投资建议：2022年行业底部明确，静待2023年需求复苏，看好未来国内龙头业绩改善。技术而言，LCD面板仍为未来3~5年主流需求。2022年，后疫情时代需求回归理性，已处底部静待复苏；供给端，大尺寸LCD未来三年无新增产线，韩厂退出、中国台湾厂商转产下，格局向大陆龙头厂商集中，成本及库存压力之下面板厂商于Q2起大幅调减稼动率。据CINNO，10月国内LCD面板厂平均稼动率约为70.6%。目前厂商稼动率仍低，行业累计库存逐步消化，供需关系有所改善。总体而言，我们认为22H2行业整体处于底部复苏阶段，静待行业回暖及市占率进一步提升。中长期而言，未来LCD面板价格有望趋于稳定，并随季节性变化小幅波动。国内龙头话语权持续提升，有望优先受益，盈利能力料将持续改善。
　　估值分析：双龙头目前估值水平较低，将迎布局时点，估值方法有望由PB转变至PE。2022年大尺寸面板行业向中国大陆整合已基本完成，目前双龙头格局初定。往未来看，行业格局重塑下，头部面板厂商有望稳定盈利水平，估值有望从此前PB为主转为PE估值法，并向15~20倍PE的制造业龙头估值发展。我们认为双龙头目前处于估值低位，向上空间远大于向下风险，有望迎来极佳布局时点，料股价将随大尺寸面板景气度复苏逐步反弹，建议持续关注双龙头TCL科技、京东方，逢低布局。
　　风险提示：下游需求不及预期、面板价格复苏不及预期、行业竞争激烈、技术革新不及预期风险。

研究报告全文：电子行业专题研究面板行业格局清晰底部明确看好23年行业上行及估值修复徐涛胡叶倩雯程子盈中信证券研究部电子组2022年12月30日请务必阅读末页的免责条款和声明核心观点投资建议2022年行业底部明确静待2023年需求复苏看好未来国内龙头业绩改善技术而言LCD面板仍为未来35年主流需求2022年后疫情时代需求回归理性已处底部静待复苏供给端大尺寸LCD未来三年无新增产线韩厂退出中国台湾厂商转产下格局向大陆龙头厂商集中成本及库存压力之下面板厂商于Q2起大幅调减稼动率据CINNO10月国内LCD面板厂平均稼动率约为706目前厂商稼动率仍低行业累计库存逐步消化供需关系有所改善总体而言我们认为22H2行业整体处于底部复苏阶段静待行业回暖及市占率进一步提升中长期而言未来LCD面板价格有望趋于稳定并随季节性变化小幅波动国内龙头话语权持续提升有望优先受益盈利能力料将持续改善估值分析双龙头目前估值水平较低将迎布局时点估值方法有望由PB转变至PE2022年大尺寸面板行业向中国大陆整合已基本完成目前双龙头格局初定往未来看行业格局重塑下头部面板厂商有望稳定盈利水平估值有望从此前PB为主转为PE估值法并向1520倍PE的制造业龙头估值发展我们认为双龙头目前处于估值低位向上空间远大于向下风险有望迎来极佳布局时点料股价将随大尺寸面板景气度复苏逐步反弹建议持续关注双龙头TCL科技京东方逢低布局风险提示下游需求不及预期面板价格复苏不及预期行业竞争激烈技术革新不及预期风险2CONTENTS目录1行业概览2面板环节研究3面板重点公司4风险因素31行业概览4面板在显示行业中的定位是什么显示面板屏幕是由玻璃基板和发光材料等构成的通过显示图像以满足人们视觉需求的显示器显示技术分类PMOLEDLCD背光自发光驱动被动OLED方式TN-LCDSTN-LCDW-基板材料AMOLEDQLED主动室OLED内CSTN-LCDTFT-LCD刚性MiniLED晶粒数量增加Micro柔性OLEDLED间距缩短LEDOLED玻璃PI层LCD均用LED做背光源将LED微缩至微米级自发光室LED产业链外LEDLED外延片LED应用LED封装LED芯片资料来源产业调研中信证券研究部5面板是什么怎么做的面板制作流程面板实物3D图资料来源AUO资料来源中关村在线LCD液晶屏面板基本结构OLED基本结构及发光原理6资料来源精显科技官网资料来源和辉光电招股说明书面板产品是怎么生产出来的LCDOLED制作流程大量人工参与设备为主要求超洁净间一些面板厂模组外包阵列Array成盒Cell模组Module基板清洗TFT清洗TFT清洗CELL清洗镀膜CF基板加工蒸馏难度大偏光片贴附曝光拼合封装柔性刚性IC绑定显影切割切割FPCPCB绑定刻蚀灌晶偏光片贴附OLED剥离检测背光源贴合LCDVSOLED资料来源中华显示网中信证券研究部TP贴合7面板行业的下游有哪些2019年中大尺寸下游产品市场份额2716702013-2019年面板下游需求CAGR522019年面板下游产品市场份额105需求面积百万平方米电视显示器手机计算机车载商显其他25031478320057150电视监视器商用显示笔记本平板电脑10013其他50672019年小尺寸下游产品市场份额0201320191603108873手机车载智能VRAR资料来源DSCCAVCIHS产业调研中信证券研究部8面板行业的应用场景有哪些面板非LED直显应用于大部分室内场景及小部分半户外场景LCD仍为主流高端领域MiniLEDOLED等技术百花齐放长期MicroLED有望成为终极显示技术显示技术分类资料来源产业调研中信证券研究部9面板产品的BOM占比如何在手机电视等面板终端产品BOM成本中面板占比较高手机手机的主要成本来源为面板10-25LCD屏10左右OLED屏20左右存储10-20摄像头10左右处理器20左右等电视面板占比最高69其次是电器件元件10人工6注塑件5钢1等手机成本分拆统计情况单位美元LCD与OLED电视成本分拆统计情况TestAssemblySupportingMaterialsFinalAssemblyTest55-inch4KOLEDvsLCDSupportingMaterialsMechanicalsHousings显示结构件SoC芯片SubstratesOtherElectronics4500SensorPowerManagementAudio指纹识别存储芯片摄像模组RFComponentMixedSignalRF4000PowerManagementAudio电池5GRFPAPCBOthersOtherMemory3500Non-ElectronicsDisplay600MixedSignalCameras3000MemoryVolatileMemoryNon-VolatileConnectivitySensors2500DisplayTouchscreenBatteryConnectivityApplicationsProcessorModems5002000CameraimageBattery180001500BasebandProcessor1000ApplicationsProcessor1600040050000500140004500000OLEDLCD4000012000300YieldedPanel3500010000356342materials300008000200YieldedOLED250001077materials200006000Yieldedmodule150004000100760119210000materials20005000Personnel2861280000000Depreciation154930AppleiPhone11ProMaxXiaomiPOCOSamsungSamsungGalaxyZFlip5GC40GalaxyA13IndirectExpence219153OLED屏LCD屏折叠屏资料来源TecInsightsSigmaintell中信证券研究部资料来源Omdia中信证券研究部10面板行业的市场画像如何2021年市场规模达1392亿美元2016-2021年CAGR为52021销售额按下游厂商划分CR3为558京东方205位列第一市场规模100MilUSDYoYBOESDCLGDInnoluxCSOTAUOSharpHKCTianmaJDI210160025003503201400200015005101200100020501000500770800000790600-5002020-1000400-1500200-200081015100-250020152016201720182019202020212022E2023E资料来源群智咨询含预测中信证券研究部资料来源群智咨询中信证券研究部按面板技术划分LCD仍为主流新型显示技术占比提升按终端应用划分智能手机占比维持40汽车领域兴起a-siTFTLCDLTPSTFTLCDLTPSAMOLEDOxideAMOLEDOthersSmartphoneTVNotebookMonitorAutoOthers1001202223443903222624100332118026328989870888971612806116015107912105060302630304031304058555957512020454743384310002018201920202021E2022E2018201920202021E2022E11资料来源群智咨询含预测中信证券研究部资料来源群智咨询含预测中信证券研究部面板产品生产的几个关键变量中国台湾日本韩国中国大陆050100产能利用率良品率LCDOLED一旦停产难恢复生产满产各代线小片数各代线大片数稼动率良率切割效率各世代线切割产品情况通常产品尺寸越小切割效率越高世代线玻璃基板尺寸mm对应产品经济切割产品1代线320X4009以下2代线370X4709以下3代线550X6509以下4代线680X8809以下45代线730X92015以下4-65代线1100X13008324-66代线1500X1850183723271440428片7代线1950X2250324746476片468片8代线2200X25003260526片656片10代线2880X313040以上55578片4015片11代线3000X332050以下708片资料来源左图为中华显示网巨世显示中信证券研究部右图为HIS中信证券研究部上图为中信证券研究部绘制注大中小尺寸分别指尺寸在15寸以上10-15寸10寸以下的显示面板12面板行业壁垒是什么OLED结构图CanonTokki蒸镀机资金需求量大重资产LCD产线投资额100-300亿元建OLED产线投资额400亿元设期OLED工艺难高技术设备要求高京东方政府补助情况占地几十万平方米与资产相关的政府补助亿元与收益相关的政府补助亿元30政府补助多大规模2010回收期长达78年运0营2013201420152016201720182019期面板供求企业利润面板供求价格产能价格长周期面板行业呈周期性波动3-5年企业落后产能出清开拓新产品13资料来源上图为51Touch网OLEDindustry中图为京东方年报中信证券研究部下图为产业调研中信证券研究部面板行业的生意是怎么做的玻发蒸显模检激被上偏封驱电璃光镀影组查光动游光框动路基材封刻贴测设元板胶IC板购板料装蚀附试件买备材料设备组装零件资料来源中信证券研究部整理中阵列Array成盒Cell模组Module游制在模组制程中面板厂商可选择自己进行模组封装或者是将模组封装交由专业模组厂商目前造显示面板模组一体化出货趋势明显库存周期面板厂商一般是2-3周下游客户端是4-5周资料来源产业调研中信证券研究部中大尺寸21年面板下游电视客户分布小尺寸2021年面板下游手机客户分布三星LG海信下TCL小米创维相同点市场集中度高19Samsung游索尼飞利浦AOCVizio30Xiaomi夏普其他电视TOP5客户占比57出Apple手机TOP5客户占比71售Oppo不同点销售模式17vivo10小尺寸按需定制Others14中大尺寸标准品面板价11格受库存影响14资料来源AVC中信证券研究部资料来源IDC中信证券研究部产业链全景图LCD产业链全景图OLED产业链全景图资料来源瑞联新材招股书15产业链全景图从公司布局看产业链公司布局全景图资料来源中国产业信息网中信证券研究部16产业链全景图从价值分配看液晶面板产业链利润曲线毛利率原材料设备面板制造整机品牌渠道经销高毛利率毛利率波动大较高毛利率玻璃基板50-60光学膜40化学品35-40LCDTV渠道商LCDTV25-30LCDTV品牌商机芯板20-2520背光模组视频处理IC驱动10-15IC10-158-12整机OEM5-10LCD制造商-2030资料来源中国产业信息网中信证券研究部17产业链全景图从成本拆分看大陆面板厂商的成本优势之谜材料端看以华星为例华星每年压缩BOM成本幅度10-15通过大量导入二供三供国内厂商为主持续降低材料成本此外先进制程4mask提高稼动率合理规划产品设计提升运转效率从而显著降低现金成本资金端看政府补助土地厂房水电等优惠政策人工端看工程师成本大尺寸面板的营业成本拆分背光模组彩色滤光片玻璃基板驱动IC偏光片液晶材料其他原材料国产化率国内厂商海外厂商掩膜版1015清溢光电路维光电福尼克斯SKEHOYALG-IT35014彩色滤光片30水晶光电凸版印刷大日本油墨东丽公司2910玻璃基板20东旭光电彩虹股份康宁AGCNEG990驱动IC不足10集创北方中颖电子联咏奕力科技10401790偏光片63三利谱盛波光电日东电工住友化学1520液晶材料60八亿时空江苏和成德国Merck日本JNC日本DIC资料来源IHSCINNO中信证券研究部18以史为鉴面板行业的兴衰变迁美日韩台中美国起源日本应用韩国成熟中国台湾发展国1970年以前1970年-1998年1998年-2017年2001年-2008年大陆兴起美国厂商兴起夏普成功推出兴起在产业衰退期进兴起亚洲金融危机主RCA率先将液晶技第一款TN-LCD显示面入并急速扩张产能爆发日本将液晶显导术落实在产品应用板的计算器示产业转中国台湾转变中国大陆赶超下2008年至今衰败美国厂商们因衰败韩国企业进行韩厂转战OLED衰败电视下游配套认为液晶无利可图大规模产能扩张工业缺乏资料来源中信证券研究部整理下游智能手机供应链的变迁下游品牌电视供应链的变迁全球LCDTV面板产能分布变迁大中华亚太其他欧洲北美中东及非洲拉丁美洲LG三星索尼松下1600100BOECEC-PandaCHOTCSOT1400HKCAUOInnoluxLGD801200SDCSharp1000603080040600204002010467200351423430444409377326329000E20132014201520162017201820192020202120172018201920202021202220172018201920202021E2022E2023E资料来源IDC中信证券研究部资料来源群智咨询含预测中信证券研究部资料来源Omdia含预测中信证券研究部19聚焦面板行业新霸主中国大陆目前格局中国是全球最大的液晶面板需求市场和生产制造基地厂商市占率60展望未来国内面板补贴退坡加大新型显示技术支持力度促使产业链国产化向上游延伸印度政府加快补贴或在面板环节发力建厂进度持续推进2015-2022H1各公司接受政府补助情况亿元十四五规划政策转向扶持新型显示技术京东方深天马TCL科技维信诺彩虹光电年份政策名称政策内容龙腾光电信利光电华映科技和辉光电惠科超高清视频产业发展行动计划2019年支持超高清视颊新型显示器件等的开发和量产140002019-2022年1200010000中华人民共和国国民经济和社聚焦新一代信息技术加快关键核心技术创新应80002020年会发展第十四个五年规划和2035用增强要素保障能力培育壮大产业发展新动6000年远景目标纲要能40002021年1月1日至2030年12月31日对新型显示器2000关于2021-2030年支持新型显2021年件生产企业的部分自用生产性原材料消耗品000示产业发展进口税收政的通知20152016201720182019202020212022H1免征进口关税资料来源各公司公告Wind中信证券研究部广东省制造业高质量发展2021年重点支持发展OLED等新型显示技术面板行业政策历经四阶段十四五规划上海市先进制造业发展十四拓展有机发光显示AMOLED在车载显示屏等领发展阶段年份政策名称政策内容2021年五规划域的应用国务院关于加快培育将新型显示列为七大战略新兴产业中推动现有AMOLED等技术路线面板企业技术研发和重庆市制造业高质量发展十初始阶段2010年和发展战略性新兴产业新一代信息技术产业的核心基础产业2021年工艺优化推动MicroLED技术路线面板企业加快四五规划20212025年的决定发展工程化关于组织实施新型平通过专项基金等方式对于面板上游原加大补贴板显示和宽带网络设备推进石墨烯量子点OLEDMiniMicroLED等2014年材料产业进行扶持逐步推动我国面福建省十四五制造业高质力度研发及产业化专项有关2021年技术创新加快在手机屏幕电脑显示器汽车板产业整体生态的发展量发展专项规划事项的通知显示等领域推广应用面板行业被归属为电子核心产业中的重新战略战略性新兴产业分类2018年新型电子元器件及设备制造面板行山东省十四五战略性新兴布局光电子与下一代信息显示所需Micro定位20182021年业也因此上升为国家战略产业产业发展规划LEDOLED的显示传感集成相关器件和电路技术超高清视频产业发展转向新型支持超高清视颊新型显示器件等的开2019年行动计划2019-2022北京十四五战略性新兴产突破MicroLED微米发光二极管高亮度激光等显示技术发和量产2021年年业发展规划新一代显示技术20资料来源中国政府网国家发改委国家统计局工信部官网中信证券研究部资料来源中国政府网财政部海关总署税务总局官网各省人民政府官网中信证券研究部