随内部改革持续，预计公司2019年有望实现净利率同比改善，维持"增持"评级。    
        ▍2018年营收同比+25.58%，利润增速不及收入同比+6.34%。公司发布2018年年报，实现营收236.66亿元，同比+25.58%，实现归母净利润25.29亿元，同比+6.34%，公司毛利率整体下行1.07pcts至37.16%；其中Q4单季度实现营收86.35亿元，同比+21.3%，归母净利润9.65亿元，同比+3.2%。全年来看，公司收入增速符合预期，主要受益于持续扩张策略；然利润增速不及收入增速，主要是抢占市场致费用扩张的战略导致，叠加国内政府端毛利率承压、资产减值等。公司2018年全年期间费用率（含研发）同比下降0.46pct至25.5%，其中销售费用率全年同比+1.4pcts至14.2%，Q4单季度同比上升3.3pcts至14.9%，主要源于公司处于业务扩张阶段，大力扩大市场份额及完善销售渠道。公司2018年全年实际所得税率为6.4%，较2017年10%同比降3.6pcts，主要源于研发费用加计扣除等优惠政策带来的税盾效应及可抵扣暂时性差异带来的递延所得税资产。整体看公司2018年收入增速稳健，政府端项目为利润增速不及收入增速主要原因，随内部改革持续，我们认为公司2019年有望实现净利率同比改善。    
        ▍营收端产品结构及国内外占比同2017年，政府端毛利率承压。分产品来看，公司2018年实现解决方案营收122.15亿，同比+24.19%，毛利率同比-2.15pcts至41.04%；实现产品营收97.63亿，同比+28.57%，毛利率持平，毛利率下行主要源于解决方案端。分地区来看，2018年实现国内营收150.88亿，同比+25.34%，毛利率同比下降2.08pcts至34.89%，我们认为国内毛利率下降主要源于政府端毛利率下滑；海外营收85.78亿，同比+26.01%，毛利率同比上升0.68pcts至41.15%。整体而言，公司2018H2毛利率环比2018H1提升1.1pcts至37.6%，其中解决方案毛利率环比-1.6pcts至40.4%，产品毛利率环比+2.5pcts至38.2%；国内毛利率环比-2.7pcts至33.8%，海外毛利率环比+7.5pcts至44.2%。公司下半年毛利率增长主要源于海外毛利率的提升，我们认为海外毛利率下半年环比大幅提升主要源于（1）公司加强海外渠道管理，调整人员结构，经营效率大幅提升；（2）低毛利率区域产品结构调整，提高了差异化竞争能力；（3）汇率趋稳对冲不利影响。    
        ▍2019年看好B端及下半年政府端需求回暖，长期看好公司内部改革带来的稳健发展。商业端空间打开、雪亮工程验收带来的需求等有望成未来增量点。公司层面来看，自2017年管理层上任至今改革仍在进行，海外部分地区效益已经凸显，2018H2毛利率大幅提升；国内正锐意进取，推出"HOC架构"争取更多解决方案。我们预计公司改革仍将持续，看好内部改革带来的公司稳健发展。    
        风险因素：安防业增速放缓，公司内部改革不及预期，海外进程受阻等。
        投资建议：公司进行内部管理改革的同时，加大海外市场拓展力度，我们长期仍坚定看好公司发展，根据年报小幅下调公司2019-2020年EPS预测至1.05/1.32元（之前为1.09/1.34元），新增2021年EPS预测1.61元，给予2019年20倍PE估值，对应目标价20.92元，维持"增持"评级。