▍2018年自营/委管商场分别新增9/43家,较预测+2/-7家。截至2018年底，公司自营/委管商场数量分别达80/228家，同比+12.7%/+23.2%。基于2018年开店情况及对2019年的行业环境判断，调整18-20年自营开店假设为9/6/7家（原预测7/8/7家），委管开店假设为43/40/50家（原预测50/50/50家），18-20年营收增速预测分别为23.4%/14.3%/13.7%（原预测23.1%/14.7%/14.1%）。
        ▍新准则下委管商场“在建”数量成为关键变量。2018年之前，“前期冠名咨询”收入确认有两个时点：签约并取得土地、开业，各确认50%收入。2018年起公司使用新会计准则，按照履约进度进行收入确认，“在建”委管商场的数量成为预测重要假设，而“在建”数量变动又取决于新开工和竣工（即开业）数量。
        ▍投资支出增加，经营性现金流保持良好。2018Q1-3投资活动现金流出已达104.7亿元，超过2017全年；从净额来看，投资性现金净流出高于经营性现金净流入50.7亿元，但考虑到充足的现金储备（9月底货币资金76.9亿元）和授信额度（6月底剩余103.2亿元），判断目前尚无资金短缺风险。稳定现金分红+大额要约式回购彰显稳健的现金流状况，同时经营性现金流呈现环比改善态势。
        ▍行业观点：预计2019年家居零售存压，但翻新需求已成主导。我们测算2019年家居零售需求增速-7.5%，继续承压；从套数和金额占比看，测算翻新需求（2601万套，49.8%）已超过新房需求（985万套，39.0%），中国家居零售迈入存量为主的市场。家居行业周期性被削弱，消费属性得到不断增强，进而赋予其中长期的配置价值，调整期建议优选收入具备防御性、现金流良好标的进行配置。
        ▍风险因素。地产销售放缓拉低家居消费需求增长；自营开店、委管新开工及竣工数不达预期；新业务拓展进度低于预期；投资性房地产公允价值波动。
        ▍投资建议。2019年家居零售压力犹存，公司凭借良好的收入防御性、稳健现金流和高股息率，配置价值凸显。维持2018-20年经营性EPS预测  0.75/0.87/1.02元，EPS预测  1.28/1.41/1.56元。维持目标价14.4元，维持“买入”评级。