18  年手机游戏业务持续高增长，市占率达  6.5%。公司  18  年手游业务实现流水合计  86.83  亿元，国内手机游戏业务流水同比超过  85%，增速高于行业水平，18  年公司国内手机游戏业务市占率为  6.48%。18  年手机游戏业务取得营收  55.82  亿元，毛利  45.18  亿元，同比分别增长  70%、80%，占整体营收比重达  73%。18  年公司运营的月流水过亿产品超过  5  款，最高月流水超过9.3  亿，新增注册用户合计超过  1.1  亿，最高月活跃用户超过  2000  万；网页游戏  18  年实现收入  16.46  亿元（-28%），占营收比重为  22%。毛利率方面18  年手机游戏与网页游戏毛利率分别为  80.95%和  71.9%，同比分别提升4.46pct  和  5.04pct。截至  19Q1  公司整体毛利率已提升至  87.7%，我们判断主要与公司手游自研业务占比提升有关。
        新产品推广导致  19Q1  营销费用率达  66%，后续国内外产品储备丰富。19Q1公司收入  32.5  亿元同比环比均大幅提升，同时销售费用也达到  21.4  亿元，销售费用率  66%，我们认为销售费用的快速增长主要与公司大力推广新游戏所致，随着后续新产品推广进入成熟期，费用端投放有望缩减，从公司上半年业绩预告来看，单  Q2  利润增速已有提升趋势，高营销费用投入我们认为也树立了公司的运营壁垒；新产品方面，公司的发行策略从相对专一的“ARPG+SLG”调整为“多元化发展”。截至  18  年底，公司已经储备了《剑与轮回》、《猪与地下城》、《仙灵  2（暂定名）》等  9  款独家代理手机游戏，以及包括《超能球球（暂定名）》、《代号  YZD》、《传奇  S》、《精灵盛典》等在内丰富的自主研发产品。18  年公司海外品牌  37GAMES  覆盖  200  多个国家和地区，全球发行手机游戏近  80  款。公司已储备全球多区域产品西方魔幻  SLG游戏《代号  MH》、SLG  游戏《代号  ZSJ》等，发力全球  SLG  市场；此外针对日本、韩国等市场也储备相关二次元、ARPG  等类别的游戏。
        盈利预测。我们预计公司  2019~2021  年的  EPS  分别为  0.88  元、1.07  元和1.28  元。参考同行业可比公司  2019  年  PE  一致预期，考虑公司游戏发行运营的龙头地位，我们维持公司  19  年  16~20  倍  PE，对应合理价值区间14.08~17.6  元，维持优于大市评级。
        风险提示。手游新品表现不及预期，老产品流水快速下滑，海外市场风险。