本报告导读：当地时间2022年12月15日，PCAOB公告确认2022年度可以对中国内地和中国香港会计师事务所完成检查和调查，撤销2021年对相关事务所作出的认定，中概股集体退市风险缓解。基于此事件，本报告对中概股在美政策环境、回港上市制度以及未来中概股可能处境进行梳理分析。
　　摘要：
　　大国博弈风云变化，当前磋商峰回路转，中概股集体退市风险暂时消除。中概股“身”在美股但“根”于中国，大国博弈下两国就中概股监管问题持续谈判磋商。2022年初落地实施的《外国公司问责法案》使得中概股未能满足PCAOB“全面检查会计师事务所”要求而将多数中概股加入“预摘牌限制确定名单”，预计2024年起集体退市，催化中概股下跌行情。经过中美双方持续磋商协调，当地时间12月15日上午，PCAOB发布报告撤销2021年对相关事务所作出的裁定，中概股2024年集体退市风险暂时消除。
　　美股市场早期吸引中国企业上市，近年来其境外发行人监管趋严，中美进一步合作动态还需密切关注。美股因市场层级完善、上市标准多样以及上市周期较短等优势，吸引了诸多中国企业上市。随着中概股监管环境趋严，退市数量显著增加，中概股步入寒冬。审计底稿是否能够由美方独立调取是中美双方分歧的核心所在，主权问题以及保密要求造成双方跨境监管合作争议，是否能够就这一问题达成协议是合作顺利进行的关键。2022年12月双方就审计监管达成初步合作，进一步合作动态还需密切关注。
　　港股积极探索提升上市制度包容性，为面临退市风险的在美中概股提供“安全垫”。港股现行IPO规则不断积极探索，制度创新相继出台，例如港交所在2021年11月就优化及简化海外发行人上市制度的建议发表谘询总结，并在2022年10月发布有关特专科技公司上市制度的谘询文件，上市制度包容性再度提升，吸引更多内地企业前往港股上市的同时，提升了对于海外发行人在港上市的接纳程度。
　　国企回归大势所趋，非涉密民企仍可在美上市，集体退市风险缓解，中概股基金收益有望回暖。8月中国人寿、中国石化等国内大型央企先后发布公告称自愿将公司存托股从纽交所退市，在国家安全日益重要的前提下，我们认为未来国企央企均大概率从美退市，仅非涉密民企有可能继续保持美股上市地位。当前集体退市风险缓解，市场投资中概股的4只ETF基金产品持仓中概估值边际改善，收益有望回暖。
　　风险提示：1）中美监管未来再存分歧的风险；2）港股市场波动较大的风险。
　　

研究报告全文：股票研究新股研究-IPO专题TableMainInfoTableTitleTableReport20221218本周新股发行信息峰回路转大国博弈下中概股监管的分歧信达证券601059SH发行32430万股预计募资2675亿元新与合作股富乐德301297SZ发行8460万股研IPO专题鸿铭股份301105SZ发行1250万股王政之分析师施怡昀分析师王思琪研究助理究-IPO021-38674944021-38032690021-38038671佰维存储688525SH发行4303万股wangzhengzhigtjascomshiyiyungtjascomwangsiqi026737gtjascom证书编号S0880517060002S0880522060002S0880122070055专本报告导读当地时间2022年12月15日PCAOB公告确认2022年度可以对中国内地和中国香港会计师事务所完成检查和调查撤销2021年对相关事务所作出的认题定中概股集体退市风险缓解基于此事件本报告对中概股在美政策环境回港上相关报告市制度以及未来中概股可能处境进行梳理分析新股精要国内领先的存储器研发封摘要测一体化企业佰维存储20221215TableSummary大国博弈风云变化当前磋商峰回路转中概股集体退市风险暂时消新股精要国内泛半导体设备洗净服除中概股身在美股但根于中国大国博弈下两国就中概股务龙头富乐德20221214监管问题持续谈判磋商2022年初落地实施的外国公司问责法案新股精要全球PMOLED显示面板使得中概股未能满足PCAOB全面检查会计师事务所要求而将多龙头制造商清越科技数中概股加入预摘牌限制确定名单预计2024年起集体退市催20221213证化中概股下跌行情经过中美双方持续磋商协调当地时间12月15次新板块活跃度提升打新收益环比券日上午PCAOB发布报告撤销2021年对相关事务所作出的裁定中持平20221212研概股2024年集体退市风险暂时消除新股精要国内领先的智能家居服务究美股市场早期吸引中国企业上市近年来其境外发行人监管趋严中商及物联网云平台提供商萤石网络报美进一步合作动态还需密切关注美股因市场层级完善上市标准多20221212样以及上市周期较短等优势吸引了诸多中国企业上市随着中概股告监管环境趋严退市数量显著增加中概股步入寒冬审计底稿是否能够由美方独立调取是中美双方分歧的核心所在主权问题以及保密要求造成双方跨境监管合作争议是否能够就这一问题达成协议是合作顺利进行的关键2022年12月双方就审计监管达成初步合作进一步合作动态还需密切关注港股积极探索提升上市制度包容性为面临退市风险的在美中概股提供安全垫港股现行IPO规则不断积极探索制度创新相继出台例如港交所在2021年11月就优化及简化海外发行人上市制度的建议发表谘询总结并在2022年10月发布有关特专科技公司上市制度的谘询文件上市制度包容性再度提升吸引更多内地企业前往港股上市的同时提升了对于海外发行人在港上市的接纳程度国企回归大势所趋非涉密民企仍可在美上市集体退市风险缓解中概股基金收益有望回暖8月中国人寿中国石化等国内大型央企先后发布公告称自愿将公司存托股从纽交所退市在国家安全日益重要的前提下我们认为未来国企央企均大概率从美退市仅非涉密民企有可能继续保持美股上市地位当前集体退市风险缓解市场投资中概股的4只ETF基金产品持仓中概估值边际改善收益有望回暖风险提示1中美监管未来再存分歧的风险2港股市场波动较大的风险请务必阅读正文之后的免责条款部分新股研究-IPO专题目录1大国博弈风云变幻中概股与时浮沉311外国公司问责法案落地催化中概股下跌行情312中概股积极寻找出路双重上市步伐加快413中美磋商峰回路转退市风险暂时消除62美股境外发行人监管趋严中概股步入寒冬721美股市场多方面具优势吸引中概股赴美上市7211美股具有多层级的市场结构针对性服务各类型企业7212美股上市标准多样化为境外企业提供更多选择8213美股注册制发行市场化定价上市周期较短922中概股在美上市经历春-夏-秋-冬1023中美审计监管存争议磋商博弈持续进行1124美方在港现场检查顺利推进中美合作初步达成153港股上市制度包容性提升为中概股提供安全垫1631港股主板上市规则与时俱进积极改革吸引企业赴港上市1632海外发行人在港上市制度再完善相关规定简化优化184未来监管合作进程推进部分中概股仍将回港2141监管谈判仍将推进合作协议暂时达成2142国企回归港股大势所趋非涉密民企仍可在美上市2143极端情况下中概股集体退市部分满足条件者可回港股2244集体退市风险缓解中概股基金收益有望回暖235风险提示26请务必阅读正文之后的免责条款部分2of27新股研究-IPO专题1大国博弈风云变幻中概股与时浮沉中概股身在美股但根于中国其处境与中美两国密不可分中美对于中概股均具有相应的管理权利而由于两国法律体系监管原则等存在差异同时大国博弈下两国协商合作均未落定中概股在美股市场不确定性大幅提升催生了2021年以来中概股的大幅下跌以及回港双重上市潮中美双方就中概股问题持续磋商当地时间12月15日PCAOB发布公告确认2022年度可以对中国内地和中国香港会计师事务所完成检查和调查撤销2021年对相关事务所作出的认定中概股在美退市风险暂时解除后续进展还需密切关注本节我们对近期中概股的市场表现以及中美近期监管协商动态进行总结作为承接在后面章节我们将详细梳理中概股在美政策环境回港上市制度以及未来中概股可能选择的应对之路11外国公司问责法案落地催化中概股下跌行情2021年3月起在美中概股开启下行通道2022年外国公司问责法案进一步催化下跌行情纳斯达克中国金龙指数成分股由中概股组成在2021年2月该指数触顶20000点之后随着双减政策出台引发教培行业变革以及中美博弈日益加剧中概股开启下跌通道2022年美国SEC落地实施的外国公司问责法案HFCAA进一步催化中概股下跌行情投资者对于中概股退市的担忧逐步扩散至对于中美关系不确定性的悲观叠加美国持续加息下的股市整体回落因素纳斯达克中国金龙指数快速下跌截至2022年10月31日指数收盘4645点较2021年的最高点下跌近八成即使受中美合作有效推进等利好消息带动2022年11月有所回暖但截至11月底中概股市值相比2021年高点仍大幅缩水图12021年2月触顶后纳斯达克中国金龙指数开启下跌通道收盘价纳斯达克中国金龙指数沪深300纳斯达克指数2020111222021年2月纳斯达克中国金龙20触顶20000点18162021年7月双减政策出台纳斯达克14中国金龙跌至10000点附近1210082022年3月起中概股被陆续加入摘06牌名单纳斯达克中国金龙指数04下跌至5000点202002012020080120201201202103012020030120200401202005012020060120200701202009012020100120201101202101012021020120210401202105012021060120210701202108012021090120211001202111012021120120220101202202012022030120220401202205012022060120220701202208012022090120221001202211012022120120200101数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至20221215请务必阅读正文之后的免责条款部分3of27新股研究-IPO专题截至20221215已有173家中概股进入预摘牌限制确定名单若连续三年未满足要求按照外国公司问责法案规则将在2024年起陆续退市根据外国公司问责法案HFCAA由于不满足美国上市公司会计监督委员会PCAOB对于上市公司聘请会计师事务所的检查要求2022年3月开始在美上市中概股陆续被列入预摘牌限制确定名单ConclusivelistofissuersidentifiedundertheHFCAA在列入该名单之前上市公司会先被列入预摘牌限制临时名单ProvisionallistofissuersidentifiedundertheHFCAA可在15个工作日内进行申诉并提供相应证据支持申诉失败或未申诉者将被列入最终预摘牌限制确定名单中根据HFCAA规定若上市公司连续三年被放入该名单将面临禁止在美国交易该证券的强制退市风险从2022年3月第一批包括百济神州百胜中国再鼎医药盛美半导体和黄医药等5家公司在内的中概股被列入名单至12月15日已有173家中国企业被列入预摘牌限制确定名单就2022年12月之前的中美监管措施来看在美中概股暂不能满足PCAOB相关要求未来是否能够满足要求也相对未知因此为规避2024年中概股陆续在美退市的较高风险投资者纷纷抛售中概股加剧中概股的下跌行情表1当前已有173家中概股被加入预摘牌限制确定名单加入预摘牌限制确定名单数量原预计摘牌最终时间节点2022年3月52024年3月2022年4月62024年4月2022年5月1172024年5月2022年6月222024年6月2022年7月32024年7月2022年8月92024年8月2022年9月22024年9月2022年10月42024年10月2022年11月32024年11月2022年12月22024年12月总计173-数据来源SEC官网国泰君安证券研究注数据截至2022121512中概股积极寻找出路双重上市步伐加快2018年港股放开第二上市限制近30家在美中概股回归港股2018年4月30日港股上市新规开始执行新规突破第二上市限制接纳以大中华为业务重心的公司在港实现第二上市为在美中概股回港打开通道从2018年开始至2022年11月底阿里巴巴网易京东集团百盛中国等19只中概股陆续回港在保留美股主体上市地位的同时于港股第二上市同时除了4只后期由第二上市转为双重上市的公司外还有包括百济神州小鹏汽车理想汽车等9家企业直接双重上市拥有美股和港股的双重主要上市地位自2018年以来已有互联网龙头新能源车新秀等近30家中概股实现在港上市2022年海外发行人在港上市新规落地叠加摘牌风险催化中概股双重上市步伐加快为了进一步承接中概股回归港股制定了海外发行人上市新规于2022年1月1日开始执行新规放宽了第二上市对于创新请务必阅读正文之后的免责条款部分4of27新股研究-IPO专题型企业和市值门槛的要求同时用包容性极强的双重主要上市制度和第二上市转双重上市的过渡安排为外国公司问责法落地后面临摘牌风险的中概股提供了安全垫由于退市阴霾下的中概股需要寻求更为稳定的出路港股上市地位独立不易受到美股摘牌退市影响的双重主要上市成为2022年以来在美中概股回港的首选方式双重上市步伐明显加快2022年有知乎贝壳名创优品等5家中概股选择直接在港作双重上市另有包括再鼎医药哔哩哔哩百胜中国以及宝尊电商等4家中概股在港由第二上市转为双重上市同时阿里巴巴诺亚控股中通快递等3家公司也相继宣告将完成由第二上市向双重上市的港股上市地位转化表2目前在港股第二上市共15家公司其中阿里巴巴诺亚控股中通快递已公告将由第二上市转为双重上市在港上市证券代美股上市港股上市双重上市证券简称港股代码港股名称类型码日期日期预计时间原预计2022年底前BABAN阿里巴巴2014-09-199988HK阿里巴巴-SW2019-11-2611月17日公告延迟NTESO网易2000-06-309999HK网易-S2020-06-11-JDO京东2014-05-229618HK京东集团-SW2020-06-18-HTHTO华住2010-03-261179HK华住集团-S2020-09-22-ZTON中通快递2016-10-272057HK中通快递-SW2020-09-29暂无预计时间点GDSO万国数据2016-11-029698HK万国数据-SW2020-11-02-EDUN新东方2006-09-079901HK新东方-S2020-11-09-第二上市ATHMN汽车之家2013-12-112518HK汽车之家-S2021-03-15-BIDUO百度2005-08-059888HK百度集团-SW2021-03-23-TCOMO携程网2003-12-099961HK携程集团-S2021-04-19-WBO微博2014-04-179898HK微博-SW2021-12-08-NION蔚来2018-09-129866HK蔚来-SW2022-03-10-NOAHN诺亚财富2010-11-106686HK诺亚控股-S2022-07-13预计2022年底前TMEN腾讯音乐2018-12-121698HK腾讯音乐-SW2022-09-21-QFINO360数科2022-11-293660HK360数科-S2022-11-29-数据来源Wind港交所国泰君安证券研究注数据截至20221215表32022年有4家公司在港股由第二上市转为双重主要上市第二上市转在港上市证券代码证券简称美股上市日期港股代码港股名称港股上市日期为双重上市类型日期BGNEO百济神州2016-02-036160HK百济神州2018-08-08-YUMCN百胜中国2016-10-179987HK百胜中国2020-09-102022-10-24ZLABO再鼎医药2017-09-209688HK再鼎医药-B2020-09-282022-06-27BZUNO宝尊电商2015-05-219991HK宝尊电商-W2020-09-292022-11-01BILIO哔哩哔哩2018-03-289626HK哔哩哔哩-W2021-03-292022-10-03双重上市HCMO和黄医药2016-03-170013HK和黄医药2021-06-30-XPEVN小鹏汽车2020-08-279868HK小鹏汽车-W2021-07-07-LIO理想汽车2020-07-302015HK理想汽车-W2021-08-12-ZHN知乎2021-03-262390HK知乎-W2022-04-22-BEKEN贝壳2020-08-132423HK贝壳-W2022-05-11-请务必阅读正文之后的免责条款部分5of27新股研究-IPO专题OCFTN金融壹账通2019-12-136638HK金融壹账通2022-07-04-TUYAN涂鸦智能2021-03-182391HK涂鸦智能-W2022-07-05-MNSON名创优品2020-10-159896HK名创优品2022-07-13-数据来源Wind港交所国泰君安证券研究注数据截至2022121513中美磋商峰回路转退市风险暂时消除8月26日证监会公告与美国监管机构签署审计监管合作协议传递合作积极信号2022年8月26日中美双方同时发布新闻稿公告审计监管合作协议的签订自2020年美国外国公司问责法案被签署中概股退市风波不断中美双方经过多次协商国内陆续出台了国务院关于境内企业外发行证券和上市的管理规定草案征求意见稿关于加强境内企业境外发行证券和上市相关保密档案管理工作的规定征求意见稿数据出境安全评估数据出境安全评估办法等相关政策此次合作协议的签署整体也传递出积极的合作信号根据美方公告如果中美双方最终能达成一致框架PCAOB视察员将在9月前往中国大陆和中国香港地区以在年底前完成工作如果后续合作可以满足各自监管需求则有望解决中概股审计监管问题避免自美被动退市当地时间12月15日上午PCAOB发布报告撤销2021年对相关事务所作出的认定中概股2024年集体退市风险暂时消除2022年12月15日PCAOB发布报告确认2022年度可以对中国内地和中国香港会计师事务所完成检查和调查撤销2021年对相关事务所作出的认定根据证监会答记者问在8月26日的中美达成审计监管合作协议后中美双方监管机构严格执行各自法律法规和协议的有关约定合作开展了一系列检查和调查活动各项工作进展顺利合作过程中双方就检查和调查活动计划作了充分沟通协调美方通过中方监管部门获取审计底稿等文件在中方参与和协助下对会计师事务所相关人员开展访谈和问询中方遵守法律法规并参照国际惯例按照合作协议的约定对检查和调查所涉底稿文件中含有的个人信息等特定数据进行了专门处理在双方依法履行监管职责的同时满足了相关法律法规对信息安全保护的要求PCAOB主席埃里卡威廉姆斯EricaYWilliams声明这是PCAOB历史上第一次获得对总部位于中国大陆和中国香港的注册会计师事务所进行全面检查和调查的权限此次独立审查后原预计2024年退市的中概股退市警报暂时解除退市时间重置但PCAOB同时声明如果中国当局在未来任何时候以任何方式阻碍PCAOB全面检查或调查委员会将立即采取行动这意味着合作暂时达成后续进展还需密切关注请务必阅读正文之后的免责条款部分6of27新股研究-IPO专题2美股境外发行人监管趋严中概股步入寒冬美股因市场层级完善上市标准多样以及上市周期较短等优势早期吸引了诸多中国企业上市例如阿里巴巴等头部互联网企业因当时无法登陆A股和港股纷纷奔赴美股在经历上市蜜月期后2020年特朗普签署外国公司问责法案中概股监管环境趋严退市数量显著增加中概股步入寒冬审计底稿是否能够由美方独立调取是中美双方分歧的核心所在主权问题以及保密要求造成双方跨境监管合作争议是否能够就这一问题达成协议是合作顺利进行的关键2022年12月PCAOB在香港完成对中国公司的独立审查双方就审计监管达成初步合作进一步合作动态还需密切关注21美股市场多方面具优势吸引中概股赴美上市美股市场层级完善板块转移机制畅通纽交所和纳斯达克各设有多套上市标准境外上市企业选择多样此外美股注册制发行市场化定价下便捷的上市流程和紧凑的上市节奏能够高效满足公司融资需求为诸多新兴产业公司提供更快的融资通道多方面优势吸引下近600家中概股赴美上市含已在美股退市中概股中概股热潮涌动211美股具有多层级的市场结构针对性服务各类型企业美股多层次资本市场结构完善能够为处于不同发展阶段的企业提供上市融资渠道经过多轮收购整合与分层美股现有场内市场主要包括纽交所和纳斯达克两大交易所两个交易所内部各划分形成层次清晰结构完善互为补充的三个板块各板块分别以不同类型企业为服务对象设置差异性上市门槛同时畅通转板机制为各成长阶段的企业提供多元化融资途径纽交所通过外部收购整合形成当前主板NYSE中小板NYSEMKT和高增长板NYSEAmex三板并存的架构纽交所通过外部收购的方式于2006年收购群岛交易所ArchipelagoExchange2008年收购美国证券交易所AMEX在原有主板NYSE的基础上增加高增长板NYSEArca和中小板NYSEAlternextUS此后将NYSEAlternextUS相继更名为NYSEAmex和NYSEMKT形成了当前主板NYSE中小板NYSEMKT和高增长板NYSEArca三板并存的架构其中主板NYSE和中小板NYSEMKT分别为大中型企业和处于初创阶段的小成长性企业提供上市和交易服务而高增长板NYSEAmex在2008年10月终止股票上市服务仅提供交易服务纳斯达克交易所不断进行内部分层当前具有全球精选市场NASDAQGS全球市场NASDAQGM和资本市场NASDAQCM三大板块纳斯达克通过内部分层的方式于1982年在原有市场基础上增设全国市场2006年增设全球精选市场并于2006年同年将原有市场更名为资本市场将全国市场更名为全球市场形成了现有全球精选市场NASDAQGS全球市场NASDAQGM和资本市场NASDAQCM三板架构分别为大型企业中型企业和小微型企业提供上市和交易服务请务必阅读正文之后的免责条款部分7of27新股研究-IPO专题图2美股场内市场层次清晰结构完善美股场内市场结构纽交所纳斯达克主板中小板高增长板纳斯达克全球精选纳斯达克全球纳斯达克资本NYSENYSEMKTNYSEArcaNASDAQGSNASDAQGMNASDAQCM服市值规模较小ETPs交易所大型优质企业中小企业小微型企业务大中型企业处于初创阶段的对交易产品象高成长企业服股票交易服务股票上市和股票上市和股票上市和务股票上市和股票上市和ETPs的上市和交易服务交易服务交易服务内交易服务交易服务交易服务容数据来源纽交所纳斯达克国泰君安证券研究212美股上市标准多样化为境外企业提供更多选择美股多层次市场结构下上市标准兼顾各类企业境外公司具备较大选择空间美股现有纽交所市场和纳斯达克市场各自设有多套上市标准上市条件灵活多样除传统的营收盈利现金流量指标之外股东权益公共持股等指标也被纳入上市标准体系境外企业在美上市门槛相对低于A股及港股对于纳斯达克市场来说更加精细的市场分层使得企业上市融资更加方便纳斯达克资本市场针对小微企业的上市标准为全球更多业绩体量较小的企业打开了上市通道无法达到A股和港股上市财务标准的中国企业选择赴美股上市表4美股各市场上市财务条件灵活多样且相对宽松纽交所纳斯达克非美公司纳斯达克全球精选市场纳斯达克全球市场纳斯达克资本市场四选一四选一四选一三选一10301B5315eand5315f35405aand5405b5505aand5505b1盈利测试1最近三个会1收入测试1最近一个会1股东权益测试1股东权1盈利测试1最近三个会计年度税前盈利总计1100计年度或最近三个会计年度益500万美元2公众持计年度税前收入总计1亿美万美元2最近三个会计年中的两年税前收入100万美股总市值1500万美元3元2最近两个会计年度每度每年税前盈利0万美元元2股东权益1500万美持续经营2年及以上4做年税前收入2500万美元3最近两个会计年度每年元3公众持股总市值800市商3个税前盈利220万美元万美元4做市商3个2市值收入现金流量测试2市值现金流量测试1最1过去三个会计年度现金近三个会计年度现金流量总2股东权益测试1股东权2上市股票市值测试1股流量总计1亿美元2最计2750万美元2最近三益3000万美元2公众持东权益400万美元2公近两个会计年度每年现金流个会计年度每年现金流量0股总市值1800万美元3众持股总市值1500万美元量2500万美元3全球市万美元3过去12个月平均持续经营2年及以上4做3发行股票市值5000万值5亿美元4最近12个市值55亿美元4最近一市商3个美元4做市商3个月收入1亿美元个会计年度收入11亿美元请务必阅读正文之后的免责条款部分8of27新股研究-IPO专题3净收入测试1股东权益3市值收入测试1过去123市值测试1上市股票市400万美元2公众持股3市值收入测试1全球市个月平均市值85亿美元值7500万美元2公众持总市值500万美元3最值75亿美元2最近122最近一个会计年度收入股总市值2000万美元3近一个会计年度或最近三个个月收入7500万美元9000万美元做市商4个会计年度中的两年净收入75万美元4做市商3个4资产收入测试1最近一4资产股东权益测试1市个会计年度或最近三个会计4关联公司测试1全球市值16亿美元2总资产年度中的两年总资产和总收值5亿美元2持续经营8000万美元3股东权益入分别7500万美元2公12个月及以上5500万美元众持股总市值2000万美元3做市商4个数据来源纽交所纳斯达克国泰君安证券研究213美股注册制发行市场化定价上市周期较短美股注册制发行下监管注重信息披露真实性不对公司投资价值进行审核判断上市节奏紧凑周期较短与A股公司上市需要交易所证监会进行严格审核不同公司在美股上市仅需向SEC提交招股材料SEC对相关披露信息进行形式审核就公司递交材料的信息披露充分性提出多轮书面审核意见发行人依次进行书面回复原则上发行人只需达到萨班斯法案的公司治理标准即可公开发行证券在此过程中SEC的看门人角色仅对公司的信息披露情况进行审查公司价值判断及定价配售等权利均由市场掌握A股申请上市需要经历受理上会核发批文等多个环节且交易所与证监会均会承担一定审核任务整体审核更为复杂和严格由此美股上市流程相比A股更为简化透明因而上市节奏也更为紧凑对于新兴产业亟需获得大量资金进行扩张的初创企业来说具有极大吸引力在美中概股上市周期仅3-4个月相比A股注册制板块1年左右的上市周期明显更快我们以公司首次提交招股书至上市日之间的时长作为上市周期的衡量将在美中概股上市周期与A股注册制板块进行对比可以看到在2019年之后美股上市的98家中概股中有六成左右上市周期小于100天而这一比例在科创板和注册制创业板仅有1和10左右且A股注册制板块上市周期较短的样本多数是在改革后首批上市享受到了排队企业较少示范效应较强的首批红利随着储备项目池的扩容A股注册制板块上市节奏逐步放缓科创板和注册制创业板平均上市周期分别达291天和386天是在美中概股平均上市周期151天的2-3倍表5在美中概股平均上市周期仅3-4个月在美中概股科创板创业板注册制上市周期数量占比数量占比数量占比小于100天575816612135864大于300天17173521343122897136平均数151312908338612中位数50002865040300请务必阅读正文之后的免责条款部分9of27新股研究-IPO专题数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至20221216为与A股注册制板块新股上市时间相对应在美中概股选择2019年之后上市标的表6每日优鲜等中概股正式递交招股书至上市仅20天左右正式递交证券代码证券简称招股公告日上市日期上市周期招股书日期MFO每日优鲜2021-06-082021-06-222021-06-2517EMO怪兽充电2021-03-122021-03-292021-04-0120TUYAN涂鸦智能2021-02-262021-03-122021-03-1820YSGN逸仙电商2020-10-302020-11-132020-11-1920XPEVN小鹏汽车2020-08-072020-08-212020-08-2720BEKEN贝壳2020-07-242020-08-072020-08-1320LIO理想汽车2020-07-102020-07-242020-07-3020DDLN叮咚买菜2021-06-082021-06-222021-06-2921REREN万物新生2021-05-282021-06-112021-06-1821BZOBOSS直聘2021-05-212021-06-042021-06-1121WDHN水滴公司2021-04-162021-04-302021-05-0721ZHN知乎2021-03-052021-03-192021-03-2621数据来源Wind国泰君安证券研究22中概股在美上市经历春-夏-秋-冬中概股在美上市经历春-夏-秋-冬四季三十年跌宕起伏受美股市场诸多利好政策吸引中概股从20世纪九十年代开始陆续赴美上市从1992年赛生药业在纽交所上市起三十年来登陆美股市场的中概股共计566家在九十年代的萌芽阶段中国企业探索在美上市开创了中概股境外上市的先河孕育出了20世纪初期中概股密集上市的热况2010年开始东方纸业东南融通等中概股陆续被做空中概股因财务问题信任度急剧下降赴美上市企业数量随之锐减但遇冷状态并未持续随着2014年微博京东迅雷等互联网企业在美上市以及阿里巴巴随后创下美股当时最大IPO纪录中概股赴美上市恢复较为火热态势2020年特朗普签署外国公司问责法案中概股监管环境趋严退市数量显著增加中概股步入寒冬图3中概股赴美上市经历春-夏-秋-冬四季春中概股赴美上市夏中概股赴美上市热潮涌秋东方纸业东南融通冬外家萌芽东方航空南动除三桶油之外网等中概股被做空信任危国公司问方航空中国移动等易搜狐携程百度等诸机导致中概股遇冷但随责法案70陆续上市多明星企业登陆美股63后京东阿里巴巴等带动催化中概60市场重回火热股寒冬及51退市潮504441414038403030271918182017161716131191055333443121210请务必阅读正文之后的免责条款部分10of27新股研究-IPO专题数据来源Wind国泰君安证券研究注数据截至20221215中概股年度上市数量统计包含已在美股退市企业11991年起中概股陆续在美上市九十年代初期南太地产赛生药业华晨汽车等中概股陆续上市成为最早一批登陆美股市场的中国企业在此后的十年间每年在美上市的中概股平均在3-4家摸索探路登陆美股市场规模较大实力强劲的国企率先上市三桶油中石油中石化中海油以及三大运营商中国移动中国联通中国电信等稳定盈利的国企挂牌纽交所互联网企业随后冲出新浪网易搜狐等互联网新星以创新性的VIE架构挂牌纳斯达克开辟中概股在美上市的便捷通道22004-2010年是中概股在美上市蜜月期2004年是中概股开启火热赴美上市的起点当年上市中概股达17家中芯国际中国网通等募资较大的项目均于当年登陆美股此后的五六年内每年有平均20家以上企业上市尤其是在2010年中概股赴美上市数量达到63家在此期间例如百度新东方药明康德华住等明星企业纷纷在美上市且少有企业摘牌美股整个中概股市场呈现火热态势大批中概股通过出海上市获取到了全球资本得以迅速发展32011-2019年中概股遇冷后再掀热潮2010年做空机构浑水成立首先对中概股东方纸业发布沽空报告随后另一空头机构香橼发布报告称东南融通财务造假中概股面临信任危机遭到大量做空美国监管机构同时就中概股相关财务问题提起行政诉讼做空潮之后中概股明显遇冷2011年上市数量由前一年的顶峰63家跌落至16家2012年和2013年仅不足10家中概股在美上市同期中概股退市数量高位运行市场表现惨淡随着2013年中国证监会财政部与PCAOB签署谅解备忘录中概股在美财务问题得到缓解重新掀起上市热潮互联网及新经济优质企业上市2014年阿里巴巴以21767亿美元的募资额创美国当时IPO新纪录同时微博京东哔哩哔哩爱奇艺等明星企业陆续上市中概股迎来爆冷后的再一高潮42020年外国公司问责法案催化中概股寒冬2020年开始受瑞幸咖啡财务造假事件以及特朗普签署外国公司问责法案双重打击中概股步入寒冬尤其是2022年外国公司问责法案落地上百家中概股被加入摘牌名单面临强制退市风险在此背景下在美中概股纷纷寻找出路其中例如中国石化中国石油中国铝业中国人寿等陆续发公告主动从纽交所退市阿里巴巴网易京东集团百盛中国等19只中概股陆续回港在保留美股主体上市地位的同时于港股第二上市寒冬已至中美就审计监管的磋商博弈结果将对中概股未来之路产生至关重要的影响23中美审计监管存争议磋商博弈持续进行中美证券跨境监管谈判磋商持续进行外国公司问责法之后陷入僵局九十年代初中国企业开始在美国上市此后的1994年起中美两国就证券监管问题不断展开交流合作尤其是在2010年至今的十几年间中美频繁针对中概股审计监管进行谈判发声磋商博弈持续进行双方探讨的核心围绕审计底稿监管期间也曾达成过相关合作协议例如在请务必阅读正文之后的免责条款部分11of27新股研究-IPO专题2013年中国证监会财政部与PCAOB签署了中美执法合作备忘录规定经美方申请中方同意后可为其提供相应范围内中概股的审计底稿截至当年年底有多家中概股审计工作底稿递交或排队至PCAOB中美审计监管合作取得阶段性进展此后的2017年中方协助PCAOB对一家中国会计师事务所展开了试点检查美方有关检查权限得到落实但随着中美战略博弈愈演愈烈2020年瑞幸咖啡财务造假事件催化下5月美国国会参议院批准通过外国公司问责法要求为在美上市中国公司提供服务且未能被PCAOB全面检查的会计师事务所需提交文件以证明未被外国政府拥有或控制同时上市公司需向SEC报告包括中国政府持有上市公司股份的比例政府对上市公司是否具有财务利益控制权发行人或其运营实体的董事会中每一个共产党员的姓名发行人的公司章程或同等组织文件中是否包含中国共产党党章内容等系列额外披露信息否则SEC将禁止连续3年未经PCAOB检查的外国发行人证券进行交易2022年初外国公司问责法落地实施后中概股面临退市风险多家在美上市企业选择主动退市中美监管合作陷入僵局图4中美双方就在美上市公司审计监管问题进行了长达三十年的磋商博弈1994年4月中美签署关于合作磋商及技术协助的谅解备忘录主要内容包括两国证券监管机构的协商机制等2007年PCAOB开始和中国证监会财政部等就审计监管问题进行讨论5月第三轮中美战略与经济对话中跨境审计监管合作被首次列入经济对话联合成果情况说明2011年7月PCAOB和SEC赴京与中国证监会财政部进行会谈双方分别介绍本国审计监管的法律制度和执行程序并就如何加强跨境审计监管合作交意见月时任中国国务院副总理王岐山在北京会见主席玛丽夏皮罗双方就中美证券监管合作交换看法2012年7SEC9月中国证监会财政部与PCAOB签订了美方来华观察中方就会计师事务所质量控制检查的协议允许PCAOB入境观察5月中国证监会财政部与PCAOB签署中美执法合作备忘录开展会计审计跨境执法合作规定由美方申请后中方可2013年为其提供相应审计底稿中美两国监管合作取得阶段性进展截至年底多家在美中概股审计文件进行递交2014年1月SEC单方面裁定暂停四大中国对于在美上市公司的审计业务六个月中美跨境监管合作再陷僵局2月四大中国与SEC达成和解审计业务得到恢复2015年9月中国证监会表示中美双方初步协定将以底稿出境的方式对中国会计师事务所开展检查试点2017年中方协助PCAOB对一家中国会计师事务所开展了试点检查9月PCAOB发布了由拒绝向PCAOB提供审计信息的PCAOB注册会计师事务所的非美国分所审计的在美发行人名单列年2018出存在审计风险的上市公司名单及审计机构2019年中国证监会向美国SEC和PCAOB提供3家在美上市中国公司的审计工作底稿寻求监管合作的有效途径5月美国国会参议院批准通过外国公司问责法案法案于12月2日获国会众议院表决通过2020年8月中方监管部门在积极考虑美方诉求的基础上向PCAOB发送了关于会计师事务所联合检查的第四版方案建议10月中美双方就香港会计师事务所审计的存放在中国内地的在美中概股公司审计底稿调取达成共识12月SEC公布外国公司问责法实施细则同时发布外国公司问责法认定报告认定60余家在美注册中国会计师事2021年务所无法完成检查或调查3月第一批中概股被列入预摘牌名单2022年4月中国证监会会同财政部国家保密局国家档案馆发布关于加强境内企业境外发行证券和上市相关保密和档案管理工作的规定征求意见稿新规定在信息披露和主体责任方面做出了较大让步8月中国证监会财政部与PCAOB签署审计监管合作协议形成符合双方法规和监管要求的合作框架数据来源证监会国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分12of27新股研究-IPO专题表7外国公司问责法要求能够对外国上市公司聘请的会计师事务所进行全面检查主体责任限制措施1在美国境外设立分支机构或办事处需要向委员会提交相关文件以证明他2且PCAOB已经确定因外国司法管辖们没有被该外国辖区的政府实体所拥区当局的立场而无法全面检查或调查的有或控制1如果为美国上市的公司提供审计服的会上市公司聘用的会计师事务所计师事务所连续3年由于其所在地法律限在委员会认定发行人的那一年在其年制或其他任何原因无法被PCAOB进行检度报告中提供以下额外的披露查那么该上市公司发行的证券将会被禁1公司由该会计师事务所制备审计报止在美国的证券交易市场进行交易告2在发行人成立或以其他方式组织的2被采取以上措施的上市公司只有重新聘外国司法管辖区政府拥有发行人股份用能够受PCAOB监督的会计师事务所才聘请以上会计师事务所的百分比能解除禁令被委员会认定的美国境外发行人3会计师事务所所在地的外国政府对发行人是否具有财务利益控制权3若在解除禁止后该公司再次出现无法监4发行人或其运营实体的董事会中每督的情况SEC将有权发布效力长达5年一个共产党员的姓名的交易禁令5发行人的公司章程或同等组织文件中是否包含中国共产党党章内容包含需披露具体内容数据来源HoldingForeignCompaniesAccountableActDisclosure国泰君安证券研究审计底稿是否能够由美方独立调取是双方分歧的核心所在主权问题以及保密要求造成双方跨境监管合作争议中概股发行上市于美国但公司经营主体位于国内有关其审计底稿的审查调取涉及国家主权及保密性要求中美双方在相关问题上未能达成一致美国监管机构主张按照萨班斯法案规定由外国会计师事务所直接向PCAOB和SEC提供相关审计工作底稿同时赋予SEC剥夺任何拒绝提供审计工作底稿的外国会计师事务所在美审计服务资格主张独自开展执法活动并对中国会计师事务所进行检查对于中国来说美国监管机构独自对中国企业及会计师事务所开展检查活动未能尊重国家内政主权同时审计工作底稿有可能包含涉及国家利益的保密信息直接出境将有违保密要求由此主张双方合作开展联合检查并以国内监管机构为主进行中美就相关问题的争议使得审计监管合作未能顺利开展表8中美两国在跨境监管方面存在意见分歧颁布法律及规定名称颁布机构相关内容中美差异时间第八条第二款现场检查应以我国监管1中国证券法适用发行机构为主进行或者依赖我国监管机构的与交易标准遵循属地管辖关于加强境内企检查结果原则在跨境审计监管方面业境外发行证券和中国证监会第八条第三款境外证券监管机构为境中国坚持完全信赖原则中国上市相关保密和档2009国家保密局外发行证券与上市提供证券服务的证券由会计师事务所所在国单独案管理工作的规国家档案局服务机构进行非现场检查的涉及国家秘完成审计监管工作审计报定密的事项有关证券服务机构应当依法报告的使用则应认可会计师事有审批权限的主管部门批准并报同级保务所所在国监管机构进行的密行政管理部门备案涉及档案管理的事审计监管结果请务必阅读正文之后的免责条款部分13of27新股研究-IPO专题项有关境外上市公司证券公司和证券2中国未签署增强版的多边服务机构应当依法报国家档案局批准备忘录EMMoU出于保第六条在境外发行证券与上市过程密要求国家安全的考虑美中提供相关证券服务的证券公司证券国入境执法需要依赖中国证服务机构在境内形成的工作底稿等档案券监管机构或者由双方协应当存放在境内商共同开展联合检查中国企业境外上市涉及法律诉讼等事项3依法美国不能直接调取或会计师事务所从需由境外司法部门或监管机构调阅审计者要求在我国境内的上市公事中国内地企业境2015财政部工作底稿的或境外监管机构履行监管职司以及为其提供审计报告的外上市审计业务暂能需调阅审计工作底稿的应按照境内外会计师事务所提供材料需行规定监管机构达成的监管协议执行要向境内监管机构提出请中华人民共和国求未经有关主管部门批准第一百七十七条国务院证券监督管理证券法2019年或监管合作审计工作底稿机构可以和其他国家或者地区的证券监12月28日第十三不能出境全国人大常督管理机构建立监督管理合作机制实施届全国人民代表大20194中国证监会的执法权力范委会跨境监督管理境外证券监督管理机构不会常务委员会第十围较小种类较少中国证监得在中华人民共和国境内直接进行调查五次会议第二次修会不具备侦察权限调查工取证等活动订作需要其他部委予以配合1增加了一项文件的类型即重要保存中国对上市公司的财务审计价值的会计档案或会计档案复制件监管由财政部证监会共同2第八条中的现场检查应以我国监管机开展关于就关于加构为主进行或者依赖我国监管机构的检强境内企业境外发查结果代之以应当通过跨境监管合作行证券和上市相关2022中国证监会机制进行证监会或有关主管部门依据双保密和档案管理工多边合作机制提供必要的协助作的规定公开征4增加在配合境外证券监督管理机构或求意见的通知境外有关主管部门调查检查或提供文件资料前应当事先向证监会或有关主管部门报告1成立独立的公众公司会计监管委员会1美国司法实践多采用效PCAOB授权SEC对PCAOB实施监督果-行为标准极大地赋予PCAOB拥有对会计师事务所实施注册了美国证券法域外效力在检查调查和处罚的法定权限包括可以跨境监管审计方面美国坚查阅审计工作底稿持长臂管辖原则要求国萨班斯-奥克斯2002美国国会2如果外国会计师事务所发表了意见或内发行人企业和外国发行人利法案提供了其他实质性服务注册会计师事务企业适用统一的监管条款所基于此签发了全部或部分审计报告该2SEC充分利用IOSCO的外国会计师事务所被视为已同意向多边机制开展跨境证券执美国PCAOB和SEC提供相关的审计工作底法但在跨境执法中的调查稿取证方面SEC主要采用单1SEC有权剥夺拒绝提供审计工作底稿边执法美国可入境开展独多德-弗兰克华的外国会计师事务所在美审计服务资格立自主的执法活动并检查中尔街改革和消费者2010美国国会2SEC可以向法院申请签发在美国全境国会计师事务所保护法适用的要求相关人员出庭作证或者提供3依法赋予了外国会计事务证据材料的传票所的信息披露义务授权SEC和PCAOB直接获取中外国公司问责2021美国证监会如被确定为HFCAA下的信息披露主体概股公司的审计工作底稿并请务必阅读正文之后的免责条款部分14of27新股研究-IPO专题法发行人须在委员会认定发行人的那一年自行进行检查在其年度报告中提供以下额外的披露4美国证监会执法权力范围1公司由该会计师事务所制备审计报较大种类较多SEC具有告强制传唤涉案人员申请搜2在发行人成立或以其他方式组织的外查令起诉权刑事案件移送国司法管辖区政府拥有发行人股份的百权行政处罚权等在正式调分比查程序中享有独立的侦察3会计师事务所所在地的外国政府对发权限SEC可强制被调查人行人是否具有财务利益控制权提供任何相关的证据材料4发行人或其运营实体的董事会中每一美国对上市公司的财务审计个共产党员的姓名监管由SEC指导下的5发行人的公司章程或同等组织文件中PCAOB负责是否包含中国共产党党章内容数据来源证监会国泰君安证券研究24美方在港现场检查顺利推进中美合作初步达成PCAOB在港对总部位于中国大陆和中国香港的会计师事务所进行为期九周的现场检查顺利推进后宣布撤销原有认定决议2022年8月26日证监会财政部与PCAOB签署合作协议迈出了PCAOB对总部位于中国大陆和中国香港的会计师事务所进行全面检查的第一步在此后的2022年9月至11月期间PCAOB的30余名员工入境香港选择对中国大陆的毕马威华振KPMGHuazhenLLP和中国香港的普华永道PricewaterhouseCoopers进行全面检查在确定PCAOB能够完全检查和调查中国大陆和中国香港的公司之前PCAOB列出了实现完全检查所需的三个标准1PCAOB必须自行决定选择公司审计业务及其检查和调查的潜在违规行为2PCAOB检查员和调查员必须能够查看包含所有信息的完整审计工作底稿并根据需要保留信息3PCAOB必须能够直接访问与PCAOB检查或调查的审计相关的所有人员并从中获取证词在中方监管部门参与和协助下经过为期九周的检查PCAOB认为虽然在首次接受检查的中国大陆和中国香港公司中发现诸多不足之处但这些发现的潜在缺陷与PCAOB在全球其他首次检查中遇到的发现类型和数量一致因此撤销2021年对于中概股会计师事务所作出的无法检查或调查裁定中国证监会就中美审计监管合作进展情况答记者问表示将继续推进今后年度审计监管合作中美监管合作初步达成但仍需密切关注合作进程继PCAOB发布撤销原有裁定公告后12月16日中国证监会新闻发言人就中美审计监管合作进展情况答记者问表示一贯主张通过监管合作机制解决跨境上市审计监管问题期待与美国监管机构在总结前期合作经验的基础上继续推进今后年度审计监管合作形成常态化可持续的合作机制依法维护全球投资者合法权益这标志着中美对于中概股监管合作的初步达成但同时也应当注意到PCAOB正式调查报告在2023年才会完成并公布此外美方强硬表示这是PCAOB对中国大陆和中国香港公司进行全面调查的开始而非结束会继续要求全面准入并对中方的任何阻挠行为立即采取行动因此虽中概股集体退市风险暂时消除但仍存在未来双方产生分歧的可能性仍需对未来合作进程进行密切关注请务必阅读正文之后的免责条款部分15of27新股研究-IPO专题3港股上市制度包容性提升为中概股提供安全垫我们曾在2021527发布的报告香江潮起港交所锐意进取下的IPO新时代中对港股现行IPO制度及改革历程进行梳理详细阐述了港股对拟上市公司包容度提升市场活力不断增强的改革之路在此之后港股仍旧不断积极探索制度创新相继出台例如港交所在2021年11月就优化及简化海外发行人上市制度的建议发表谘询总结并在2022年10月发布有关特专科技公司上市制度的谘询文件上市制度包容性再度提升吸引更多内地企业前往港股上市的同时提升了对于海外发行人在港上市的接纳程度为面临退市风险的在美中概股提供安全垫31港股主板上市规则与时俱进积极改革吸引企业赴港上市2000年至今港股主板IPO规则进行重要修订四次2022年对标科创板拟设特专科技公司上市标准1第八十次修订2004331生效为切合更多拟于主板上市的不同类型发行人的需要增加审核灵活性此次规则修订于既有的盈利规定以外引进了其他两项财务准则即市值收益测试与市值收益现金流量测试此次改革在原有盈利规则的基础上为暂未盈利的企业创造了相应的上市机会使得主板上市财务规则更具有多样性2第九十八次修订20101215生效准许内地注册成立的发行人采用内地的会计准则编制其财务报表同时准许经中国财政部及中国证券监督管理委员会认可的内地会计师事务所为上述发行人提供服务时采用内地审计准则此次修订拓宽对于财务报表准则的限制一定程度上推动了内地注册企业选择港股上市的步伐3第一百一十九次修订2018430生效容许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市容许拥有不同投票权架构的公司上市为寻求在香港作第二上市的大中华及国际公司设立新的第二上市渠道此次改革后新经济企业募资比重显著提升例如阿里巴巴等因同股不同权限制而未能在港交所上市的公司也纷纷回归港股市场活力不断增强4第一百三十四次修订202211生效在2018年突破第二上市限制的基础上再次降低第二上市门槛非创新型的传统行业非同股不同权且业务以大中华为重心的海外发行人可在港第二上市允许同股不同权和VIE结构公司直接申请双重上市此外为从海外主要上市市场摘牌的上市公司提供相关豁免条款此次改革为承接美股退市中概股做好制度准备5有关特专科技公司上市制度的谘询文件20221019发布2022年10月19日港交所发布有关特专科技公司上市制度的谘询文件对标A股科创板特设特专科技上市标准特专科技公司领域设定与A股科创板基本相匹配上市市值门槛较A股科创板更高但是盈利条件相对更为宽松同时设立第三方投资者持股比例要求现阶段咨询文件就特专科技公司主板上市标准征询市场意见预计也将在此后落地实现对于上市规则的再次扩容修订请务必阅读正文之后的免责条款部分16of27新股研究-IPO专题图52000年以来港股主板上市规则四次重要改革2022年对标A股科创板拟设特专科技公司上市标准2004331生效20101215生效2018430生效202211生效20221019发布第八十次修订第九十八次修订第一百一十九次修订第一百三十四次修订有关特专科技公司上市制度的谘询文件扩充财务测试标准开放会计准则选取拓宽上市企业范围降低海外发行人上市门槛设特专科技上市标准在既有的盈利规定以外接受在香港上市的内容许未能通过主板财务资二次上市门槛降低非创特专科技公司领域设定与引进了其他两项财务准地注册成立公司采用格测试的生物科技公司新型的传统行业非同股A股科创板基本相匹配则市值收益测试与内地的会计及审计准拥有不同投票权架构的公不同权且业务以大中华为上市市值门槛较A股科创市值收益现金流量则以及聘用内地会计司上市为寻求在香港作重心的海外发行人可在港板更高但是盈利条件相测试师事务所第二上市的大中华及国际二次上市双重上市扩容对更为宽松同时设立第公司设立新的第二上市渠同股不同权和VIE结构公三方投资者持股比例要求道司可直接申请双重上市数据来源港交所国泰君安证券研究表9当前港交所主板上市标准及新增特专科技公司上市标准香港主板特专科技公司香港主板上市标三选一上市标准市值收益市值收益测准盈利测试已商业化公司未商业化公司现金流量测试试特专科营业记新一代信息技术先进硬件先进材料新能源及3个会计年度技行业录节能环保新食品及农业技术定义最近1年3500万港股东应元预期市无无上市时80亿港元上市时150亿港元占盈利及前两年累值计4500万港元经审计的最近一个会计上市时无20亿港元40亿港元收益年度特专科技业务所产无市值生的收益25亿港元从事研发至少3个会计从事研发至少3个会计年度年度经审计的最近1个会收益无研发上市前三个会计年度每上市前三个会计年度每计年度5亿港元年研发投资金额占总营年研发投资金额占总营收开支至少15收开支至少50来自拟上市的前3个会计年营业记于上市前须在管理层大致相若的条件下已于至少3业务之不适用度合计1亿港不适用录期个会计年度经营现有业务现金流元入最低投资规定上市申请人须获得来自资深独立投具备不少于3个会计年度的营业记录资者相当数额的投资至少前3个会计年度的管理层维持不变于上市申请日期的至少12个月前已获得来自至少至少经审计的最近一个会计年度的拥有权和控制两名领航资深独立投资者的投资在上市申请当日均需满权维持不变第三方及上市申请前12个月期间相关领航资深独立投足至少3名独立非执行董事并必须占董事会成员投资资者一直各自持有相等于上市申请人于上市申请当人数至少三分之一日已发行股本5或以上的股份或可换股证券至少300名股东于上市时至少获得来自所有资深独立投资者的以最低公众持股量不少于25若上市时的市值超下合计投资金额请务必阅读正文之后的免责条款部分17of27新股研究-IPO专题过100亿港元最低公众持股量可减至15上市时公众持股市值不低于125亿港元允许拥有至少一支核心产品已经通过概念阶段的生上市时最上市时最物科技公司在符合以下条件基础上免除其他财务要低投资总低投资总尚未盈上市时预上市时预求额占已额占已利或者期市值期市值市值15亿港币发行股本发行股本没有收在当前领域已经经营超过2年百分比百分比入的生营运资本至少可以覆盖未来12个月公司成本的80亿至150亿至物科技2025125200亿200亿公司上发行时至少有375亿港币的核心公众持股不包200亿至200亿至市标准1520括基石投资者和现有股东基石投资者持股和现400亿400亿有股东认购可以计入25的公众持股400亿10400亿15属于创新型公司且满足以下条件同股不市值400亿港币或市值100亿港币且最近1同权企个财年盈利10亿港币资深独立投资者定义业上市特殊投票权股票的投票权不得超过一般投票权股不得为上市申请人的核心关连人士不包括仅因其标准票的10倍且一般投票权股票总投票权不得少于为主要股东而属关连者及10须符合下列任一指针性规模门槛或资格规定具不同投票权构架的海外发行人必须已在合格交a管理资产总值至少达150亿港元的资产管理公易所上市并且于至少2个完整会计年度期间保持良司基金规模至少达150亿港元的基金好合规记录同时满足市值400亿港币或市b拥有多元化投资组合而其投资组合规模至少达值100亿港币且最近1个财年盈利10亿港币150亿港元的公司第二上没有不同投票权架构的海外发行人须符合以下其c上述任何类型的投资者其管理资产总值基金市企业中一项规模或投资组合规模如适用至少达50亿港元上市标a在合格交易所或任何认可证券交易所上市并且而该价值主要来自特专科技投资及准至少5个完整会计年度期间保持良好合规记录且d具有重大市场份额及规模的相关上游或下游行业上市时市值30亿港元主要参与者并须由适当的独立市场或营运数据支b在合格交易所上市并且至少2个完整会计年度持期间保持良好合规记录且上市时市值100亿港元数据来源港交所国泰君安证券研究32海外发行人在港上市制度再完善相关规定简化优化海外发行人在港上市分为第二上市和双重上市两种主要形式两大方式在上市审核监管程度等方面均存有差异第二上市是指海外上市公司保持原有上市地的主体地位原则上以海外上市地的监管要求为主在港第二上市时具有一定的豁免条款但一旦海外主体上市的地位变更则会同时影响在港上市且现有规定并未允许在港第二上市公司加入港股通标的双重上市则是更为独立的在港上市方式香港市场与海外上市地的地位平等上市公司原则上也应同时遵守按港股的上市审核规则以及监管条例海外上市地停牌或退市均不影响公司在港股市场的地位两种保持原有上市地位的在港上市方式均具有一定利弊请务必阅读正文之后的免责条款部分18of27新股研究-IPO专题但都为海外发行人回港提供了一定政策指引为简化及优化海外发行人上市制度2021年11月港交所修订主板上市规则主要修订内容包括1引入一套适用于所有发行人的核心股东保障标准为所有投资者提供同等的保障2拓宽海外发行人的第二上市制度以涵盖经营传统行业无不同投票权架构且业务以大中华为重心的海外发行人3容许合资格发行人直接作双重主要上市而保留既有的不同投票权及或可变利益实体架构4就双重主要上市及第二上市将部分有条件常见豁免编纳成规新规就第二上市双重主要上市以及第二上市转主要上市三方面相关规定进行简化优化为在美上市中概股回归港股提供了制度保障1第二上市标准门槛降低非同股不同权海外发行人市值标准放宽且无需证明其为创新产业公司新规定对拟在港第二上市公司的类型以及市值标准进行简化删掉了第二上市须为创新产业公司的要求同时无不同投票权结构的大中华发行人可选择上市时市值至少30亿港元的准则在港第二上市相比原有上市时市值至少400亿港元或上市时市值至少100亿及最近年度收益至少10亿港元的市值标准明显下调方便更多传统型且无不同投票权结构的大中华发行人选择在港第二上市2双重主要上市标准扩容同股不同权及VIE架构海外发行人可选择在港股市场作双重主要上市原有上市规则中规定具有不同投票权和VIE架构的海外发行人可以在港进行第二上市新规中则又赋予了该类型海外发行人在香港双重主要上市的权利在港第二上市后发生转移转为主要上市或从海外交易所海外除牌而转为主要上市地位后公司同股不同权及VIE架构可以继续保留同时具有该类特殊架构的大中华发行人也可直接申请双重主要上市双重主要上市对特殊架构海外发行人的接纳使得该类公司有了更多的的上市选择权同时也去除了海外发行人由于各种原因在港第二上市转主要上市时调整架构的程序大大简化了双重上市的流程3第二上市可转为主要上市且提供一定的豁免条例及过渡安排原有上市规则并未载明海外发行人在港由第二上市转为主要上市时的相关规定新规明确了该情况下的三种途径即从海外主要上市市场除牌大部分交易转至港交所以及自愿在香港转为主要上市对于经过前两种途径在港由第二上市转为主要上市港交所为海外发行提供过渡期的相关豁免政策例如将提供12个月的宽限期令其按香港财务报告准则或国际财务报告准则编备财务报表以及三年内获豁免符合适用的上市规则条文等新规提供的这一过渡安排解决了中概股在美被强行除牌的后顾之忧备好安全垫等待中概股回港请务必阅读正文之后的免责条款部分19of27新股研究-IPO专题表102022年1月1日起港交所海外发行人在港上市新规开始执行相关规定简化优化力度较大内容原有规定修订变动放宽无不同投票权架构的大中华发行人的第二上市规定删除创新业务以大中华为重心的发行人除非符合以产业公司的条件市值规定同时降低下条件否则不得来港第二上市须符合上1具不同投票权架构的海外发行人必须符合以下任何一项市规则第十九C章且须为创新产业公a上市时的市值至少400亿港元司b上市时的市值至少100亿港元及最近一个经审计会计年度的收益1必须已在合资格交易所上市并且于至少至少10亿港元两个完整会计年度期间保持良好合规记录2没有不同投票权架构的海外发行人必须符合以下准则中的一项第二上市2同股同权的非大中华发行人作第二上市准则A时的预期市值不得少于100亿港元a在合资格交易所上市并且于至少五个完整会计年度期间保持良好3所有其他合资格发行人必须符合以下任合规记录何一项b上市时的市值至少30亿港元a上市时市值至少400亿港元准则Bb上市时市值至少100亿港元及最近一个a已在合资格交易所上市并且于至少两个完整会计年度期间保持良经审计会计年度的收益至少10亿港元好合规记录b上市时的市值至少100亿港元在合资格交易所主要上市的获豁免20171获豁免2017年12月15日或之前在合资格交易所主要上市大年12月15日或之前在合资格交易所主要中华发行人在因来港第二上市后发生转移转为主要上市或从海外交上市大中华发行人及非大中华发行人在港易所海外除牌而转为主要上市地位后其不同投票权及或可变利益双重主要上交所第二上市只要符合上市规则第十实体结构将继续获豁免市九C章下的严格资格规定可保留现有不2获豁免2017年12月15日或之前在合资格交易所主要上市大同投票权及或可变利益实体结构而毋须中华发行人若直接申请双重主要上市其现行的不同投票权及或可为遵守所有联交所规定而修订这些结构变利益实体结构如有亦将获豁免途径1从海外交易所除牌的发行人第二上市发行人即被视为主要上市发行人1从主要上市市场除牌的发行人将自动有12个月的宽限期令其按香港财务报告准则国际财务报告准则编备财务报表因此发行人最迟可在除牌满一周年后刊发首份财务报表时转用香港财务报告准则国际财务报告准则2对于非自愿从海外交易所除牌的发行人过渡安排适用于发行人就预期非自愿除牌一事知会联交所前订立的持续交易令交易自除牌上市规则并未载明适用于下列情况的规通知当日起计三年内获豁免符合适用的上市规则条文例如年度定审阅金额上限1从主要上市交易所除牌自愿或非自愿第二上市转3若该类海外发行人预计难以遵守特定的适用上市规则条文例的第二上市发行人主要上市如没有充足的准备时间以符合除牌时间表则联交所只要认为合理便可按个别情况给予宽限期2自愿由第二上市转为双重主要上市的发途径2因转移而成为在香港主要上市的发行人行人若海外发行人最近一个会计年度的上市股份全球成交量包括该等股份的预托证券的成交量总金额有55或以上都是在联交所市场进行联交所即视其上市股份交易已大部分永久转移到联交所市场重新归类为双重主要上市发行人后发行人仍有上市规则第十九C章的现行过渡安排途径3因转为主要上市而成为双重主要上市的发行人转为主要上市生效之日起所有自动豁免即告撤销联交所一般不会就全面遵守上市规则条文给予宽限期数据来源港交所国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分20of27