2022H2受金融属性影响铜价高位回落，显性库存处于历史低位
　　（1）铜价复盘：2022年3月疫情冲击后，全球流动性宽松叠加供给端放量受限，铜价进入新一轮上涨周期；2022H2铜价高位回落，主要受其金融属性影响，下半年美元走强，截止2022年12月1日，LME铜现货价8216.5美元/吨。
　　（2）库存位置：铜显性库存水平处于历史低位，2020年3月，LME+COMEX+上期所铜库存合计60.7万吨，截止2022年11月25日，库存合计仅19.9万吨，较2020年3月下滑约40万吨。
　　成本端：2022年龙头矿企成本端明显增长，有望支撑铜价重心上移
　　历史数据来看，铜成本曲线90分位线对铜价有较好支撑作用。2022年前三季度受到矿山品位下滑、运营问题及外部冲击等影响，头部矿企成本端明显增长，如自由港、第一量子等矿企，2022Q3发布C1现金成本较2021年全年成本水平增长20%以上，成本端增长有望支撑铜价重心上移。
　　供给端核心：历史资本开支不足，限制未来产量增长
　　（1）2022年前三季度产销表现：据ICSG数据，2022年前三季度，铜矿产量/精炼铜产量/精炼铜消耗量同比分别+3.5%/+2.3%/+2.6%，多家头部矿企产量大幅下滑，全球第一大铜矿产地智利同降6.7%，第二大铜矿产地秘鲁仅增1.4%，主要受到矿山品位下滑、运营问题、干旱等因素影响。
　　（2）未来供给增长受限：2015年铜价大幅下滑削弱矿企资本开支意愿，2016年后，全球头部矿企CAPEX水平明显下滑，而铜矿投产周期时间较长，矿山从可研结束至投产大约需要5年时间，根据历史数据，CAPEX投入至产量释放的时间差约为4年，预计2016年后全球头部矿企资本开支水平不足将限制未来供给端产量释放。
　　需求端核心：经济复苏+新能源转型拉动需求，2025年供给将现明显短缺
　　（1）经济复苏提振需求：中国铜消耗量全球占比超过50%，疫情防控渐次放松、房地产政策力度加大，经济复苏有望带动需求增长。
　　（2）新能源转型强劲拉动：铜具有良好的导电性及导热性，随着新能源转型加速，预计2022年光伏、新能源汽车及风电三大产业铜需求量占比约10%，至2025年占比有望提升至21%。其中，预计到2025年光伏、新能源汽车及风电三大产业铜需求量分别为234/249/110万吨，合计593万吨。
　　未来供给端放量受限，新能源强力拉动需求增长，预计2025年供需将现明显短缺。根据ICSG历史数据口径，我们预计2022~2025年全球精炼铜供给缺口分别为19/11/27/82万吨。
　　风险提示
　　需求增长不及预期；供给端释放超预期；行业供需测算偏差风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告行业深度有色金属有色金属报告日期2022年12月15日铜行业深度供给将现明显短缺行业深度报告投资要点行业评级看好维持2022H2受金融属性影响铜价高位回落显性库存处于历史低位分析师施毅铜价复盘年月疫情冲击后全球流动性宽松叠加供给端放量受120223执业证书号S1230522100002限铜价进入新一轮上涨周期2022H2铜价高位回落主要受其金融属性影shiyistockecomcn响下半年美元走强截止2022年12月1日LME铜现货价82165美元吨相关报告2库存位置铜显性库存水平处于历史低位2020年3月LMECOMEX上期所铜库存合计607万吨截止2022年11月25日库存合计仅199万吨1锂行业深度2023年供给较2020年3月下滑约40万吨增量全面排查行业深度报成本端2022年龙头矿企成本端明显增长有望支撑铜价重心上移告20221214历史数据来看铜成本曲线90分位线对铜价有较好支撑作用2022年前三季度2黄金行业深度配置价值凸受到矿山品位下滑运营问题及外部冲击等影响头部矿企成本端明显增长如显行业深度报告自由港第一量子等矿企2022Q3发布C1现金成本较2021年全年成本水平增20221206长20以上成本端增长有望支撑铜价重心上移3比亚迪赣锋锂业宁德时供给端核心历史资本开支不足限制未来产量增长代固态电池专利汇总12022年前三季度产销表现据ICSG数据2022年前三季度铜矿产量精20221125炼铜产量精炼铜消耗量同比分别352326多家头部矿企产量大幅下滑全球第一大铜矿产地智利同降67第二大铜矿产地秘鲁仅增14主要受到矿山品位下滑运营问题干旱等因素影响2未来供给增长受限2015年铜价大幅下滑削弱矿企资本开支意愿2016年后全球头部矿企CAPEX水平明显下滑而铜矿投产周期时间较长矿山从可研结束至投产大约需要5年时间根据历史数据CAPEX投入至产量释放的时间差约为4年预计2016年后全球头部矿企资本开支水平不足将限制未来供给端产量释放需求端核心经济复苏新能源转型拉动需求2025年供给将现明显短缺1经济复苏提振需求中国铜消耗量全球占比超过50疫情防控渐次放松房地产政策力度加大经济复苏有望带动需求增长2新能源转型强劲拉动铜具有良好的导电性及导热性随着新能源转型加速预计2022年光伏新能源汽车及风电三大产业铜需求量占比约10至2025年占比有望提升至21其中预计到2025年光伏新能源汽车及风电三大产业铜需求量分别为234249110万吨合计593万吨未来供给端放量受限新能源强力拉动需求增长预计2025年供需将现明显短缺根据ICSG历史数据口径我们预计20222025年全球精炼铜供给缺口分别为19112782万吨风险提示需求增长不及预期供给端释放超预期行业供需测算偏差风险httpwwwstockecomcn119请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度正文目录1铜价进入新一轮上涨周期库存处于历史低位411重要有色金属之一铜全球资源量丰富4122022H2铜价高位回落显性库存水平较低522022年前三季度成本端明显增长全球产量表现分化6212022Q3矿企成本端明显增长有望支撑铜价重心上移622全球总产能持续提升地区产能结构性错配7232022Q3精炼铜累计短缺295万吨产量表现分化112312022年前三季度全球前两大量铜矿产地表现不佳11232中游TCRC持续增长中游产能放量趋于紧张13233多因素扰动2022Q3全球多家龙头矿企产量大幅下滑133未来供给端受限新能源需求拉动供需错配看好铜价走强1431铜矿投产周期较长历史资本开支不足阻碍供给端放量1432目前终端需求以传统领域为主未来新能源需求有望逐渐凸显1533能源金属属性强化预计2025年供给出现明显短缺174风险提示18httpwwwstockecomcn219请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度图表目录图1全球铜资源量丰富4图220152021年再生精炼铜占比在17上下浮动4图3铜产业链梳理4图4铜价历史周期复盘5图52022下半年LME铜现货结算价高位回落5图62022下半年国内铜价高位回落5图72020年3月后LMECOMEX上期所铜总库存持续下滑6图8COMEX铜库存处于历史低位6图9上期所阴极铜库存处于历史低位6图10LME铜库存处于历史低位6图11铜矿资源平均品位下滑7图122022Q3铜矿企业C1现金成本呈上涨趋势美元吨7图132022年铜成本曲线7图14成本曲线对铜价起较好支撑作用7图15全球矿山粗炼及精炼铜总产能持续增长7图16铜矿产能主要分布在智利秘鲁8图17冶炼铜产能主要分布在中国9图18精炼铜产能主要分布在中国10图192022Q3铜矿产量累计同增3511图202022Q3精炼铜产量累计同增2311图212020年智利在全球铜矿产量中占比达27812图222020年中国在全球精炼铜产量中占比达40912图232022Q3全球精炼铜累计短缺295万吨12图242020年中国在全球精炼铜消耗量中占比达5812图25中国冶炼厂粗炼费TC自2021H2持续增长13图26中国冶炼厂精炼费RC自2021H2持续增长13图272016年后全球头部矿企CAPEX水平较低百万美元14图28历史铜价下跌削弱矿企资本开支意愿14图29铜矿从发现到投产周期较长年15图30全球CAPEX投入与产量释放时间差约为4年15图31铜终端需求主要用于五大领域单位千吨15表1全球前二十大铜矿产能合计占比达3678表2全球前二十大冶炼厂产能合计占比达3739表3全球前二十大精炼厂产能合计占比达39710表4全球多家头部矿企2022年前三季度产量下滑单位千吨13表5光伏产业铜需求量预测16表6新能源车产业铜需求量预测16表7风电领域铜需求量预测17表820182025年供需平衡表单位万吨17httpwwwstockecomcn319请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度1铜价进入新一轮上涨周期库存处于历史低位11重要有色金属之一铜全球资源量丰富铜全球资源量丰富据ICA统计铜金属在地壳中平均含量00068约60mgkg在地球表面和地下发现的含量高于02即2000mgkg的铜资源即可作为矿体进行开采据ICSG统计铜全球总资源量丰富达56亿吨查明的资源量21亿吨全球储量88亿吨全球铜矿产能2600万吨铜矿产量2120万吨铜100可回收且回收铜的化学及物理特性依然保持不变据ICSG统计20152021年全球废铜来源的精炼铜产量再生精炼铜产量占比基本稳定在17图1全球铜资源量丰富图220152021年再生精炼铜占比在17上下浮动资料来源ICSG浙商证券研究所资料来源ICSG浙商证券研究所铜矿生产分为原生铜和再生铜生产原生铜生产始于铜矿开采主要分为地表采矿和地下采矿目前以地表或露天采矿为主采矿结束后铜矿通过火法冶炼或湿法冶炼进行生产由平均含铜量25-35的铜精矿生产出含铜量在999以上的精炼电解铜而再生铜生产则利用各种含再生铜的材料在炉中熔炼成冰铜或黑铜并通过火法精炼形成阳极铜最终生成电解精炼铜图3铜产业链梳理资料来源ICA浙商证券研究所httpwwwstockecomcn419请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度122022H2铜价高位回落显性库存水平较低铜价主要受到经济表现及其金融属性影响历史铜价总体可分为三个阶段12002年以前铜价主要由发达国家工业生产需求驱动19862002年铜价主要受到日本经济泡沫破裂亚洲经济危机等事件影响出现波动220032018年铜需求主要受中国经济增长拉动20022007年中国经济增长带动铜需求量增长进一步推升铜价上涨2008年全球金融危机铜价下跌20092011年全球经济量化宽松叠加铜供给端受限铜价上涨20122016年铜需求转弱产量释放叠加美联储收紧流动性铜价持续下行32019年以后需求预计将由能源转型驱动2020年3月后铜价进入新一轮上涨周期主要由于新冠疫情爆发后全球流动性宽松叠加供给端受限2020年3月LME铜现货结算价最低点约为4685美元吨2021年LME铜现货结算价最高约为10416美元吨2022年下半年铜价高位回落主要由于铜价还受其金融属性影响下半年美元走强图4铜价历史周期复盘资料来源WindSPGlobal浙商证券研究所图52022下半年LME铜现货结算价高位回落图62022下半年国内铜价高位回落资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn519请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度目前铜显性库存水平处于历史低位总体来看2020年3月以后铜显性库存持续下滑目前处于较低水平2020年3月LME铜库存COMEX铜库存和上期所阴极铜库存合计607万吨截止2022年11月25日库存合计仅199万吨其中LME铜库存COMEX铜库存上期所阴极铜库存分别为913870万吨较上月同期分别减少约4371337千吨图72020年3月后LMECOMEX上期所铜总库存持续下滑图8COMEX铜库存处于历史低位资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所图9上期所阴极铜库存处于历史低位图10LME铜库存处于历史低位资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所22022年前三季度成本端明显增长全球产量表现分化212022Q3矿企成本端明显增长有望支撑铜价重心上移多因素干扰2022年三季度矿企C1现金成本大幅增长成本曲线上移有望支撑铜价重心上移2021-2022年矿业公司受到矿山平均品位下滑罢工运输及干旱等问题干扰据SPGlobalMarketIntelligence数据统计2021年铜矿资源平均品位下滑至0422022Q3铜矿企业C1现金成本呈上涨趋势自由港CODELCO南方铜业第一量子Antofagasta公司2022年Q3发布的C1现金成本相较2021年C1现金成本增长3019264038南方铜业数据口径为Operatingcost预计2022年完全成本曲线90分位线约为6700美元吨成本端上涨有利于支撑铜价重心上移httpwwwstockecomcn619请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度图11铜矿资源平均品位下滑图122022Q3铜矿企业C1现金成本呈上涨趋势美元吨资料来源SPGlobalMarketIntelligence浙商证券研究所资料来源各公司全球官网浙商证券研究所注SouthernCopper统计口径为Operatingcashcost图132022年铜成本曲线图14成本曲线对铜价起较好支撑作用资料来源SPGlobalMarketIntelligence浙商证券研究所资料来源Woodmac浙商证券研究所22全球总产能持续提升地区产能结构性错配全球铜矿山冶炼铜精炼铜总产能持续增长据ICSG统计2010年全球铜矿山冶炼铜精炼铜产能分别为192818282353万吨产能利用率分别为837881总体产能持续增长至2021年全球铜矿山精炼铜产能分别为26043014万吨产能利用率分别为81822019年冶炼铜产能2278万吨产能利用率78图15全球矿山粗炼及精炼铜总产能持续增长资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn719请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度从地区结构看铜矿产能与冶炼和精炼产能分布错位1全球铜矿产能主要分布在智利秘鲁2021年在全球铜矿产能中占比分别为247和104全球前二十大铜矿产能占比合计达367图16铜矿产能主要分布在智利秘鲁资料来源SPGlobalICSG浙商证券研究所表1全球前二十大铜矿产能合计占比达367排序铜矿国家权益产能千吨1Escondida智利BHPBilliton575RioTintoCorp30JapanEscondida1251510PTFreeportIndonesiaPTInalumandtheprovincialregionalgovernment512and2Grasberg印尼800Freeport-McMoRanInc4883Collahuasi智利AngloAmerican44Glencoreplc44Mitsui84JXHoldings366304Morenci美国Freeport-McMoRanInc7228affiliatesofSumitomoCorporation5705BuenavistadelCobre墨西哥GrupoMexico525CerroVerdeIIFreeport-McMoRanCopperGoldInc54CompaiadeMinasBuenaventura6秘鲁500Sulphide1958Sumitomo217Antamina秘鲁BHPBilliton3375Teck225Glencoreplc3375MitsubishiCorp10450PolarDivision7俄罗斯NorilskNickel450NorilskTalnakhMillsMMG625GuoxinInternationalInvestmentCorporationLimited225CITIC9LasBambas秘鲁400MetalCoLtd1510ElTeniente智利Codelco39911LosPelambres智利AntofagastaPlc60NipponMining25MitsubishiMaterials15380FirstQuantumMineralsLtd90KoreaPanamaMiningCorpLS-NikkoCopperIncand12CobrePanama巴拿马360KoreanResourcesCorporation1013RadomiroTomic智利Codelco350httpwwwstockecomcn819请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度IvanhoeMines396ZijinMiningGroup396CrystalRiverGlobalLimited14Kamoa-Kakula刚果34008GovernmentoftheDemocraticRepublicofCongo2014Kansanshi赞比亚FirstQuantumMineralsLtd80ZCCM2034014LosBronces智利AngloAmercian501MitsubishiCorp204Codelco20Mitsui9534017Chuquicamata智利Codelco33018Kamoto刚果KatangaMiningLtd8633Glencoreplc75Gecamines2530019Toromocho秘鲁Chinalco30020Spence智利BHPBilliton285产能合计及占2021年总产能比例9559367资料来源ICSG浙商证券研究所2全球冶炼及精炼产能全球冶炼铜和精炼铜产能主要分布在中国2021年中国冶炼铜产能和精炼铜产能分别为855510445千吨占比约358359全球前二十大冶炼厂精炼厂产能合计占全球产能比例分别约373和397图17冶炼铜产能主要分布在中国资料来源SPGlobalICSG浙商证券研究所表2全球前二十大冶炼厂产能合计占比达373排序冶炼厂国家运营所有者产能千吨1Guixismelter中国江西铜业9002BirlaCopperDahej印度BirlaGroupHidalco5003Chuquicamatasmelter智利Codelco4503Hamburg德国Aurubis4503Saganosekismelter日本JXNipponMiningMetalsCoLtd4503Toyosmelter日本SumitomoMetalMiningCoLtd4507ElTenienteCaletones智利Codelco4007Chifeng中国赤峰金峰云南铜业4007ChinalcoSoutheastCoppersmelter中国中国铝业4007JinchuanFangchenggangsmelter中国金川有色金属有限公司400httpwwwstockecomcn919请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度7Jinchuansmelter中国金川有色金属有限公司4007Jinguansmelter中国铜陵有色4007XiangguangCoppersmelter中国阳谷祥光铜业有限公司4007SterliteSmelterTuticorin印度Vedanta4007NorilskNikelevyMedny俄罗斯NorilskNickel40016Pirdopsmelter保加利亚Aurubis9977360SouthernCopperCorpGrupoMexico889international16IloSmelter秘鲁360investmentcommunity111MitsubishiMaterialsCorp55714DowaMetalsMiningCo18Onahamasmelter日本354Ltd31621FurukawaMetalsResourcesCoLtd1266519HedingCopper中国江西铜业35019JinlongTongdu中国铜陵有色574住友商事35平果铝业公司350SarchesmehCopperComplex19伊朗NationalIranianCopperIndustryCo350smelter产能合计占2021年总产能比例8924373资料来源ICSG浙商证券研究所图18精炼铜产能主要分布在中国资料来源SPGlobalICSG浙商证券研究所表3全球前二十大精炼厂产能合计占比达397排序精炼厂国家所有者产能千吨1Guixi中国江西铜业11002ShandongFangyuanrefinery中国山东东营7003DayeHubeirefinery中国大冶有色金属有限公司6003Jinchuan中国金川有色金属有限公司6005YunnanCopper中国云南铜业5005Birla印度BirlaGroupHidalco500httpwwwstockecomcn1019请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度7SterliteRefinery印度Vedanta4607PyshmaRefinery俄罗斯UMMCUralsMiningMetallurgicalCo4609Toyorefinery日本SumitomoMetalMiningCoLtd4509Amarillo美国ASARCOGrupoMexico4509ChuquicamataRefinery智利Codelco450LS-NikkoCoLSNipponMiningElectrolytic44012OnsanRefineryI韩国44013Hamburg13Hamburgrefinery德国Aurubis41614ElPasorefinery美国Freeport-McMoRanCopperGoldInc41515LasVentanas智利Codelco41016Baiyin中国白银有色金属40016Jinguanrefinery中国铜陵有色400铜陵有色52夏普国际13住友商事75伊藤忠商事16JinlongTongdurefinery中国4007516Zijin中国紫金矿业50闽西兴杭5040016XiangguangCopperrefinery中国阳谷祥光铜业有限公司40016Chifengrefinery中国赤峰金峰云南铜业40016JinchuanFangchenggangrefinery中国金川有色金属有限公司400ChinalcoSoutheastCopper16中国中国铝业400refineryFreeport-McMoRanInc7228affiliatesofSumitomo16MorenciSX-EW美国400Corporation产能合计占2021年总产能比例11551397资料来源ICSG浙商证券研究所232022Q3精炼铜累计短缺295万吨产量表现分化2312022年前三季度全球前两大量铜矿产地表现不佳供给端方面2022年1-9月全球铜矿及精炼铜产量同比分别增长35和23根据ICSG数据全球铜矿及精炼铜增速趋缓2022年1-9月全球铜矿产量16143万吨同比增长35产能利用率约79主要由于智利秘鲁铜矿产量增长受阻2022年1-9月全球精炼铜产量19001万吨同比增长23其中原生精炼铜产量15906万吨再生精炼铜产量3095万吨图192022Q3铜矿产量累计同增35图202022Q3精炼铜产量累计同增23资料来源WindICSG浙商证券研究所资料来源WindICSG浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1119请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度供给端从地区结构看全球第一第二铜矿产量地区分别为智利及秘鲁2020年占比分别为278及104而全球精炼铜产地主要在中国2020年占全球精炼铜产量比例达4092022年1-9月全球各地区铜矿及精炼铜产量表现分化2022年1-9月智利铜矿产量下滑67主要由于疫情矿山品位下滑干旱缺水旷工等因素影响秘鲁铜矿产量仅增14主要由于Cuajone铜矿以及LasBambas铜矿停产时间延长2022年1-9月中国精炼铜产量同比增长25智利精炼铜产量同比下滑4主要由于冶炼厂运营限制和维护停工图212020年智利在全球铜矿产量中占比达278图222020年中国在全球精炼铜产量中占比达409资料来源ICSG浙商证券研究所资料来源ICSG浙商证券研究所需求端方面2022年1-9月全球精炼铜消费量同比增长26精炼铜供给短缺295万吨据ICSG数据2022年9月全球精炼铜消耗2157万吨精炼铜短缺1万吨2022年1-9月全球精炼铜消费量为19296万吨同比增长26精炼铜短缺295万吨从地区结构看2020年全球精炼铜消费中国占比最高达到582022年1-9月中国精炼铜显性消费量增长约38图232022Q3全球精炼铜累计短缺295万吨图242020年中国在全球精炼铜消耗量中占比达58资料来源ICSG浙商证券研究所资料来源ICSG浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1219请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度232中游TCRC持续增长中游产能放量趋于紧张中国冶炼厂粗炼费精炼费TCRC自2021H2增长2021年4月2日中国冶炼厂粗炼费为285美元千吨精炼费为285美分磅至2022年11月25日粗炼费上涨至895美元千吨精炼费上涨至895美分磅TCRC持续增长表明短期中国精炼及冶炼铜产能放量趋于紧张图25中国冶炼厂粗炼费TC自2021H2持续增长图26中国冶炼厂精炼费RC自2021H2持续增长资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所233多因素扰动2022Q3全球多家龙头矿企产量大幅下滑全球多家头部矿企前三季度产量下滑2022年1-9月全球多家龙头矿企产量同比大幅下滑如CODELCOGlencoreAntofagastaAngloAmerican等头部矿企前三季度同比下滑超过10原因主要包括矿山品位下滑维修或罢工导致的工厂停工以及干旱等外部因素影响表4全球多家头部矿企2022年前三季度产量下滑单位千吨2021Q32022Q3公司2021年同比三季度运营情况累计累计Freeport-174312751424117Grasberg铜矿和CerroVerde铜矿带来增量McMoRanMinistroHales铜矿的矿石品位下降此外Chuquicamata和ElCODELCO172811851062-104Teniente两大铜矿的矿石品位活性和回收率下降Chuquicamata的冶炼厂运营困难影响到了公司产量BHPGroup15741209124227Escondida产量增长OlympicDam产量增长Katanga的土地使用岩土工程及加工限制影响506万吨Glencore1196896771-1402022年1月出售ErnestHenry引起基数变动影响341万吨Collahuasi因采矿顺序导致开采的矿石减少影响23万吨Cuajone铜矿停工4月恢复另外ToquepalaLaCaridad和SouthernCopper958718653-90Cuajone的矿石品位下降FirstQuantum816615570-73主要是由于Kansanshi铜矿的产量下降Minerals干旱导致LosPelambres产量同比下滑238Centinela铜精矿Antofagasta722543451-170品位下滑217httpwwwstockecomcn1319请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度我们在智利的所有业务预计品位降低LosBronces不利矿石AngloAmerican647487420-138特性部分被秘鲁Quellaveco的第一批铜产量所抵消塞尔维亚佩吉铜金矿上带矿卡莫阿-卡库拉铜矿西藏巨龙铜紫金矿业584408632550矿等重点项目顺利投产Kennecott铜矿较的品位和采收率部分被OyuTolgoi铜矿RioTintoCorp52336139080较低的品位和采收率所抵消2022年9月与2021年同期相比减少了4200吨-7这KGHMPolska391296295-03与国际资产有关KGHMPolskaMiedSA的电解铜产量略有Miedz增加Vale297219187-148Sossego铜矿工厂维护将持续到2022Q4Q2MMG的铜产量受到社区行动的重大影响社区行动在本季度因安全问题停产超过50天在社区成员同意停止抗议活动并参与和平对话进程后LasBambas的制作于6月11日重新开始MMG290225182-192Q3情况有所改善在第三季度公司继续与LasBambas矿附近的社区成员进行沟通并与六个参与社区中的四个达成了协议现场团队现在正在与其他两个社区就执行协议并推进对话7月发生重大降水事件CarmendeAndacollo铜矿的产量减Teck287215205-47少资料来源各公司官网浙商证券研究所注BHPGroup按公司发布的财年数据统计3未来供给端受限新能源需求拉动供需错配看好铜价走强31铜矿投产周期较长历史资本开支不足阻碍供给端放量2015年左右铜价下跌削弱矿企资本开支意愿2016年开始全球头部矿企资本开支明显下滑2011年之后铜价持续下滑至2015年左右铜价贴近成本曲线90分位线铜价下跌削弱铜矿企业资本开支意愿2015年后自由港必和必拓嘉能可力拓英美资源以及第一量子等全球头部企业资本支出水平大幅下滑图272016年后全球头部矿企CAPEX水平较低百万美元图28历史铜价下跌削弱矿企资本开支意愿资料来源Bloomberg浙商证券研究所资料来源BloombergWind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1419请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度铜矿投产周期较长从发现到投产约需185年据SPGlobalMarketIntelligence统计铜矿项目发现勘探与研究约需要134年时间研究结束至矿山建设需要19年从建设到投产需要32年即从发现到投产大约需要185年从研究结束到投产约51年近年资本开支下滑将阻碍供给端增长20162021年矿企CAPEX水平较低阻碍20222025年供给端增长从数据来看全球CAPEX投入与产量释放时间差约为4年2016年之后矿企CAPEX支出不足预计将阻碍20222025年供给端放量图29铜矿从发现到投产周期较长年图30全球CAPEX投入与产量释放时间差约为4年资料来源SPGlobalMarketIntelligence浙商证券研究所资料来源BloombergICSG浙商证券研究所32目前终端需求以传统领域为主未来新能源需求有望逐渐凸显铜具有良好的导电性和导热性终端需求领域主要为建筑基础设施工业交通运输及电力设备据IWCC数据2020年建筑基础设施工业交通运输电力设备铜消耗量占比分别为2716121232建筑中铜主要用于配电管道水暖等基础设施中主要用于电力网络及传输相关工业领域主要用于工业变压器等电气领域及阀门管件等非电气领域交通运输领域主要运用于线束等汽车电气电力设备领域主要应用于消费品电子设备等图31铜终端需求主要用于五大领域单位千吨资料来源IWCC浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1519请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度目前铜需求量以传统领域为主未来新能源转型需求将逐步凸显1光伏预计至2025年光伏行业将带动铜需求量234万吨光伏产业用铜量主要集中在传导的电线电缆中另外逆变器变压器等环节也需要铜根据IEA国家能源局发布光伏产业新增装机量历史数据及增速预计到2025年光伏新增装机量可达425GW据NavigantResearch统计1MW光伏使用55吨铜则预计2025年光伏产业将带动铜需求量234万吨表5光伏产业铜需求量预测20182019202020212022E2023E2024E2025E中国光伏新增装机量GW443048556991112143海外光伏新增装机量GW527879119143174227282光伏新增装机量总计GW97108127174212265340425每MW耗铜量吨5555555555555555中国新增光伏总计耗铜量万吨2417273038506279海外新增光伏总计耗铜量万吨294343657896125155全球新增光伏耗铜量总计万吨53597095116146187234资料来源IEA国家能源局NavigantResearch浙商证券研究所2新能源汽车预计至2025年新能源车汽车BEVPHEV将带动铜需求量249万吨新能源车用铜主要集中在线束电池电机及电力电子器件等部件据ICA统计传统燃油车单车含铜量23kgPHEV单车含铜量约为60kgBEV单车含铜量约为83kg根据IEA发布的全球BEV和PHEV保有量历史数据及增速预计2025年全球BEVPHEV汽车增量分别为22999百万辆则2025年新能源汽车行业将带动铜需求量约249万吨表6新能源车产业铜需求量预测2018201920202021E2022E2023E2024E2025E全球BEV新增百万辆1415234663100152229全球PHEV新增百万辆0606091928426599BEV单车耗铜量kg8383838383838383PHEV单车耗铜量kg6060606060606060BEV新增耗铜量万吨111319385383126190PHEV新增耗铜量万吨4361117253959总计耗铜量万吨1516255070108165249资料来源IEAICA浙商证券研究所3风电预计至2025年风电领域将带动铜需求量110万吨据矿产资源网统计海上风电每兆瓦需要消耗15吨铜陆上风电每兆瓦消耗5吨铜根据GWEC发布的海陆风电装机量历史数据及增速预计2025年风电领域将带动铜需求量110万吨其中陆上风电约耗铜53万吨海上风电约耗铜57万吨httpwwwstockecomcn1619请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度表7风电领域铜需求量预测20182019202020212022E2023E2024E2025E海上风电装机量GW4672119243138陆上风电装机量GW46558873818897107海上风电每兆瓦耗铜量吨1515151515151515陆上风电每兆瓦耗铜量吨55555555海上风电耗铜量万吨79103228374657陆上风电耗铜量万吨2327443640444853海上陆上风电总计耗铜量万吨30375468698194110资料来源GWEC矿产资源网浙商证券研究所33能源金属属性强化预计2025年供给出现明显短缺供给端方面历史数据采用ICSG统计口径综合考虑到2022年各矿企产量目标和前三季度目标完成率情况以及2016年以后头部矿企整体资本开支水平不足等因素我们预计20222025年全球铜矿产量分别为2174223223022393万吨同比增速分别为30273140考虑到各地区历史精炼铜产量表现中游精炼费和粗炼费表现以及精炼产能投产时间等因素我们预计20222025年全球精炼铜产量分别为2525257926442708万吨同比增速分别为18212524需求端方面历史数据采用ICSG统计口径考虑到铜消耗量历史数据及增速经济复苏预期以及新能源转型需求等我们预计20222025年精炼铜需求量分别为2544259026712789万吨同比增速分别为07183144其中我们预计20222025年光伏新能源汽车及风电三大产业需求量合计分别为254335446593万吨2025年三大新能源产业需求量占比提升至21较2022年增长10pct铜新能源属性有望强化未来供给端放量受限新能源强力拉动需求增长预计2025年供需将现明显短缺根据ICSG历史数据口径我们预计20222025年全球精炼铜供给缺口分别为19112782万吨表820182025年供需平衡表单位万吨20182019202020212022E2023E2024E2025E全球铜矿产量20582061206821112174223223022393增速2602032130273140供给端全球精炼铜产量24062408245924802525257926442708增速2201210918212524中国光伏新增装机量GW443048556991112143海外光伏新增装机量GW527879119143174227282光伏新增装机量总计GW97108127174212265340425需求端光伏每MW耗铜量吨66666666中国新增光伏耗铜量2417273038506279海外新增光伏耗铜量294343657896125155httpwwwstockecomcn1719请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度全球新增光伏耗铜量总计53597095116146187234全球BEV新增百万辆12256101523全球PHEV新增百万辆111234710BEV单车耗铜量kg8383838383838383新能源汽车PHEV单车耗铜量kg6060606060606060BEV新增耗铜量111319385383126190PHEV新增耗铜量4361117253959总计耗铜量1516255070108165249海上风电装机量GW4672119243138陆上风电装机量GW46558873818897107海上风电每兆瓦耗铜量吨1515151515151515陆上风电每兆瓦耗铜量吨55555555风电海上风电耗铜量79103228374657陆上风电耗铜量2327443640444853海上陆上风电总计耗铜量30375468698194110新能源领域耗铜量合计98112149213254335446593其他消耗量23502323234923132290225522252196全球精炼铜消耗量24482435249825262544259026712789增速33-05261107183144供给短缺-42-27-39-46-19-11-27-82资料来源ICSG浙商证券研究所4风险提示需求增长不及预期供给端释放超预期行业供需测算偏差风险httpwwwstockecomcn1819请务必阅读正文之后的免责条款部分行业深度股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn1919请务必阅读正文之后的免责条款部分