值更一年内股价与大盘对比走势高产业链各环节的利润率高渠道有更强推广动力当前家用无主灯行业市场规模零公牛集团沪深300指数收益率售端约50亿元一二三线城市渗透率仅4205我们预计2025年随渗透率提10升市场会快速扩容至160亿元2021-25年CAGR高达360-10无主灯市场仍处于导入期无明显头部照明领域后来者有望弯道超车公牛集团轻装-20上阵优势明显当前无主灯市场的主要玩家包括3类1专业无主灯品牌如企一-30想天照明以无主灯全新品类磁吸轨道灯产品为优势品类产品兼具功能性和装饰性聚03-1007-1008-1012-1002-1004-1005-1006-1009-1010-1011-1001-10焦在高端别墅客群2传统商业家居照明龙头如欧普照明雷士照明等产品端仍处于满足功能性需求阶段且传统照明品类如装饰灯吸顶灯仍为营收主力无主灯的发展相关研究将冲击传统优势品类的销售推行无主灯面临一定内部阻碍目前仅将无主灯作为传统照公牛集团603195点评战略合作新明的补充品类3新玩家如公牛集团内部不存在传统照明经销商掣肘问题可以重能源商用车龙头打造充电桩布局重要支新招商运营倾斜资源投入无主灯产品更标准化产品差异主要体现在设计等前端环节点20221216后端的服务落地情况厂商比拼的是整体光效解决方案的输出能力而非传统的产品销公牛集团603195点评2022年三季售公牛集团凭借深度分销渠道10万C端网点经销商的良好管理优势能够保证报点评收入增速稳健盈利改善新业务后端的服务落地效果更容易实现弯道超车渐入佳境20221029公司内部将无主灯提升到战略层面2022年超出公司预期2023年来双品牌运营延证券分析师续高歌猛进态势2021年底无主灯开始试销2022年3月正式上市销售22Q1-3收入屠亦婷A02305120800038000万元我们预计全年将超出公司此前的1亿元预期内部将无主灯提升到战略层面tuytswsresearchcom后续发展思路清晰黄莎A0230522010002huangshaswsresearchcom财务数据及盈利预测刘正A0230518100001liuzhengswsresearchcom202122Q1-Q32022E2023E2024E联系人营业总收入百万元1238510474144491667519519丁智艳同比增长率232162167154171862123297818归母净利润百万元27802361311736254230dingzyswsresearchcom同比增长率20270121163167每股收益元股462393518603704毛利率370370375389390ROE259205251250250市盈率注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评1品牌端2023年起公司将采用双品牌运营公牛品牌主要在传统装饰渠道铺货发挥渠道复用新品牌沐光定位专业无主灯重新招商加盟在零售端采用品牌旗舰大店体验店的双轨驱动模式品牌旗舰大店以品牌宣传为导向兼顾家装渠道引流为潜在顾客及设计师提供多种灯光方案全系灯光产品智能系统演示及设计师沙龙等多元化的终端场景体验首家千平旗舰店已经在中山市面世区域性品牌体验店以销售为导向强调市场覆盖2产品端高端定制化进攻头部装企渠道低端标准化依靠高性价比和分散化渠道广泛触达大众群体产品整体定位大众消费者客单价1-3万元不追求SKU数量希望迭代出通用性模块化标准化的产品通过模块化的排列组合满足消费者个性化的需求2021年收购高端酒店的智能灯控系统企业邦奇智能70股权整体输出无主灯产品智能控制系统解决方案助力头部装企导入3渠道端无主灯的核心竞争力是家装渠道资源的争夺既包括头部装企也包括小B装企公司的核心优势是分布式渠道的管理能力在中小装企导入较为顺利同时积极进军头部装企区域型装企由当地经销商直接对接区域型装企无主灯渠道加价倍数2倍以上高于传统LED照明给到装企更高的引流费用2020年成立B端事业部由集团总对总对接大型装企再由地区经销商负责出货和后端服务截至22Q1-3头部装企覆盖率超80区域型装企覆盖率超50后续头部装企的开拓主要依靠1通过举办设计师沙龙等活动突破头部装企2捕捉装企整合供应链需求依靠优势品类墙开带单实现以无主灯为核心的智能生态产品的套系化销售民用电工龙头又立时代潮头再出发传统核心业务转化器墙开稳居细分领域第一传统渠道改革红利持续释放围绕家居智能化和新能源两大时代红利战略性布局无主灯新能源充电两大高景气新赛道有望在多条新赛道复刻龙头地位我们维持2022-24年归母净利润预测311736254230亿元同比121617当前市值对应的PE分别为282420倍维持增持评级风险提示新赛道业务竞争加剧疫情冲击终端需求原材料价格波动等财务摘要百万元百万股2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入1005112385144491667519519其中营业收入1005112385144491667519519减营业成本6019780990361018911904减税金及附加8083108124145主营业务利润39524494530563627470减销售费用51856082410001171减管理费用431428506667781减研发费用401471578700839减财务费用-36-88-37-42-61经营性利润26383123343440374740加信用减值损失损失以-填列-7-25000加资产减值损失损失以-填列-7-16900加投资收益及其他179570597613634营业利润28033651404146495373加营业外净收入-48-326-328-327-327利润总额27553325371343225046减所得税441545596697816净利润23132780311736254230少数股东损益00000归属于母公司所有者的净利润23132780311736254230全面摊薄总股本601601601601601每股收益元389463518603704资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共3页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报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