10月底因专项债集中发行与下旬缴税高峰共振，资金利率出现显著抬升，跨月过后资金利率快速回落。往后看，11月银行间流动性缺口主要来自于MLF与OMO到期，而除此之外，11月流动性并无明显缺口。11月除公开市场到期之外，主要的流动性扰动因素来自于国债发行，根据财政部《2022年第四季度国债发行计划》，11月国债发行量或将接近万亿，而到期量仅有3469亿元，国债的净融资将抽取银行间较多流动性。而主要的流动性补充因素来自于财政净支出，受季节性影响，11月财政投放力度将明显高于10月，预计11月政府收支差将达万亿，将有效对冲国债发行的影响，导致11月除MLF与OMO到期之外，资金面供需差并不明显。而MLF与OMO到期，央行可以灵活进行续作，故在央行呵护下，流动性将保持中性偏松。
　　货币政策方面，从2021年第一次降准开始，本轮中国货币宽松已经走出“降准—降息—降准—降息—降息”五步。当前疫情反复严重压制服务业表现，中国经济仍然面临着预期转弱与需求不足的问题，稳增长仍是货币政策的核心目标。11月MLF公开市场操作万亿到期，将是货币政策第一个观察期。若央行选择降准置换MLF，则意味着LPR降息空间也被进一步打开。货币政策稳中偏松的基调不会发生变化，但需要注意两点：其一，当前中国实体经济并不缺流动性，在流动性已经比较充足的前提下，相较于进一步降准降息，打通实体经济梗阻更为重要。其二，11月美联储加息75BP，且加息终点预期被进一步抬高，中美利差持续走阔，美元兑人民币已在7.3左右的高位。中国央行在此时逆势宽松，将给人民币带来更多压力，故央行或将避其锋芒。综合考虑，11月续作MLF或是更佳选项，而降准的预期不应过高。
　　债市方面，当前基本面仍不支撑利率突破前低或前高，十年期国债收益率将维持2.6-2.8区间震荡。当前债市的安全边际来自于：其一，基本面，疫情对经济的困扰十分明显，疫情反复背景下，消费增速中枢出现明显掉档，疫情的不确定性持续掣肘经济复苏进程。其二，政策面，弱基本面背景下，稳增长仍是货币政策首要任务，货币政策稳中偏松的基调不会发生变化。而当前债市进一步走牛的限制来自于两方面，其一，资金面，前期受益于退税和高强度财政支出，以及弱预期下的实体经济资金需求不足等因素影响，资金面极为宽松。而现在随着前期松资金面的支撑因素逐渐退坡，资金面虽然在央行呵护下仍然保持偏松状态，但边际上不如前期宽松。其二，虽然当前经济增长速度较缓，但经济弱修复态势尚未被打破，宽信用仍是政策推进方向。当前基本面尚不支撑十年期国债收益率突破前低，后续债市利率中枢若想破位下行，需MLF政策利率进一步调降来进行助推，但目前MLF调降的可能性较低，债市仍将维持区间震荡。
　　风险提示：货币政策超预期，疫情反复超预期。