内容提要
　　11月经济活动的减速主要与疫情扩散有关。近期伴随疫情管控政策的调整、以及房地产行业针对性政策的出台，经济恢复的预期出现改善，但考虑到全国层面疫情尚处于扩散阶段，未来一个季度经济的表现仍将偏弱。
　　但明年宏观经济终将从疫情和地产冲击的阴影中逐步复苏，宏观政策将更多聚焦于稳定经济增长。而政策力度或将取决于疫情冲击力度、居民与企业的恢复情况。
　　市场对疫情冲击预期较为充分，短期经济数据波动对市场影响有限，市场更加关注疫后修复进展、居民心理和行为如何演化、未来政策力度和方向。
　　风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险
　　

研究报告全文：安信证券宏观研究11月经济数据点评疫情冲击再起袁方1束加沛联系人22022年12月15日内容提要11月经济活动的减速主要与疫情扩散有关近期伴随疫情管控政策的调整以及房地产行业针对性政策的出台经济恢复的预期出现改善但考虑到全国层面疫情尚处于扩散阶段未来一个季度经济的表现仍将偏弱但明年宏观经济终将从疫情和地产冲击的阴影中逐步复苏宏观政策将更多聚焦于稳定经济增长而政策力度或将取决于疫情冲击力度居民与企业的恢复情况市场对疫情冲击预期较为充分短期经济数据波动对市场影响有限市场更加关注疫后修复进展居民心理和行为如何演化未来政策力度和方向风险提示疫情发展超预期地缘政治风险121宏观分析师yuanfangessencecomcnS14505200800042联系人shujpessencecomcnS1450120120043安信证券宏观研究第1页共9页2022年12月安信证券宏观研究一疫情影响显著11月工业增加值同比22较上月大幅回落28个百分点季调后环比增速为-031除采矿业小幅增长外其余分类均出现大幅回落采矿业11月同比为59较10月增长19个百分点而受到疫情的影响制造业生产显著回落11月同比为2较上月回落32个百分点公共事业同比为-15较上月回落55个百分点从已公布的行业数据看除了有色金属冶炼非金属制品和黑电子设备制造业小幅回升其余行业增速大幅回落11月服务业生产指数同比-18较上月回落2个百分点同样与疫情好转扩散有关物量数据的表现类似原煤和焦炭产量增速提升粗钢钢材发电量和水泥产量增速回落采矿业可能受疫情影响相对较低而制造业和公用事业受影响更大价格层面11月PPI环比为01较上月回升01个百分点煤炭石油有色金属等行业价格环比上行结合量价数据来看量跌价稳是11月份国内工业生产领域的重要特征主要是疫情扰动促使国内生产和流通受到抑制往后看考虑到疫情的扩散供应链的压力在12月更大未来工业增速还将回落待疫情冲击结束后供应链有望修复安信证券宏观研究第2页共9页2022年12月安信证券宏观研究图1工业增加值当月同比10工业增加值当月同比5051015201903201904201908201909201912202003202004202006202008202009202101202102202104202107202112202202202205202207202210202211201902201905201906201907201910201911202001202002202005202007202010202011202012202103202105202106202108202109202110202111202201202203202204202206202208202209数据来源Wind安信证券2021年使用2年复合同比11月固定资产投资当月同比增速07较10月大幅回落43个百分点基建投资小幅增长制造业投资小幅下降房地产投资大幅回落11月基建投资含电力当月同比为139较10月上升11个百分点稳增长发力的支持作用显著11月制造业投资当月同比为62较上月回落07个百分点民间投资的增速为-37较上月回落19个百分点两者的裂口还在扩大表明国有部门可能更多承担稳增长的需求而私人部门扩张信用动力相对不足根据已经公布的数据金属制品电气机械及器材通用设备制造等中下游行业投资较10月显著增长而化学原料有色金属冶炼等上游行业投资大幅回落考虑到PPI的大幅下降实际投资增速的增长幅度要高于名义增速往后看今年春节较去年更早叠加疫情冲击下农民工可能提前返乡或将对12月固定资产投资产生负面影响稳增长发力下基建投资可能维持在当下这一相对较高的水平在出口回落内需偏弱和PPI减速的背景下制造业投资进一步上行空间有限或难对冲房地产的压力安信证券宏观研究第3页共9页2022年12月安信证券宏观研究图2制造业投资和民间投资当月同比50制造业投资当月同比民间投资当月同比40302010010203040202002202003202004202005202006202010202011202106202107202108202111202112202201202203202204202205202209202210202211202007202008202009202012202101202102202103202104202105202109202110202202202206202207202208数据来源Wind安信证券2021年使用2年复合同比11月房地产投资当月同比-199较上月回落38个百分点进一步走低11月地产销售面积增速-328较10月大幅回落95个百分点考虑到去年11月房地产销售两年复合同比增速较10月回升64个百分点11月的回落大部分来自于基数效应疫情扰动也促使销售进一步下降当下销售仍然处于偏弱阶段一方面居民需要更长的时间确认保交楼等政策的效果另一方面疫情高峰过去后生活生产秩序恢复正常居民收入预期慢慢改善居民需要信心恢复的过程将显著慢于以往周期房地产市场还将延续低位磨底11月地产新开工同比-504较上月大幅回落148个百分点基数效应为65更主要的因素还是来自于新的边际变化一种可能性是土地购置费增速大幅回落开始显现通常的经验是土地成交价款增速领先土地购置费半年左右前者在半年前大幅回落影响或将逐渐显现未来房地产投资增速还将面临压力安信证券宏观研究第4页共9页2022年12月安信证券宏观研究尽管11月以来政策托底显著缓解了行业的流动性危机短期内行业还是在修复融资渠道阶段企业扩表的意愿和能力均不足新开工和投资还将处于低位较长时间从12月以来的高频数据看新房销售没有改善二手房销售也出现边际回落可能与疫情扩散有关往后看房地产市场还将处于磨底阶段一方面在疫情高峰过去居民恢复正常生活后居民的长期预期才逐渐改善居民的购房信心才逐渐恢复另一方面居民的购房信心取决于保交楼政策的落地情况居民需要时间去观察和恢复信心销售恢复或将偏缓慢此外企业扩表能力和意愿短期内难以提升房地产行业新开工和投资同样在磨底图3房地产新开工和销售面积当月同比30商品房销售面积当月同比房屋新开工面积当月同比20100102030405060201905201907201909202003202011202101202105202207202209202211201903201911202001202005202007202009202103202107202109202111202201202203202205数据来源Wind安信证券2021年使用2年复合同比11月社会消费品零售名义增速-59较上月大幅回落54个百分点实际增速-76较上月回落49个百分点安信证券宏观研究第5页共9页2022年12月安信证券宏观研究图4社零名义和实际同比10社会消费品零售总额当月同比社会消费品零售总额实际当月同比5051015201905201907201909202003202011202101202105202207202209202211201903201911202001202005202007202009202103202107202109202111202201202203202205数据来源Wind安信证券2021年使用2年复合同比分类别看限额以上和限额以下企业零售同步回落分品类看汽车通讯器材饮料家电等回落幅度最大而药品文化办公化妆品基本持平建筑和建材低位运行房地产产业链拖累还在延续餐饮收入大幅修复同比-84较上月小幅回落03个百分点基数效应可能是重要因素11月份社零回落主要来自于疫情扩散的压力往后看在当下疫情扩散的条件下短期内消费还将承压而疫情高峰过后消费活动将恢复正常但由于疫情期间居民受到的冲击较大预防性储蓄还将延续消费难以完全恢复到疫情前的趋势水平安信证券宏观研究第6页共9页2022年12月安信证券宏观研究图5社零不同种类增速10社会消费品零售总额当月同比5社会消费品零售总额商品零售当月同比社会消费品零售总额餐饮收入当月同比05101520202001202003202011202103202107202203202209202005202007202009202101202105202109202111202201202205202207202211数据来源Wind安信证券2021年使用2年复合同比总体而言11月经济数据表明经济受到疫情扰动房地产仍然拖累经济往后看短期内经济还将面临疫情高峰的压力居民和私营企业部门偏保守的行为或将延续信用扩张或将偏缓慢房地产延续磨底消费弱复苏民间投资和制造业投资的裂口或将延续出口回落的压力逐步体现考虑到近期政策的转向和政治局会议的定调明年宏观经济终将从疫情和地产冲击的阴影中逐步复苏宏观政策将更多聚焦于稳定经济增长而政策力度或将取决于疫情冲击力度居民与企业的恢复情况市场对疫情冲击预期较为充分短期经济数据波动对市场影响有限市场更加关注疫后修复进展居民心理和行为如何演化未来政策力度和方向安信证券宏观研究第7页共9页2022年12月安信证券宏观研究分析师简介袁方中央财经大学经济学学士北京大学光华管理学院金融学硕士曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年2018年7月加入安信证券研究中心联系人简介束加沛北京大学物理学学士前沿交叉学科研究院物理电子学博士光华管理学院国民经济学博士后曾在华夏幸福研究院工作两年2020年12月加入安信证券研究中心分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券宏观研究第8页共9页2022年12月安信证券宏观研究安信证券研究中心深圳深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编518026上海上海市虹口区东大名路638号3楼邮编200122北京北京市西城区阜成门北大街2号国投金融大厦15层邮编100034安信证券宏观研究第9页共9页2022年12月