19年经济开局不佳，前两月工业增速下滑，工业企业收入增速下降、利润增速转负。但进入3  月份以来，制造业PMI  大幅回升，同时6  大集团发电耗煤增速由负转正，全国粗钢产量增速仍高，意味着3  月工业经济有明显改善。
        19年2月CPI  降至1.5%的一年半低点，引发了对通缩风险的担忧。但进入3  月份以来，猪价大幅上涨，或使得3、4  月通胀出现大幅跳升。但另一方面，由于4  月份起增值税率大幅下调，将拉低PPI  和CPI  非食品价格，因此综合来看未来通胀虽有上升压力，但有望保持在2.5%左右的温和区间。
        央行暂停投放，货币利率反弹。
        上周央行再度暂停逆回购操作，公开市场回笼1100  亿货币，3  月份累计回笼货币6900亿。但央行称月末财政支出力度较大，市场流动性依旧充裕。根据过去两年的经验，今年3  月份财政放款预计会达到7000  亿，因此综合来看3  月份金融机构超储率应与2  月基本持平，位于1.7%左右，高于去年同期的1.3%，但低于去年12  月的2.4%。
        此前总理表态不走大水漫灌老路，而央行易行长表示今年中国准备金率下调空间下降，均意味着货币政策进一步宽松的空间有限。加之短期中国经济步入筑底期，通胀低位迅速回升，均制约了央行货币宽松空间。
        我们认为未来货币政策仍将保持宽松，但宽松程度或比1  季度有所下降，因而货币利率中枢或也比1  季度低点略有提升。
        化解地方债务，利率中枢下降。
        今年3  月12  日，山西交控集团总经理郝玉柱在2019  年工作会议上表示，山西交控集团与国开行山西分行牵头的7  家金融机构成功签约银团贷款2607  亿元，降低融资成本，有效防范化解区域性金融风险隐患。而在今年2、3  月份，彭博等媒体报道国开行正在与镇江、湘潭等部分地区合作推进隐性债务的化解。
        我国虽然在15  年曾经进行过一次地方政府的债务置换，理论上地方政府的债务已经全部显性化。但是考虑到我国特殊的国情，目前各地依旧存在庞大的隐性债务，这些债务从理论上不属于地方政府债务，但依旧和地方政府存在千丝万缕的关系，比如融资平台通过假的PPP、违规的担保承诺等形成的债务。
        而这些地方政府隐性债务通常利率居高不下，同时由于政府隐性担保的背书，其实际违约风险极低，因而政府隐性债务的存在极大地提高了市场的利率中枢水平。但如果能够将高息的地方政府隐性债务置换成低息的国开行贷款或者其他债务，其实就相当于降低了真实的无风险利率水平。
        债市震荡格局，配置信用转债。
        展望未来，我们认为债市仍将保持震荡格局：
        一方面，债市的有利因素包括海外经济减速，美国加息预期下降，全球国债利率集体下行。而国内对影子银行的监管未松，加上地方隐性债务的积极处置，有助于降低中国的利率中枢水平。
        另一方面，猪价大涨推升通胀反弹，国内经济步入筑底期、下行速度趋缓，加之财政减税降费力度空前，均降低了货币政策进一步宽松的必要性。而央行近期持续回笼货币，货币利率中枢出现了明显抬升，也不利于利率进一步下行。
        而在债市配置的品种上，我们依然维持可转债和信用债优先，利率债其次的建议。随着宽财政以及宽信用的逐步发力，企业盈利有望见底回升，对股市和信用债有利，而利率债仍将维持低位震荡格局。
        风险提示：基本面变化、货币政策不达预期、资金面大幅波动。