本报告导读：
　　公司FY2023H1业绩符合预期，羽绒服业务维持稳健，OEM业务实现高增，看好旺季销售表现。
　　摘要：
　　投资建议：看好寒冷天气及新品加持下，公司旺季销售延续稳健增长。维持FY2023-2025归母净利预测为24.7/29.4/34.9亿元，最新收盘价对应FY2023-2025 PE为13/11/9倍，维持“增持”评级。
　　中报业绩符合预期，彰显经营韧性。FY2023H1公司收入同比增长14.1%至61.8亿元；归母净利同比增长15.0%至7.3亿元；毛利率同比下降0.7pct至50.0%。
　　羽绒服业务稳健增长，毛利率持续提升。FY2023H1品牌羽绒服业务收入同比增长10.2%至38.6亿元，毛利率同比增长2.2pct至63.6%。其中波司登品牌收入同比增长8.2%至35.2亿元，毛利率同比增长3.9pct至66.5%，主要得益于品牌力提升，以及创新轻薄羽的推出带动产品结构改善。在库存方面，截止9月30日公司库存周转天数为181天，较本财年初下降31天，主要得益于公司维持较低的首单比例并坚持拉式补货，有效提升存货管理效率。10月至今国内疫情反复导致公司约20%的门店及物流发货受到影响，线下流水承压，我们认为若后续疫情得以有效控制，阶段性压制的需求有望逐步释放。
　　贴牌加工业务高质量增长，女装业务明显承压。1）贴牌加工业务：FY2023H1收入同比增长32.7%至19.0亿元，主要得益于核心客户订单稳健增长，且公司持续开拓新客户；毛利率同比增长1.3pct至20.4%，主要得益于有效的成本管控及人民币贬值带来汇兑收益。2）女装业务：FY2023H1收入同比下降18.3%至3.4亿元，主要由于国内疫情多点频发；毛利率同比下降7.4pct至66.2%，主要由于部分产品折扣有所加深。3）多元化业务：FY2023H1收入同比增长22.2%至0.88亿元，其中飒美特收入同比增长36.6%至0.76亿元，为500+所学校年供应超过百万件校服；毛利率同比下降0.7pct至50.0%，基本持平。
　　风险提示：疫情反复影响终端消费，新品销售不及预期