▍2018  年地方债发行回顾：发行缩量，结构生变，节奏分化。（1）规模增长放缓。2018  年地方债余额净增长3.3  万亿，为2015  年来最低值，主要与置换债发行减少和存量债到期增加的结构因素有关。其中，一般债、专项债余额当年分别增长1.7  万亿/1.7  万亿。（2）发行前低后高。上、下半年地方债余额增量分别为1.2  万亿/2.1  万亿（占比37.5%/62.5%），其中8  月财政部发文要求发行提速，使得三季度地方债余额净增长2  万亿，为16Q2  以来的最高单季增长。
        ▍2019  年地方债发行预判：净增约3.8-4.2  万亿，发行节奏大幅提前。（1）规模：预计地方债余额增长3.8-4.2  万亿，基本对应2015-18  年平均水平（4.2  万亿），2019  年最大结构特点是新增债发行量（预计4  万亿左右），远高于近三年均值（1.65  万亿）；（2）投向：专项债发行量大幅提升，用途或仍以兼顾公益性和收入来源覆盖的土储、棚改和收费公路为主；（3）节奏：财政部力争前三季度发行完毕目标下，预计2019  年四个季度地方债净增额分别为1.1  万亿/1.6  万亿/1.1  万亿/0.1  万亿（对应全年净增量4  万亿的预测中位数）。
        ▍流动性影响：发行期间带来短时流动性占用，后续将驱动存款和广义货币修复。新增债大幅发行，主要影响：（1）流动性：新增债发行品种对资金占用时间更长，预计大幅发行前期（3  月、4  月）存在集中的流动性短期冲击；（2）货币政策：料央行将加大对冲投放力度，3  月公开市场操作加码、4  月再次降准可能性较大；（3）信用派生：新增债发行能带来增量社融投放（当期）和增量存款派生（滞后），二季度以后对公存款改善有望带来M2  改善。
        ▍银行配置影响：高综合收益品种，银行配置意愿明显。（1）地方债持仓高度集中，2018  年末商业银行表内持有地方债规模15.3  万亿，市场占比87%；（2）高综合收益品种（考虑风险成本、资本成本），受益于免税因素和40BPs  发行溢价，目前地方债综合收益（1.48%）分别高于对公贷款、国债30BPs/55BPs（对公贷款定价高，但预期损失和资本占用亦偏高）；（3）考虑到2019  年贷款投放加大引导，地方债发行高峰银行资金来源方面仍稍显压力。
        ▍风险因素：宏观经济大幅下行，银行资产质量超预期恶化。
        ▍投资策略：2019  年地方债加速发行，短期带来流动性占用，但后续将驱动存款和广义货币增长修复。对银行而言，地方债综合收益优势明显，增配亦有助于RoRWA  改善。我们认为当前市场对银行面临的压力过于担忧（估值已低于历史最低水平），从近期业绩快报情况看去年下半年行业营收和盈利增速仍稳中有升，预期差下关注板块配置价值。建议优选资产质量指标优异、具备息差弹性的银行，投资组合包括招商银行、工商银行、农业银行和光大银行。