摘要
　　受新冠肺炎疫情多发、散发影响，2022年1－10月，机场行业综合运营指标同比降幅明显，民航业恢复情况不及2021年，复苏进程受挫。短期看，随着各地各部门落实优化疫情防控措施、病毒致病性减弱以及疫苗普及、防控经验的积累，国内航线客运需求有望逐步恢复；入境措施优化以及航司增开国际航线等，国际航线需求有望持续恢复。
　　2022年1－9月，机场企业营业总收入同比下降，加之运营支出及折旧增加等影响，行业整体亏损扩大，经营活动现金流量净额降幅较大。疫情、机场新建及改扩建支出加之较为刚性的运营支出，机场样本企业债务规模持续增长，整体债务负担持续加重，但民航局和地方政府通过民航专项基金、地方财政拨款等给予资金支持，故整体债务负担适中，短期偿债指标表现强，长期偿债指标表现弱化。2022年1－10月，机场企业3年期和5年期债券平均发行利率及利差均有所下降。
　　从中长期看，机场作为重要交通组成部分且民航发展规划目标明确，机场行业保持较大规模的固定资产投资态势不变，行业依然面临良好的政策发展环境。同时，我国人均收入水平仍处在不断提高的过程中，是民航业需求持续提高的重要基础，加之外部支持力度大，行业发债企业信用资质较高，联合资信对机场行业的信用展望为稳定。
　　

研究报告全文：防疫政策优化行业需求有望改善机场行业回顾及展望联合资信公用三部杨婷赵晓敏wwwlhratingscom研究报告1防疫政策优化行业需求有望改善--机场行业回顾与展望摘要受新冠肺炎疫情多发散发影响2022年110月机场行业综合运营指标同比降幅明显民航业恢复情况不及2021年复苏进程受挫短期看随着各地各部门落实优化疫情防控措施病毒致病性减弱以及疫苗普及防控经验的积累国内航线客运需求有望逐步恢复入境措施优化以及航司增开国际航线等国际航线需求有望持续恢复2022年19月机场企业营业总收入同比下降加之运营支出及折旧增加等影响行业整体亏损扩大经营活动现金流量净额降幅较大疫情机场新建及改扩建支出加之较为刚性的运营支出机场样本企业债务规模持续增长整体债务负担持续加重但民航局和地方政府通过民航专项基金地方财政拨款等给予资金支持故整体债务负担适中短期偿债指标表现强长期偿债指标表现弱化2022年110月机场企业3年期和5年期债券平均发行利率及利差均有所下降从中长期看机场作为重要交通组成部分且民航发展规划目标明确机场行业保持较大规模的固定资产投资态势不变行业依然面临良好的政策发展环境同时我国人均收入水平仍处在不断提高的过程中是民航业需求持续提高的重要基础加之外部支持力度大行业发债企业信用资质较高联合资信对机场行业的信用展望为稳定一行业运行状况2022年机场行业综合运营指标同比降幅明显民航业恢复情况不及2021年复苏进程受挫但从长期看机场作为交通运输的重要载体且民航发展规划目标明确发展趋势将保持不变受益于国内疫情的逐渐控制以及航空货邮运输需求的增加2021年机场行业综合运营指标同比均增长货邮吞吐量与疫情前基本持平但旅客吞吐量未恢复至疫情前水平进入2022年由于疫情多发散发防疫政策收紧加上航空安全事故影响110月全国机场行业综合运营指标同比下降明显民航业复苏进程受挫wwwlhratingscom研究报告1表11我国民航运输机场行业综合运营指标情况2022年1102018年2019年2020年2021年月项目增长率增长率增长率增长率增长率数值数值数值数值数值起降架次万架次1108808191166055290492-2249777806174-265旅客吞吐量亿人次12651019135269857-36690759455-436货邮吞吐量万吨16740034817100121160749-601728810912240-171机场数量个235262238128241126248290----数据来源民航局官方网站联合资信整理从恢复进程来看由于国内疫情的逐步控制人员流动管控措施边际放松居民出行意愿增加影响2021年27月机场旅客吞吐量逐步恢复但由于国内局部散点疫情叠加自然灾害812月机场月度旅客吞吐量同比分别下降5100246922705159和3599受疫情导致紧急货运需求增加海运港口拥堵加剧航运集装箱运力短缺和疫情下全货机国际航班政策较宽松等因素影响除91112月份外月度货邮吞吐量同比均表现增长进入2022年疫情反弹上海北京等人口密集城市疫情爆发防疫政策收紧以及航空安全事故影响2022年前9个月中除2月份和8月份月度旅客吞吐量同比表现增长外其他均下降且整体降幅明显2022年19月机场月度货邮吞吐量同比均下降民航业复苏进程放缓数据来源民航局官方网站联合资信整理图11我国民航运输机场行业运营指标月度数据情况单位万人次万吨wwwlhratingscom研究报告2数据来源民航局官方网站联合资信整理图12我国民航运输机场行业运营指标月度同比情况从短期看随着各地各部门落实优化疫情防控措施病毒致病性减弱以及疫苗普及防控经验的积累国内航线客运需求有望逐步恢复入境隔离时间缩短取消入境航班熔断机制取消部分入境前检测五个一政策有所松动以及航司增开国际航线等国际航线需求有望持续恢复从中长期看我国人均收入水平处在不断提高的过程中GDP保持增长是民航业需求持续提高的重要基础且我国人均乘机次数与发达国家水平相差较大未来居民乘坐飞机的需求将恢复增长民航局新时代民航强国建设行动纲要提出到2035年我国人均航空出行次数每年将超过1次我国民航客运量仍有较大的提升空间机场作为重要交通组成部分且民航发展规划目标明确长期发展趋势将保持不变国务院财政部民航总局等部门出台多项支持政策以补贴加大建设资金支持融资支持税收减免等措施缓解机场企业现金流压力降低经营压力同时疫情防控政策的持续优化调整有助于行业需求持续恢复2022年1月国务院为推动区域机场群协同发展构建多层级航空网扩大航空运输服务覆盖面出台了现代综合交通运输体现发展规划2月发改委等14部门对服务业领域困难行业出台了若干政策其中针对民航业企业在补贴建设资金支持和融资等方面提出了多项促进行业恢复发展的政策7月民航局在新闻发布会表示民航局协调有关部门出台助企纾困政策落实好航空公司机场应急贷款10月财政部民航局发布政策对航空公司的补贴条件有所调整补贴范围扩大11wwwlhratingscom研究报告3月以来国务院及地方政府对疫情防控政策持续优化调整表122022年112月民航业重要政策汇总发布时间文件政策或会议名称核心内容及主旨十四五时期布局完善功能完备的现代化机场2022年1十四五现代综合交通运体系基本形成扩大航空网络覆盖范围民用运输机月输体系发展规划场计划由241个增加至不少于270个地方可统筹中央转移支付以及自有财力支持航空公司做好疫情防控统筹资源加大对民航基础设施建设资金支持力度中央财政继续通过民航发展基金对符合条件的航空航线安全能力建设等予以补贴继续通过民航发展基金等对符合条件的中小机场和直属机场2022年2关于促进服务业领域困难行运营安全能力建设等予以补贴对民航基础设施贷月业恢复发展的若干政策款予以贴息对机场和空管等项目建设予以投资补助鼓励地方财政对相关项目建设予以支持鼓励银行业金融机构加大对枢纽机场的信贷支持力度鼓励符合条件的航空公司发行公司信用类债券以拓宽融资渠道为受疫情影响严重的航空公司注册发行债务融资工具建立绿色通道民航局协调有关部门出台助企纾困政策在落实好航空公司机场应急贷款656亿元基础上又争取新增2022年7民航局新闻发布会航空公司应急贷款1500亿元为三大航司各争取注资月30亿元预拨首批国内客运航班中央补贴资金329亿元关于调整国内客运航班运2022年10不再将航班量低于或等于4500班作为启动补贴的条行财政补贴政策及做好清算月件补贴清算对象和范围相应调整补贴标准不变工作的通知关于进一步优化新冠肺炎2022年11对入境人员和入境航班防疫管控政策做出优化调整疫情防控措施科学精准做好月取消入境航班熔断机制防控工作的通知广州北京上海重庆2022年12海南浙江山东等多地政对疫情管控跨省流动限制等政策作出优化调整月府对疫情防控政策调整资料来源联合资信根据公开资料整理机场行业保持较大规模投资疫情后投资增幅提速未来发展空间大机场行业保持较大投资规模且呈逐年增加态势2021年民航基本建设和技术改造投资122247亿元同比增长1305机场重大项目资金来源主要包括中央预算内投资民航发展基金各级财政拨款股东拨款自筹及银行贷款等机场改扩建新建项目等重大资本性支出对机场运营企业造成较大负担同时重大工程项目等投运后较高的折旧及财务费用等将导致机场运营企业盈利能力快速下滑但长期有利于改善机场产能不足的局面利好长期盈利能力提升根据新时代民航强国建设行动纲要和十四五现代综合交通运输体系发展规划要求2035年运输机场数量达到450个左右十四五时期民用运输机场计划由241个增加至不少于270个wwwlhratingscom研究报告4截至2021年末我国境内运输机场共有248个机场行业未来发展空间大数据来源民航局官方网站联合资信整理图13民航及机场系统固定资产投资情况二发债企业财务状况分析12021年机场企业营业总收入有所增长利润总额持续为负但较2020年有所减亏2022年19月受疫情运营支出及折旧增加等影响除厦门翔业外各企业亏损扩大截至2022年11月22日机场行业存续发债企业20家22021年机场企业实现营业总收入78095亿元同比增长822但远未恢复至疫情前水平2019年营业总收入为100293亿元利润总额持续为负为-16315亿元但较2020年有所减亏为-22054亿元亏损主要系疫情冲击机场旅客吞吐量以及折旧运营支出刚1由于数据可得性原因本报告中二发债企业财务状况分析三债券发行状况章节涉及的机场企业是指截至2022年11月22日可公开获取财务数据的机场发债主体2本报告首都机场指首都机场集团有限公司东部机场指东部机场集团有限公司厦门翔业指厦门翔业集团有限公司深圳机场指深圳市机场集团有限公司浙江机场指浙江省机场集团有限公司广西机场指广西机场管理集团有限责任公司重庆机场指重庆机场集团有限公司甘肃机场指甘肃省民航机场集团有限公司上海机场指上海机场集团有限公司广州机场指广州白云国际机场股份有限公司四川机场指四川省机场集团有限公司海航机场指海航机场集团有限公司山东机场指山东省机场管理集团有限公司无锡机场指无锡苏南国际机场集团有限公司云南机场指云南机场集团有限责任公司wwwlhratingscom研究报告5性等所致亏损较大的企业主要有首都机场净利润为-6776亿元和四川机场净利润为-2262亿元其中首都机场亏损的主要原因是受疫情影响公司运营收入减少和运营成本刚性所致四川机场亏损主要因为天府机场转固折旧和摊销上升2021年海航机场扭亏为盈实现盈利的企业还有厦门翔业深圳机场和无锡机场厦门翔业业务较为多元航空业务收入占比较低占6912022年19月除厦门翔业航空业务收入占比不大外其他机场企业营业总收入同比均下降同时运营支出和固定资产折旧等增加使得各家机场企业除厦门翔业营业利润率同比大幅下滑亏损进一步扩大营业总收入亿元净利润亿元营业利润率企业名称2019年1-92020年1-2021年1-92022年1-92019年1-92020年1-92021年1-92022年1-92019年1-92020年1-92021年1-92022年1-9月9月月月月月月月月月月月东部机场1835129518441324303-279-823-14652295-2021-4395-11052厦门翔业12125112361464015317923130507303994302449261深圳机场4449457750113738867585658-709267316421559-2511首都机场1528110219924481314004-5414-5271-79163436-5295-5849-10349浙江机场4424287634582646665-894-505-15541963-3007-1357-5902广西机场15438701170735167-384-293-3761146-4086-2231-5114重庆机场2204162922801612-970-1559-1268-1513-3875-9047-5373-9059甘肃机场867660979716067-110030-223-620-1752762-3162上海机场133466836718249905626-750-494-14315363-1306-1196-4002广州机场5833376136293308615-285-482-6321378-602-1557-2394四川机场3261230028262530331-511-1026-31181267-1962-3568-12193合计平均6516946259522614504712598-9471-8967-186341456-2467-2069-5953注相对数指标为各家机场企业的简单平均下同数据来源联合资信整理图21机场企业营业总收入及盈利情况疫情以来机场企业经营活动现金流量净额降幅较大机场新建及改扩建支出较大加之较为刚性的运营支出筹资活动前现金缺口较大机场企业未来投资支出需求仍较大短期内经营活动现金流入恢复至疫情前有一定困难机场企业对外部融资依赖较大由于机场运营企业航空性业务结算周期较短现金回笼较快机场企业主业获现能力强而折旧等成本为非付现支出故一般机场运营企业保持了较好的经营活动现金净流入状态疫情以来机场企业营业总收入降幅明显运营支出较为刚性经营活动现金净额较疫情前降幅较大除甘肃机场保持较大规模的经营活动现金净流入外机场三期项目的资本金陆续到位机场企业经营活动现金净流入收窄机场行业保持较大的新建及改扩建需求投资活动支出规模较大各机场企业投资活动现金均持续净流出在经营活动现金净流入明显下降投资支出和偿还债务规模较大的影响wwwlhratingscom研究报告6下2021年筹资活动现金流入和流出规模均有所增长筹资活动现金流出增幅大于流入筹资活动现金净流入较2020年略有下降2022年19月机场行业经营活动现金净流入同比增长990主要系四川机场收到税费返还金额较大使得与营业总收入变化趋势相反投资活动现金仍保持较大规模的净流出民航局交通运输部等一系列关于完善交通基础设施建设规划下各机场企业投资需求仍然较大叠加疫情反复影响使经营活动现金净流入短期内恢复至疫情前水平有较大困难企业对外部融资依赖较大经营活动净现金流亿元投资活动净现金流亿元筹资活动净现金流亿元企业名称2022年1-2022年1-2022年1-2019年2020年2021年2019年2020年2021年2019年2020年2021年9月9月9月海航机场1474156789-875-255-230-1302-430-140东部机场608345444-014-4064-1162-3208-30182252195814933836厦门翔业2221658922864-2770-3256-1867-944210896214663489深圳机场202011039771334-3366-4632-3710-446137348051860173首都机场12869-625-1833-2402-2971-3570-6152-2219-3315148913717444山东机场161-13651041053-618-609-2218-326161630487983008浙江机场1758-684920235-6463-5069-6004-33894098592756984159广西机场1208-268329309-1776-729-1727-304810473312353763无锡机场414084083-001-297013-328-069-239-038395-035重庆机场-1555187957367-2130-2935-2211-2603427329154101680甘肃机场1973315325703352-2007-4924-4299-2471-63718841824-306云南机场1345319236071-2254-2509-2187-1874994214213012597上海机场8006-3201322127-3432-2458-5182-55891329103758668350广州机场3013-035845444-1059-1154-1228-558-30002273-369845四川机场14692250382530-10465-10939-6230-1823146689487199149合计36986293296417268-44546-44187-46782-3131310121376543410038152注海航机场因为未公布2022年三季报相关数据未获取数据来源联合资信整理图22机场企业现金流变动情况投资需求较大叠加疫情影响企业债务规模持续增长机场行业整体债务负担持续加重但处于适中水平部分企业短期债务占比较高债务负担超过行业平均水平机场行业属于资金密集型行业建设资金金额大外部融资需求高叠加疫情影响机场企业有息债务持续增长2022年9月末机场企业除海航机场未披露三季报有息债务规模合计208072亿元较上年末增长12972022年9月末机场企业长短期银行借款余额占有息债务的比重为6267较2021年末同比变动不大债券余额占有息债务的比重为1638较2021年末提高084个百分点机场企业融资以银行借款和发行债券为主20192022年9月末机场样本企业整体全部债务资本化比率持续上升但机场企业在新建或改扩建项目中民航局和地方政府会通过民航专项基金地方财政拨wwwlhratingscom研究报告7款等给予资金支持故机场企业整体债务负担适中个别机场企业全部债务资本化比率较高的原因主要包括1业务涉及酒店房地产等高负债行业2实施较大规模的投资外部融资扩大3机场建设资本金及运营的政府补助计入递延收益4经营亏损所有者权益减少等全部债务亿元短期债务占比全部债务资本化比率企业名称2019年2020年2021年2022年92019年2020年2021年2022年92019年2020年2021年2022年9末末末月末末末末月末末末末月末海航机场189871877862257914887422467601162715167东部机场2083697981271058219283469566167611124252428633512厦门翔业1488316089178021862569827846572257555040522751204505深圳机场00035474576470600085938909531200082110191052首都机场4003944026479645377532053894218244502654300933233758山东机场6785347509543832101830177722021241268325402081浙江机场1482119706258733054816261610144613433766445351525671广西机场367839764535635123133554292524412508270829773052无锡机场57055196294993025083473036901985193229432988重庆机场1751218372194681731820472279276514105568583656055029甘肃机场32085288736568852098308621418715186652772037222云南机场7327104461132913786132313489199121389194220822445上海机场26924441934617758493381169177674132253010601876广州机场1023346619131300057947402349585174322683四川机场829114659211252109215793238615071654249532293356合计平均13579017255019041221429729364073358030652652349940404160注海航机场因未公布2022年三季报相关数据未获取三季度行业合计平均值以其上年末数据计算数据来源联合资信整理图23机场企业债务及债务负担情况机场企业短期偿债指标表现强EBITDA下降明显长期偿债指标弱化整体表现尚可从短期偿债指标看2022年9月末机场企业平均现金短期债务比较上年末有所下降但短期偿债指标表现仍强分机场企业来看深圳机场甘肃机场上海机场和广州机场现金短期偿债指标表现优于平均值东部机场现金短期债务比低于100倍从长期偿债指标看疫情之前浙江机场和重庆机场建设投资支出较大形成的债务规模较大长期偿债指标表现低于平均水平2021年东部机场山东机场广西机场重庆机场云南机场和四川机场EBITDA小或为负对全部债务的保障能力较弱除厦门翔业深圳机场无锡机场上海机场和广州机场EBITDA利息保障倍数较高外其他企业EBITDA对利息的保障能力一般或较弱机场企业长期偿债指标较疫情前有所弱化整体表现尚可wwwlhratingscom研究报告8EBITDA利息保障倍数现金短期债务比倍全部债务EBITDA倍倍企业名称2019年2020年2021年2022年92019年2020年2021年2019年2020年2021年末末末月末末末末末末末海航机场00900492336161035东部机场7441710750751843599452102厦门翔业0651251081345531001890320227216深圳机场429318455176239232091515首都机场3011912681233122649544118山东机场392285205692011浙江机场057071115106100260962949309048097广西机场2621391361885249267585031无锡机场04510518219143971759747852603重庆机场083075111182384774948132071033030甘肃机场16307408331460211221565363260157云南机场40126429566310024484034上海机场1843644313275027298845585080828广州机场5367450340250416904121414四川机场3306752005373267260159合计平均36121529525487823523196826220505注12020年海航机场首都机场山东机场广西机场和云南机场EBITDA为负相关指标用列示2021年东部机场和四川机场EBITDA为负相关指标用列示2指标结果过大用列示3EBITDA利息保障倍数指标中的资本化利息费用化利息用现金流量表中分配股利利润或偿付利息支付的现金代替4部分数据未获得用列示数据来源Wind联合资信整理图24机场企业偿债指标三债券发行状况2021年机场企业债券发行规模同比增幅较大平均发行利率低于疫情前水平2022年110月机场企业债券发行规模同比基本持平但净融入规模同比下降明显20192021年机场企业发债主体分别为10家10家和12家债券发行数量分别为25只43只和67只发行规模分别为19400亿元33750亿元和62700亿元平均发行利率分别为347242和2832022年110月机场企业共发行债券58只发行规模57300亿元与上年同期持平上年同期发行规模56700亿元从发行方式看2019以来机场企业债券均为公募发行从发行品种看机场企业2019年以来各年度发行的超短期融资债券占比最高其次为一般中期票据wwwlhratingscom研究报告9图3120192022年110月机场行业新发行债券类型单位2019年以来机场行业企业债券发行规模波动增长季度净融资正值为主2020年三季度2021年三季度和2022年二季度机场行业债券到期规模较小当期净流入规模较大图32机场行业新发行债券规模及净融资额单位亿元2021年机场企业3年期和5年期债券平均发行利率同比上升发行利差同比变化不大2022年110月发行利差均有所收窄短期债券方面受货币政策相对宽松影响2020年和2022年110月机场企业短期债券平均发行利率较低2021年机场企业短期债券平均发行利率同比有所上升但仍低于疫情前平均发行利率2020年和2022年110月机场企业短期债券wwwlhratingscom研究报告10平均发行利差相对较小机场企业发行的中长期债券1年期以上期限债券下同期限主要为3年期和5年期中长期债券机场企业发行主体主要为AAA级别2021年AAA级别机场企业3年期和5年期债券平均发行利率同比有所上升从发行利差看2021年机场企业3年期和5年期债券平均发行利差同比变动不大2022年110月发行利差均有所收窄且相对较低表31AAA级别机场企业发行利率和利差情况单位个BP2019年2020年主体级别利率利率样本平均发行利差样本平均发行利差区间均值区间均值短期AAA162383352762746341303392201763三年期AAA3358393374903962373743276880五年期AAA23703983847531329239533295152021年2022年110月主体级别利率利率样本平均发行利差样本平均发行利差区间均值区间均值短期AAA512123162564082421522652011677三年期AAA83093703557772132633402925945五年期AAA3345395371833223203483347995数据来源Wind联合资信整理机场行业发债企业主要集中在AAA级别存续债券2023年到期规模较大海口美兰国际机场有限责任公司和三亚凤凰国际机场有限责任公司兑付压力大截至2022年11月22日机场行业存续债券规模63340亿元机场行业存续债券以银行间债务融资工具合计49334亿元占7789为主债券品种以中期票据占4997和超短期融资债券占2494为主存续债券大部分发行主体信用等级为AAA其中14家企业主体信用等级为AAA1家企业主体信用等级为AA2家企业主体信用等级为AA3家企业主体信用等级为C截至2022年11月22日主体信用等级为AAA和AA的机场企业存续债券余额分别为56266亿元和3800亿元从存续债券到期情况看截至2022年11月22日2023年和2024年分别有29只和12只存续债券到期到期金额分别为27774亿元和11716亿元分别占存续债券总额的4385和18502023年海口美兰国际机场有限责任公司和三亚凤凰国际机场有限责任公司到期债券规模为28亿元均为已展期债券到期兑付压力大wwwlhratingscom研究报告11表322023年机场行业企业到期债券情况单位只亿元单位名称到期债券数量到期债券余额占行业到期债券余额比重北京首都国际机场股份有限公司11300468东部机场集团有限公司21410508甘肃省民航机场集团有限公司1500180海口美兰国际机场有限责任公司11300468杭州萧山国际机场有限公司21990716三亚凤凰国际机场有限责任公司21500540厦门翔业集团有限公司540001440上海机场集团有限公司550001800深圳市机场集团有限公司1500180首都机场集团有限公司357002052四川省机场集团有限公司22000720温州机场集团有限公司1474171云南机场集团有限责任公司1300108浙江省机场集团有限公司21800648合计292777410000注1海口美兰国际机场有限责任公司2023年到期的债券为17美兰机场MTN001该只债券首次违约日为2021年2月10日已展期至2023年10月22日2三亚凤凰国际机场有限责任公司2023年到期的债券为17凤凰MTN001和17凤凰MTN002该2只债券首次违约日为2021年2月10日17凤凰MTN001下一行权日为2023年6月21日17凤凰MTN002下一行权日为2023年12月19日资料来源Wind联合资信整理四展望短期看随着各地各部门落实优化疫情防控措施病毒致病性减弱以及疫苗普及防控经验的积累国内航线客运需求有望逐步恢复入境措施优化以及航司增开国际航线等国际航线需求有望持续恢复中长期看交通强国建设纲要中明确了建设交通强国战略中国民航四型机场建设行动纲要20202035年中明确顶层设计及阶段发展目标国家综合立体交通网规划纲要和十四五现代综合交通运输体系发展规划确定完善国家综合立体交通网构建多层级航空网扩大航空运输服务覆盖面等一列政策推出机场行业仍处于快速发展阶段机场行业保持较大规模的固定资产投资态势不变机场作为重要交通组成部分且民航发展规划目标明确我国机场行业依然面临良好的政策发展环境同时我国人均收入水平仍处在不断提高的过程中是民航业需求持续提高的重要基础加之机场企业作为重要的交通基础设施建设主体能持续获得民航局和地方政府提供的资金支持行业发债企业信用资质较高联合资信对机场行业的信用展望为稳定wwwlhratingscom研究报告12联系人投资人服务010-85679696-8759chenyelhratingscom免责声明本研究报告著作权为联合资信评估股份有限公司以下简称联合资信所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为联合资信评估股份有限公司且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本研究报告的联合资信将保留向其追究法律责任的权利本研究报告中的信息均来源于公开资料联合资信对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本研究报告所载的资料意见及推测仅反映联合资信于发布本研究报告当期的判断仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本研究报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议联合资信对使用本研究报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任wwwlhratingscom研究报告13