电子烟税收政策落地。10月25日财政部、海关总署、税务总局发布关于对电子烟征收消费税的公告。电子烟纳税主体是品牌商与批发商环节，实行从价定率的办法，按照生产、批发电子烟的销售额计算纳税，生产（进口）环节的税率为36%，批发环节的税率为11%。
　　征税情况在预期内，预计征税后各环节仍可正常运营。电子烟征税是市场共识，是电子烟监管必然的一步，按乙类烟标准征税也在预期内。虽然纳税主体为品牌和批发环节，但向产业链上下游转移顺畅，而且产业链各环节净利率不低（22H1思摩尔/雾芯科技毛利率48%/41%，净利率24%/29%），预计分摊税收后，即使终端价格变动不大，行业尚能维持正常运转且各环节保持正向盈利。此外，小厂、小品牌没有规模效应因而利润更薄，征税给以更大压力，份额有向头部集中可能，未来格局好转+行业回暖后，终端价格有望上行，给各环节更多利润空间。
　　短期影响思摩尔利润，长期有望良性发展。对于思摩尔，虽不直接承担税收，但预计存在品牌商转嫁，可能短期影响利润。但考虑产业链地位，收缩空间有限，且征税后有望迎来行业良性发展与公司份额巩固。展望未来，思摩尔外销可期待一次性产品放量+英美份额提升，内销需跟踪新国标产品动销，新品虽对浅度烟民吸引弱，但尼古丁存在粘性，且消费者消化完果味囤货后对烟草味诉求将更强，需求有望触底回升。
　　盈利预测与投资建议：预计23年海外稳健、国内调整，净利率可控。预计22-24年净利30/36/45亿元，给予23年25倍PE估值，对应合理价值16.32港元/股（港币汇率0.93），维持“增持”评级。
　　风险提示。政策不确定性；净利率进一步下滑；新业务不及预期。