一、市场预期差仍存，“暖冬行情”或有“余音绕梁”
　　疫情冲击存在不确定性，我国经济复苏更可能是曲折向上的过程。疫情防控政策在11月下旬逐步放松后，预计接下来出入境政策进一步放松等还将在12月下旬反复催化市场。但同时，由于民众本身生理与心理所需要的适应过程、为了应对感染冲击而要求的疫苗、特效药、医疗资源储备等方面或尚未达到合意水平、冬季本身传染病高发以及今年春运提前等因素，参考越南/中国台湾地区经验，明年一季度新冠感染情况或面临严峻挑战。这里预期差在于：1）本轮疫情冲击的大小，建议密切关注当前全国医疗资源最为丰富的北京疫情情况的发展；2）参考境外经验，疫情的冲击可能是反复多波次的，如越南、中国台湾，因而复苏过程更可能呈现曲折向上的过程，而非当前市场所预期的一季度一次性感染后V型反转。
　　经济发展坚持“稳字当头，稳中求进”的底层框架，明年大干快上预期或过于乐观。此前政治局会议为中央经济工作会议定调，如我们周中所分析的：“类90s初”，注重人民/安全的改革与政府主导的定向刺激并重。因此，当前市场部分淡化房住不炒、明年大干快上的乐观预期出现的概率并不高，本质原因在于参考当前疫情防控等政策转向的根本原因仅出于稳定社会的大局。从本次中央经济工作会议来看，继续强调了坚持“稳字当头、稳中求进”，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策突出“精准有力”，房地产方面则坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”定位，有效防范化解重大经济金融风险。以上皆表明我国经济发展仍然坚持“稳字当头，稳中求进”的底层框架。
　　美联储加息增速放缓，新问题在于高利率的持续时间。12月的美联储议息会议兑现了“加息50bp”，即市场11月以来的“加息放缓”预期。但是，基于中期选举中民主党的表现超预期，控制通胀预计将是23年拜登政府的核心任务，美国加息历程如鲍威尔所言或“还有一段路要走”。因此，即使本次美联储放缓加息速度，市场广泛关注的“点阵图”也出现了抬高倾向。
　　中阿峰会除如期兑现市场预期外不乏亮点可陈。除了石油-数字人民币结算外，中阿峰会还发布了战略合作的公告，涉及油气、基建、新能源等方面的大力投资，而且涉及到了安全、地缘等诸多核心战略问题，这应该是今年以来最重要的外交突破成果之一。
　　综上所述，10月下旬我们最底部看多的四季度“暖冬行情”已全面进入兑现期，12月伴随中阿峰会、疫情防控政策进一步放开、市场对中央经济工作会议的乐观预期等持续发酵，我们预计“暖冬行情”还将“余音绕梁”。在市场方向与风格上，我们预计12月以上证50为代表的低估值蓝筹仍将继续占优。此外，布局一季度的投资者要关注两个方向：1）以电力为代表的高分红板块的防御价值；2）半导体、军工、计算机、高端制造为代表的中小市值板块。因为经过这一个月的大幅调整，在中央经济工作会议后政策持续发力、国际地缘格局进一步变化等因素催化下，或将在明年一季度再度占优，当前时间点可以考虑提前布局。
　　二、投资建议
　　就配置方向而言，依旧维持国产替代、券商、电力等不变，关注超跌的机构重仓股的弹性，以及四季度部分消费股细分：
　　1）信创、军工或是贯穿明年的主线，即便从产业周期角度看，换届后的四季度和明年大部分时间都是计算机炒政策和订单预期最好的时机；
　　2）全面注册制下相关配套设施和利好政策或相继落地，利好资本市场发展，建议关注权重股中的券商板块；
　　3）稳增长-新基建相关的电力、特高压、电网改造等板块目前处在底部阶段，同时也有不错的景气度，值得关注；
　　4）超跌反弹板块可以关注博弈中美、中欧关系缓和而受益的板块，如：光伏，具有相对确定性；
　　5）消费股建议关注中药和供销社两个既有长期方向，又明确受益疫情预期的品种。
　　风险提示：疫情政策演绎超预期、疫情感染情况超预期、地区比较的参考意义有限等

研究报告全文：中央经济工作会议投资指引高端制造归来证券研究报告策略周刊2022年12月17日TableIndustry分析师徐驰TableTitle投资要点执业证书编号执业证书编号S0740519080003一市场预期差仍存暖冬行情或有余音绕梁Emailxuchirqlzqcomcn疫情冲击存在不确定性我国经济复苏更可能是曲折向上的过程疫情防控政策在11月下旬逐步放松后预计接下来出入境政策进一步放松等还将在12月下旬反复分析师张文宇催化市场但同时由于民众本身生理与心理所需要的适应过程为了应对感染冲击而要求的疫苗特效药医疗资源储备等方面或尚未达到合意水平冬季本身传执业证书编号S0740520120003染病高发以及今年春运提前等因素参考越南中国台湾地区经验明年一季度新Emailzhangwyrqlzqcomcn冠感染情况或面临严峻挑战这里预期差在于1本轮疫情冲击的大小建议密切关注当前全国医疗资源最为丰富的北京疫情情况的发展2参考境外经验疫相关报告TableReport情的冲击可能是反复多波次的如越南中国台湾因而复苏过程更可能呈现曲折向上的过程而非当前市场所预期的一季度一次性感染后V型反转经济发展坚持稳字当头稳中求进的底层框架明年大干快上预期或过于乐观此前政治局会议为中央经济工作会议定调如我们周中所分析的类初注90s重人民安全的改革与政府主导的定向刺激并重因此当前市场部分淡化房住不炒明年大干快上的乐观预期出现的概率并不高本质原因在于参考当前疫情防控等政策转向的根本原因仅出于稳定社会的大局从本次中央经济工作会议来看继续强调了坚持稳字当头稳中求进积极的财政政策要加力提效稳健的货币政策突出精准有力房地产方面则坚持房子是用来住的不是用来炒的定位有效防范化解重大经济金融风险以上皆表明我国经济发展仍然坚持稳字当头稳中求进的底层框架美联储加息增速放缓新问题在于高利率的持续时间12月的美联储议息会议兑现了加息50bp即市场11月以来的加息放缓预期但是基于中期选举中民主党的表现超预期控制通胀预计将是23年拜登政府的核心任务美国加息历程如鲍威尔所言或还有一段路要走因此即使本次美联储放缓加息速度市场广泛关注的点阵图也出现了抬高倾向中阿峰会除如期兑现市场预期外不乏亮点可陈除了石油-数字人民币结算外中阿峰会还发布了战略合作的公告涉及油气基建新能源等方面的大力投资而且涉及到了安全地缘等诸多核心战略问题这应该是今年以来最重要的外交突破成果之一综上所述10月下旬我们最底部看多的四季度暖冬行情已全面进入兑现期12月伴随中阿峰会疫情防控政策进一步放开市场对中央经济工作会议的乐观预期等持续发酵我们预计暖冬行情还将余音绕梁在市场方向与风格上我们预计12月以上证50为代表的低估值蓝筹仍将继续占优此外布局一季度的投资者要关注两个方向1以电力为代表的高分红板块的防御价值2半导体军工计算机高端制造为代表的中小市值板块因为经过这一个月的大幅调整在中央经济工作会议后政策持续发力国际地缘格局进一步变化等因素催化下或将在明年一季度再度占优当前时间点可以考虑提前布局二投资建议就配臵方向而言依旧维持国产替代券商电力等不变关注超跌的机构重仓股的弹性以及四季度部分消费股细分1信创军工或是贯穿明年的主线即便从产业周期角度看换届后的四季度和明年大部分时间都是计算机炒政策和订单预期最好的时机2全面注册制下相关配套设施和利好政策或相继落地利好资本市场发展建议关注权重股中的券商板块3稳增长-新基建相关的电力特高压电网改造等板块目前处在底部阶段同时也有不错的景气度值得关注4超跌反弹板块可以关注博弈中美中欧关系缓和而受益的板块如光伏具请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略有相对确定性5消费股建议关注中药和供销社两个既有长期方向又明确受益疫情预期的品种风险提示疫情政策演绎超预期疫情感染情况超预期地区比较的参考意义有限等-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略内容目录一市场预期差仍存暖冬行情或有余音绕梁-4-二三大指数震荡回落市场观望情绪有所升温-6-三投资建议-8-四市场回顾及展望-9-41指数与行业表现-9-42情绪指标跟踪-10-43估值指标跟踪-11-图表目录图表1中国台湾地区制造业PMI持续下行-4-图表2中国台湾地区非制造业PMI转降为升-4-图表3交运客流量恢复至疫情前相对稳定水平-4-图表410月餐饮营业额较2019年同期水平提高19-4-图表5本周市场涨跌不一消费者服务酒类食品饮料领涨市场-5-图表69月FOMC会议利率点阵图-6-图表712月FOMC会议利率点阵图-6-图表8本周中证1000领跌市场-7-图表9本周大盘价值相对占优-7-图表10本周市场涨跌不一消费者服务酒类食品饮料领涨市场-8-图表11本周市场普跌上证50跌幅相对较小-10-图表12消费者服务酒类食品饮料领涨有色金属电力设备及新能源基础化工领跌-10-图表13万得全A换手率-11-图表14创业板指换手率-11-图表15融资余额变化-11-图表16次新股指标-11-图表17主要行业估值PE-12-图表18主要行业估值PB-12--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略一市场预期差仍存暖冬行情或有余音绕梁我们自10月最悲观以来坚定看好四季度暖冬行情上周末我们强调本周市场将在疫情超预期放松和中阿峰会等影响中达到本轮行情高潮周一市场重新站上3200点后维持震荡回落格局针对后市我们将就四个核心预期差展开讨论疫情冲击存在不确定性我国经济复苏更可能是曲折向上的过程疫情防控政策在11月下旬逐步放松后预计接下来出入境政策进一步放松等还将在12月下旬反复催化市场但同时由于民众本身生理与心理所需要的适应过程为了应对感染冲击而要求的疫苗特效药医疗资源储备等方面或尚未达到合意水平冬季本身传染病高发以及今年春运提前等因素参考越南中国台湾地区经验明年一季度新冠感染情况或面临严峻挑战这里预期差在于1本轮疫情冲击的大小建议密切关注当前全国医疗资源最为丰富的北京疫情情况的发展2参考境外经验疫情的冲击可能是反复多波次的如越南中国台湾因而复苏过程更可能呈现曲折向上的过程而非当前市场所预期的一季度一次性感染后V型反转图表1中国台湾地区制造业PMI持续下行图表2中国台湾地区非制造业PMI转降为升中国台湾官方制造业PMI中国台湾官方非制造业PMI中国台湾官方制造业PMI未来六个月的景气状况中国台湾官方非制造业PMI未来六个月的景气状况1008080606040402020002020-042019-012019-042019-072019-102020-012020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102019-01来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所图表3交运客流量恢复至疫情前相对稳定水平图表410月餐饮营业额较2019年同期水平提高19中国台湾汽车运输业客运人数合计千人中国台湾营业额餐饮百万新台币中国台湾铁路客运量合计旅客人数千人中国台湾航空公司运输合计客运旅客人数人右轴同比增速150000400000010000010080000100000600005020000004000050000020000000-502019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092020-052019-052019-092020-012020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092019-01来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略经济发展坚持稳字当头稳中求进的底层框架明年大干快上预期或过于乐观此前政治局会议为中央经济工作会议定调如我们周中所分析的类90s初注重人民安全的改革与政府主导的定向刺激并重因此我们认为当前市场部分淡化房住不炒明年大干快上的乐观预期出现的概率并不高本质原因在于参考当前疫情防控等政策转向的根本原因仅出于稳定社会的大局因而就短期政策而言一方面特别国债专项债提前等定向财政政策将继续持续发力但总量型货币政策或低于市场当前乐观预期我们预计货币政策将以定向贴息再贷款为主要形式供应链安全相关的半导体高端制造或成为投入的重点实际来看中央经济工作会议则进一步印证了这一预期差本次会议强调了坚持稳字当头稳中求进积极的财政政策要加力提效稳健的货币政策突出精准有力引导金融机构加大对小微企业科技创新绿色发展领域支持力度房地产方面则坚持房子是用来住的不是用来炒的定位要求扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作有效防范化解重大经济金融风险以上皆表明我国经济发展仍然坚持稳字当头稳中求进的底层框架图表52020-2022中央经济工作会议词频分布来源Wind中泰证券研究所美联储加息增速放缓新问题在于高利率的持续时间美国CPI同比增速连续5个月回落后12月的美联储议息会议兑现了加息50bp-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略即市场11月以来的加息放缓预期但是基于中期选举中民主党的表现超预期控制通胀预计将是23年拜登政府的核心任务美国加息历程如鲍威尔所言或还有一段路要走因此即使本次美联储放缓加息速度市场广泛关注的点阵图也出现了抬高倾向图表69月FOMC会议利率点阵图图表712月FOMC会议利率点阵图来源美联储中泰证券研究所来源美联储中泰证券研究所中阿峰会除如期兑现市场预期外不乏亮点可陈除了石油-数字人民币结算外中阿峰会还发布了战略合作的公告涉及油气基建新能源等方面的大力投资而且涉及到了安全地缘等诸多核心战略问题这应该是今年以来最重要的外交突破成果之一综上所述10月下旬我们最底部看多的四季度暖冬行情已全面进入兑现期12月伴随中阿峰会疫情防控政策进一步放开市场对中央经济工作会议的乐观预期等持续发酵我们预计暖冬行情还将余音绕梁但12月下旬后或存在疫情感染超预期冲击风险中概股审计风险等特别是中央经济工作会议后明年政策方向与市场当前的乐观预期或存在预期差亦越来越值得重视在市场方向与风格上我们预计12月以上证50为代表的低估值蓝筹仍将继续占优此外布局一季度的投资者要关注两个方向1以电力为代表的高分红板块的防御价值2半导体军工计算机高端制造为代表的中小市值板块因为经过这一个月的大幅调整在中央经济工作会议后政策持续发力国际地缘格局进一步变化等因素催化下或将在明年一季度再度占优当前时间点可以考虑提前布局二三大指数震荡回落市场观望情绪有所升温-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略本周市场普跌上证50领涨市场大盘价值相对占优海外方面美国11月CPI增速连续5个月回落美联储如期加息50bp但从美联储发布的点阵图以及鲍威尔的发言来看依旧鹰声频频国内方面11月信贷和经济数据不及预期表明当前经济恢复基础仍不牢固MLF加量等价操作进一步为市场注入流动性虽然疫情防控优化下经济有望迎来回升但借鉴越南和中国台湾经验短期来看经济复苏仍存在不确定性且指数前期经历了连续上涨后已接近阻力位在中央经济工作会议这一关键节点市场观望情绪有所升温受上述影响本周主要指数普跌其中上证综指跌122深证成指跌180创业板指跌194从大类行业表现来看本周日常消费医疗保健行业收涨材料能源电信服务领跌市场活跃度方面医疗保健换手率有所回升电信服务房地产工业换手率回落相对明显从风格表现来看大盘风格表现更为强势大盘价值相对占优图表8本周中证1000领跌市场图表9本周大盘价值相对占优周涨跌幅周涨跌幅0000-1-050-100-1-150-2-200-2-250-3-300-3-350来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所从中信一级行业来看消费者服务酒类食品饮料领涨市场有色金属电力设备及新能源基础化工领跌市场医药酒类食品饮料换手率回升相对明显建筑综合电力设备及新能源环保及公用事业换手率回落幅度较大消费者服务随着新十条疫情防控政策的落地近期广州北京上海等城市相聚优化调整疫情防控相关措施整体需求有望迎来释放酒类近期疫情政策放松有望快速提振经销商信心但同时宏观经济消费者情绪等因素带来的消费力波动仍将形成扰动未来一段时间内白酒基本面将陆续接受渠道库存与增长目标再平衡2023年春节动销的检验从中短期来看疫情后续走向经济预期的边际变化仍是核心影响因素当前白酒行业估值已至低位在行业基本面长期稳健的基础上经济及疫情边际变化均将带动板块表现食品饮料食品饮料行业供需两端极致压力已传导至末期年底疫情防-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略控政策优化地产托底政策频出利好消费需求的政策暖风不断同时随着全球通胀回落行业成本端明年将进入下行通道总体而言板块供需两端均将迎来改善有色金属美联储今年最后一次议息会议如期加息50bp但从美联储发布的点阵图以及鲍威尔的发言来看依旧鹰声频频导致贵金属与基本金属价格均有所承压从需求端来看当前有色金属处于传统需求淡季且国内疫情蔓延国外经济衰退预期导致有色金属需求面承压从供给端来看全球矿山老龄化问题严重国内部分地区电解铝厂减负荷生产等问题突出这也导致基本金属处于供需双弱的局面电力设备及新能源本周电新板块继续调整板块估值进一步下降新能源是少有的仍高速成长的行业从短期来看当前板块估值处于低位反弹动力强近期硅料新增产能开始逐渐释放下游需求将得到充分满足以光伏为代表的板块或仍将是大盘反弹的中坚力量从长期来看光伏将成为未来重要的能源之一在扩大内需战略下新能源汽车渗透率也有望进一步提升板块仍具有不错的投资价值基础化工2022年前三季度化学原料与化学制品制造业化学纤维制造业等一级子行业营收及利润增速所有所放缓当前行业下游需求低迷未来随着稳增长等政策后续发力地产等产业链相关化学品需求有望恢复而从企业固定资产投资情况来看中长期趋势下行业集中度或进一步提升未来龙头企业或有更高的盈利水平和市场份额图表10本周市场涨跌不一消费者服务酒类食品饮料领涨市场周涨跌幅543210-1-2-3-4-5来源Wind中泰证券研究所三投资建议就配臵方向而言依旧维持国产替代券商电力等不变关注超跌的机构重仓股的弹性以及四季度部分消费股细分-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略1信创军工或是贯穿明年的主线即便从产业周期角度看换届后的四季度和明年大部分时间都是计算机炒政策和订单预期最好的时机2全面注册制下相关配套设施和利好政策或相继落地利好资本市场发展建议关注权重股中的券商板块3稳增长-新基建相关的电力特高压电网改造等板块目前处在底部阶段同时也有不错的景气度值得关注4超跌反弹板块可以关注博弈中美中欧关系缓和而受益的板块如光伏具有相对确定性5消费股建议关注中药和供销社两个既有长期方向又明确受益疫情预期的品种四市场回顾及展望41指数与行业表现风格指数本周市场普跌上证50跌幅相对较小活跃度方面本周主要指数换手率均有不同程度下降其中上证50沪深300中证100换手率下降幅度相对较小深证成指换手率回落明显大类行业本周日常消费医疗保健可选消费领涨市场材料能源电信服务领跌活跃度方面医疗保健换手率有所回升电信服务房地产工业换手率回落相对明显一级行业本周一级行业涨跌不一消费者服务酒类食品饮料领涨市场有色金属电力设备及新能源基础化工领跌活跃度方面医药酒类食品饮料换手率回升相对明显建筑综合电力设备及新能源环保及公用事业换手率回落幅度较大-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略图表11本周市场普跌上证50跌幅相对较小来源Wind中泰证券研究所图表12消费者服务酒类食品饮料领涨有色金属电力设备及新能源基础化工领跌来源Wind中泰证券研究所42情绪指标跟踪全市场活跃度2010年以来全A日均换手率区间大致为04-14-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略20日平滑后本周全A换手率较上周有所回落截止12月16日单日换手率达104处于历史分位的5747创业板指换手率区间大致为2-1520日平滑后创业板指换手率有所回落截止2022年12月16日创业板单日换手率为938处于历史分位的615图表13万得全A换手率图表14创业板指换手率来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所场内融资本周融资余额整体回升截止12月15日融资余额为1477195亿元较上周增加5612亿元5日平滑后融资买入额占全市场成交额回落04次新股指标5日平滑后次新股换手率较上周回落151截止12月16日5日次新股换手率均值达到613处于历史分位3132图表15融资余额变化图表16次新股指标来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所43估值指标跟踪-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略主要行业估值PB估值中消费者服务食品饮料行业估值水平高于历史均值主要行业估值PE估值中农林牧渔食品饮料公用事业商业贸易休闲服务综合汽车机械设备行业估值水平高于历史均值图表17主要行业估值PE图表18主要行业估值PB来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所风险提示疫情政策演绎超预期疫情感染情况超预期地区比较的参考意义有限等-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分专题策略重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分