本报告导读：
　　佰维存储（688525.SH）是国内领先的存储器研发封测一体化企业，具备完备的产品体系和产业链资源优势。2021年公司实现营业收26.09亿元，归母净利润1.17亿元。截至2022年12月13日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为30.53倍，对应2022年Wind一致预期平均PE为58.80倍（均剔除境外上市公司）。
　　摘要：
　　公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内少数同时掌握NANDFlash、DRAM存储器研发设计与封测制造的企业，具备完备的产品体系和领先的技术实力。公司拥有产业链资源和全球化运营优势，募投项目建成将助力公司扩大产能，进一步提高市场份额。（2）公司本次公开发行股票数量为4303.2914万股，发行后总股本为43032.9136万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为10%。公司募投项目拟投入募集资金总额8亿元，募投项目落地后将有助于公司提升先进封测能力和研发能力，增强核心竞争力。
　　主营业务分析：公司主要从事半导体存储器的存储介质应用研发、封装测试、生产和销售，主要产品及服务包括嵌入式存储、消费级存储、工业级存储及先进封测服务。随着客户和产品结构优化，公司业绩整体呈现快速增长态势，2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别达49.11%和149.94%。受益于高附加值产品占比不断提升，公司毛利率波动上升，规模效应下公司期间费用率呈下降趋势。
　　行业发展及竞争格局：随着下一代信息技术应用落地，存储器市场需求保持高速增长，2022年存储器市场规模将达1716.82亿美元。预计到2025年，NANDFlash市场规模达到931.9亿美元，DRAM市场规模达到925亿美元，细分市场需求快速增长带动存储器行业的持续扩容。目前国产DRAM和NANDFlash芯片市场份额低于5%，发展前景较大，全球领先的存储晶圆厂商凭借IDM模式向下游存储器产品领域渗透，美日韩企业市场占有率靠前。
　　可比公司估值情况：公司所在行业“C39计算机、通信和其他电子设备制造业”近一个月（截至2022年12月13日）静态市盈率为27.23倍。根据招股意向书披露，选择江波龙（301308.SZ）、兆易创新（603986.SH）、威刚（3260.TWO）、创见信息（2451.TW）、群联电子（8299.TWO）作为可比公司。截至2022年12月13日，可比公司对应2021年平均PE（LYR）为30.53倍，对应2022年Wind一致预期平均PE为58.80倍（均剔除境外上市公司）。
　　风险提示：1）宏观经济环境变动及业绩大幅下滑风险；2）经营活动产生的现金流量净额为负的风险。
　　

研究报告全文：股票研究新股研究-IPO专题TableMainInfoTableTitleTableReport20221215本周新股发行信息新股精要国内领先的存储器研发封测一富乐德301297SZ发行8460万股新体化企业佰维存储佰维存储688525SH发行4303万股股研IPO专题王政之分析师施怡昀分析师王思琪研究助理究-IPO021-38674944021-38032690021-38038671wangzhengzhigtjascomshiyiyungtjascomwangsiqi026737gtjascom证书编号S0880517060002S0880522060002S0880122070055专本报告导读题佰维存储688525SH是国内领先的存储器研发封测一体化企业具备完备的产品相关报告体系和产业链资源优势2021年公司实现营业收2609亿元归母净利润117亿元截至2022年12月13日可比公司对应2021年平均PELYR为3053倍对应新股精要国内泛半导体设备洗净服2022年Wind一致预期平均PE为5880倍均剔除境外上市公司务龙头富乐德20221214摘要新股精要全球PMOLED显示面板TableSummary公司核心看点及IPO发行募投1公司是国内少数同时掌握NAND龙头制造商清越科技20221213FlashDRAM存储器研发设计与封测制造的企业具备完备的产品体系和领先的技术实力公司拥有产业链资源和全球化运营优势募次新板块活跃度提升打新收益环比投项目建成将助力公司扩大产能进一步提高市场份额2公司持平20221212证本次公开发行股票数量为43032914万股发行后总股本为新股精要国内领先的智能家居服务券430329136万股公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的商及物联网云平台提供商萤石网络研比例为10公司募投项目拟投入募集资金总额8亿元募投项目落20221212究地后将有助于公司提升先进封测能力和研发能力增强核心竞争力新股精要抗生素中间体龙头生产商报主营业务分析公司主要从事半导体存储器的存储介质应用研发封川宁生物20221210装测试生产和销售主要产品及服务包括嵌入式存储消费级存储告工业级存储及先进封测服务随着客户和产品结构优化公司业绩整体呈现快速增长态势2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别达4911和14994受益于高附加值产品占比不断提升公司毛利率波动上升规模效应下公司期间费用率呈下降趋势行业发展及竞争格局随着下一代信息技术应用落地存储器市场需求保持高速增长2022年存储器市场规模将达171682亿美元预计到2025年NANDFlash市场规模达到9319亿美元DRAM市场规模达到925亿美元细分市场需求快速增长带动存储器行业的持续扩容目前国产DRAM和NANDFlash芯片市场份额低于5发展前景较大全球领先的存储晶圆厂商凭借IDM模式向下游存储器产品领域渗透美日韩企业市场占有率靠前可比公司估值情况公司所在行业C39计算机通信和其他电子设备制造业近一个月截至2022年12月13日静态市盈率为2723倍根据招股意向书披露选择江波龙301308SZ兆易创新603986SH威刚3260TWO创见信息2451TW群联电子8299TWO作为可比公司截至2022年12月13日可比公司对应2021年平均PELYR为3053倍对应2022年Wind一致预期平均PE为5880倍均剔除境外上市公司风险提示1宏观经济环境变动及业绩大幅下滑风险2经营活动产生的现金流量净额为负的风险请务必阅读正文之后的免责条款部分新股研究-IPO专题1佰维存储国内领先的存储器研发封测一体化企业公司是国内少数同时掌握NANDFlashDRAM存储器研发设计与封测制造的企业具备完备的产品体系和领先的技术实力公司布局了存储介质特性研究核心固件算法存储芯片先进封装自研芯片测试设备及算法的研发封测一体化经营模式具有产品定制化能力强开发快交期短品质优等竞争优势其中公司核心固件算法兼顾产品高性能大容量低延时低功耗及安全可靠的要求应用于消费级企业级工业级车载等不同场景公司拥有完整的通用型存储器产品线以满足终端客户对标准化规模化存储器产品的需求亦针对细分市场提供千端千面的定制化存储方案存储器封测制造方面公司掌握16层叠Die3040m超薄Die多芯片异构集成等先进封装工艺处于国内领先国际一流水平并自主开发了一系列存储芯片测试设备和测试算法拥有一站式存储芯片测试解决方案同时公司通过芯片封装设备模组制造设备以及测试设备系统的一体化智能联机运行实现高度自动化及制造过程的全程可追溯性未来随着产能不断扩充公司将利用富余产能向存储器厂商IC设计公司晶圆制造厂商提供代工服务形成新的利润增长点公司拥有产业链资源和全球化运营优势募投项目建成将助力公司扩大产能进一步提高市场份额在存储晶圆领域公司与三星美光铠侠西部数据等国际主流存储晶圆制造厂商建立了长达10余年的密切合作关系与包括三星长江存储西部数据在内的厂商达成LTAMOU战略合作在主控芯片领域公司与慧荣科技联芸科技英韧科技美满电子等主流主控芯片供应商亦建立了长期稳定的合作关系公司已成为国内半导体存储厂商中通过SoC芯片及系统平台认证最多的企业之一通过上游资源整合公司持续为下游客户提供高品质的半导体存储器产品公司存储器产品已进入众多行业龙头客户的供应链体系包括联想同方惠普等PC及服务器厂商中兴创维等通信设备厂商GoogleFacebookTCL科大讯飞等智能终端厂商星网锐捷深信服等行业及车联网厂商并收到广泛认可公司先后获得国家专精特新小巨人企业十大最佳国产芯片厂商公司产品获得2021年全球电子成就奖年度存储器2021年中国IC设计成就奖年度最佳存储器德国红点奖德国IF设计奖等荣誉目前公司已建立起全球经销商网络目前已开拓全球客户200余家覆盖全球39个国家和地区根据中国闪存市场调研数据公司eMMC及UFS在全球市场占有率达到24排名全球第8国内第2随着募投项目建成公司将积极响应存储器市场旺盛需求和国产化趋势进一步提升全球市场占有率2主营业务分析及前五大客户随着客户和产品结构优化公司业绩整体呈现快速增长态势2019-2021年营收和归母净利润复合增速分别达4911和149942019-2021年公司营业收入分别为11735063万元16417118万元和26090457万元嵌入式存储和消费级存储是公司主要收入来源2020年及2021年度公司主营业务收入分别同比增长3280和6357增长较快主要原因在于存储器市场逐年向好同时公司市场地位及客户认可度逐年提高请务必阅读正文之后的免责条款部分2of8新股研究-IPO专题因此下游客户采购规模持续上升分产品来看1嵌入式存储2019-2021年公司嵌入式存储实现收入及占比分别为5796823万元51287554937万元5032和16763049万元68262020年公司小容量存储器产品销售量占比增长导致平均售价降低因此当年收入同比增幅较小2021年公司产品及客户结构调整初见成效高附加值产品销量快速增长促进公司2021年度收入金额大幅增加2022年1-6月公司嵌入式存储营业收入为10421078万元同比增加3225受存储器国产化率提升及智能穿戴等细分领域需求持续增长等因素影响公司嵌入式产品收入保持持续增长2消费级存储2019年以来公司拓展高容量固态硬盘产品和内存条产品销售产品平均单价有所提升与此同时公司自有及授权品牌产品的市场影响力不断提升境内外市场渠道拓宽2019-2021年公司消费级存储收入规模持续扩大3工业级存储工业级存储客户导入周期长客户粘度高行业壁垒高2019-2021年工业级存储销售数量整体保持稳定受产品平均容量提升和行业整体波动影响平均售价不断增长图12019-2021年公司营收快速提升图2嵌入式存储和消费级存储为公司主要收入来源万元万元300000350300000260905300182883250000250000250105826520020000020000065518871641711503573321500001001500009518631173514455375083915161484241000001000000422273416763049-5050000500005796823755493711657-1001866273800-1502019年2020年2021年2019年2020年2021年营业收入归母净利润营收年增速右轴净利润年增速右轴嵌入式存储消费级存储工业级存储先进封测服务数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书受益于高附加值产品占比不断提升公司毛利率波动上升规模效应下公司期间费用率呈下降趋势2019-2021年公司综合毛利率分别为15621121和17552020年上半年受新冠疫情影响下游市场需求有所下降公司执行具有竞争力的价格策略导致2020年毛利率较2019年度下降441pct2021年公司产品竞争力和客户质量明显提升高附加值产品销量随之快速增长加之存储行业供需状况改善公司当期毛利率较上年提升634pct期间费用方面2019-2021年公司期间费用率分别为12961045和1091规模效应下期间费用率整体呈下降趋势其中公司财务费用变动主要受利息支出和汇兑损益影响图32019-2021年公司毛利率先降后升图42019-2021年公司期间费用呈下降趋势2051754118439156393516433381433312112324102121986415624127254506211617002019年2020年2021年2019年2020年2021年毛利率净利率ROE销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书数据来源国泰君安证券研究公司招股意向书请务必阅读正文之后的免责条款部分3of8新股研究-IPO专题表1公司2021年前五大客户序号客户名称销售额万元占收入比例1韋展有限公司356428013662A客户352162413503增你强香港有限公司22062348464香港呈其科技有限公司13757335275联强国际股份有限公司957340367合计116252114456数据来源Wind公司招股意向书国泰君安证券研究3行业发展及竞争格局31新一代信息技术发展和政策支持推动存储器需求市场持续扩容随着下一代信息技术应用落地存储器市场需求保持高速增长2022年存储器市场规模将达171682亿美元根据世界半导体贸易统计WSTS的数据2021年全球半导体行业的整体规模达到552961亿美元同比增长256其中存储器的市场规模接近1600亿美元是半导体中规模最大的子行业占比达29随着新一代信息技术发展数据呈爆发式增长根据IDC预测全球数据总量将从2018年的33ZB增长至2025年的175ZB市场需要更多的存储器承载海量数据据WSTS预测2022年存储器市场规模将达到171682亿美元同比增长855目前中国是存储芯片最大的终端使用地但国产化率不足5国产存储行业有巨大的成长空间国内存储器厂商将迎来巨大的发展机遇公司主要从事的NANDFlash和DRAM存储器领域是半导体存储器中规模最大的细分市场规模均在数百亿美元以上合计市场占比达95以上1NANDFlash行业NANDFlash是非易失性存储的一种是大容量存储器当前应用最广和最有效的解决方案据Gartner统计NANDFlash2020年市场规模为5341亿美元预计到2025年达到9319亿美元2DRAM行业DRAM是动态随机存取存储器读写速度快延迟低但掉电后数据会丢失常用于计算系统的运行内存DRAM是存储器市场规模最大的芯片根据TrendForce数据统计2020年DRAM市场规模约659亿美元预计到2025年达到925亿美元细分市场需求快速增长带动存储器行业的持续扩容1智能手机平板电脑市场受益于5G时代来临带来的新一轮换机潮以及疫情期间线上办公场景应用的推动智能手机和平板电脑行业均迎来了需求侧的市场扩容此外智能手机的单机存储容量不断增加根据美光公告手机闪存容量平均值预计从2017年的43G增长至2021年的142G2可穿戴设备市场根据IDC报告2021年全球可穿戴设备终端销售市场规模达7778亿美元预计到2025年市场规模将达到10635亿美元年均复合增长率达8143智能汽车市场汽车产品中主要是信息娱乐系统动力系统和高级驾驶辅助ADAS系统中需要使用存储设备随着智能化程度提高所需的存储容量也随之增长根据美国IHS的预测2022年全球联网汽车的市场保有量将达35亿台市场占比达24具有联网功能的新车销量将达9800万台市场占比达942020年2月请务必阅读正文之后的免责条款部分4of8新股研究-IPO专题我国印发智能汽车创新发展战略提出到2025年将实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产为我国ADAS的发展提供了良好的政策环境根据Gartner预测全球ADAS中的NANDFlash存储消费将从2019年22亿GB增长至2024年的415亿GB年复合增速达7994数据中心及服务器市场近年来数据量呈几何级增长数据中心及服务器等企业级应用市场固定投资不断增加一方面互联网巨头纷纷自建数据中心同时传统企业上云进程加快2020年中国互联网数据中心市场规模达22387亿元随着数据中心作为新型基础设施加快建设服务器数据存储的市场规模将快速增长跟据DIGITIMESResearch数据2025年全球服务器出货量将增长至22107万台32存储芯片国产化程度较低目前国产DRAM和NANDFlash芯片市场份额低于5发展前景较大在中国互联网大力发展新一代信息技术和不断加强先进制造业发展的战略指引下国内信息化数字化智能化进程加快用户侧的视频监控数字电视社交网络等应用和制造侧的工业智能化逐渐普及刺激存储芯片的市场需求快速增长2014年以来中国成为全球最大的消费电子市场并开始扮演全球消费电子行业驱动引擎的角色此外5G物联网数据中心等新一代信息技术在中国大规模开发及应用也催生了我国对半导体存储器的强劲需求以长江存储和长鑫存储为代表的本土存储晶圆原厂依托中国市场广阔需求市场份额逐步增长但与国际存储晶圆厂商仍有显著差距存储晶圆厂商凭借IDM模式向下游存储器产品领域渗透美日韩企业市场占有率领先33公司具有较高的品牌声誉和市场份额公司在嵌入式存储消费级PC存储和先进封测领域技术领先市场占有率居前在嵌入式存储领域公司是国内市场份额前列的自主品牌企业根据中国闪存市场调研数据公司eMMC及UFS在全球市场占有率达到24排名全球第8国内第2此外公司是国内少数具备ePOP量产能力的存储厂商相关产品已进入FacebookGoogle小天才等知名品牌的智能穿戴设备供应体系公司ePOP产品获得2021年全球电子成就奖年度存储器奖2021年度硬核中国芯最佳存储芯片奖BGASSD产品获得2021年中国IC设计成就奖年度最佳存储在消费级PC存储市场公司自有Biwin品牌产品通过了PC行业龙头客户严苛的预装导入测试在性能可靠性兼容性等方面达到国际一流标准目前已经进入联想宏碁同方等国内外知名PC厂商供应链同时公司运营的惠普掠夺者品牌产品销量在TOC市场位居行业前列惠普固态硬盘在20182020年京东电商节活动中蝉联同品类销量前五掠夺者京东自营店在2021年京东618购物节期间进入内存品类店铺前十名在拉美市场惠普品牌存储器曾占据秘鲁等国存储器进口排名首位此外惠普品牌存储器产品屡获业界嘉奖例如2021年德国红点奖以及德国IF设计奖在先进封测领域子公司惠州佰维是大湾区先进的高端集成电路封测厂商是国内少数可以量产16层叠Die存储芯片的厂商竞争对手群联电子创见信息威刚兆易创新金士顿SmartGlobal江波龙请务必阅读正文之后的免责条款部分5of8新股研究-IPO专题4IPO发行及募投情况公司本次公开发行股票数量为43032914万股发行后总股本为430329136万股公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为10公司将于2022年12月16日开始进行询价并于2022年12月19日确定发行价格公司募投项目拟投入募集资金总额8亿元募投项目落地后将有助于公司提升先进封测能力和研发能力增强核心竞争力建设项目包括1惠州佰维先进封测及存储器制造基地建设项目2先进存储器研发中心项目3补充流动资金表2IPO募资资金计划及投资项目情况序号项目名称项目总投资额万元拟投入募集资金万元1惠州佰维先进封测及存储器制造基地建设项目881896230000002先进存储器研发中心项目218121020000003补充流动资金30000003000000合计140001728000000数据来源Wind公司招股说明书国泰君安证券研究5可比公司及行业估值情况公司所在行业C39计算机通信和其他电子设备制造业近一个月截至2022年12月13日静态市盈率为2723倍公司主要从事半导体存储器的存储介质应用研发封装测试生产和销售主要产品及服务包括嵌入式存储消费级存储工业级存储及先进封测服务根据招股意向书披露选择江波龙301308SZ兆易创新603986SH威刚3260TWO创见信息2451TW群联电子8299TWO作为可比公司截至2022年12月13日可比公司对应2021年平均PELYR为3053倍对应2022年Wind一致预期平均PE为5880倍均剔除境外上市公司表3可比公司财务数据及估值情况2021PELYRPE总市值2021年营收2019-20212019-2021股价代码简称规模归母净利年营收复合年净利润20212022E元亿元润亿增速复合增速亿元倍倍元301308SZ江波龙9749101330541811130289157306727429603986SH兆易创新85102337630096223078260371919107823260TWO威刚396032247243912458714-1604360102451TW创见信息14307253329621051135-2874767008299TWO群联电子62541814718293391754-6141631100平均30535880688525SH佰维存储2609117491114994请务必阅读正文之后的免责条款部分6of8新股研究-IPO专题数据来源Wind公司招股说明书国泰君安证券研究注可比公司总市值及股价截取2022年12月13日收盘价2022年PE采用wind一致预测PE平均值剔除负值和极端值营收规模总市值股价单位为个股所在市场的交易币种6风险提示1宏观经济环境变动及业绩大幅下滑风险随着宏观经济形势的变化半导体存储器的上游原材料供应及下游应用领域的市场景气度存在一定不稳定性原材料采购端公司核心原材料存储晶圆主要采购自三星美光英特尔等存储晶圆厂商如果未来国际贸易形势恶化中美贸易摩擦加剧可能会影响公司晶圆供应并对经营业绩带来不利影响销售端公司产品应用领域覆盖智能手机平板电脑PC工业互联网等多个领域2022年以来全球经济在俄乌冲突疫情重燃通胀上升等一系列事件冲击下下行风险加剧抑制了手机PC等消费电子需求若上述因素进一步恶化则公司业绩存在大幅下滑风险2经营活动产生的现金流量净额为负的风险2019-2021年公司经营活动产生的现金流量净额分别为-1181165万元-2720627万元和-4882046万元公司经营活动产生的现金流量净额持续为负主要原因为公司处于快速发展阶段对存储晶圆等关键原材料实施战略采购策略采购原材料现金支出金额较高未来随着业务规模的进一步扩大若公司未能相应提高备货效率提升存货周转速度可能继续出现经营活动产生的现金流量净额为负的情况从而对生产经营造成一定不利影响请务必阅读正文之后的免责条款部分7of8本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明1投资建议的比较标准增持相对沪深300指数涨幅15以上投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的12个月内的市场表现为谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间比较标准报告发布日后的12个月内的股票投资评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准减持相对沪深300指数下跌5以上2投资建议的评级标准增持明显强于沪深300指数报告发布日后的12个月内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的沪深行业投资评级中性基本与沪深300指数持平300指数的涨跌幅减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6009号新世界北京市西城区金融大街甲9号金融场20层商务中心34层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分