工业部门需求较弱，从耗煤量数据来看，2018  年  11  月份六大集团耗煤量同比下跌  13.0%，虽然跌幅比  10  月份大幅收窄  6  个百分点，但是仍然处于负增长区间。11  月份非制造业商务活动指数为  53.4%，比  10  月份大幅回落  0.5  个百分点。服务业经济活跃度也进一步下降。预计  2018  年  11  月份工业增加值增速将会较  10  月份进一步回落至  5.8%一线，比  10  月份回落  0.1  个百分点左右。
        分项数据：供需双双大幅回落，物价大幅下降，库存回升
        11  月份中采制造业  PMI  分项数据如下。（1）供给和需求双双回落：11  月份生产指数为51.9%，比  10  月份回落  0.1  个百分点；新订单指数为  50.4%，比  10  月份回落  0.4  个百分点。（2）库存指数双双回升：原材料库存指数为  47.4%，比  10  月份上升  0.2  个百分点；产成品库存指数为  48.6%，比  10  月份上升  1.5  个百分点。（3）就业情况有所转好：从业人员指数为  48.3%，比  10  月份上升  0.2  个百分点。（4）外贸形势有所分化：新出口订单指数为  47.0%，比  10  月份上升  0.1  个百分点；进口指数为  47.1%，比  10  月份回落  0.5  个百分点。（5）原材料价格和出厂价格大幅回落：主要原材料购进价格指数为  50.3%，比  10  月份回落  7.7  个百分点；出厂价格指数为  46.4%，比  10  月份回落  5.6  个百分点。（6）当月需求稳定：在手订单指数为  44.3%，与  10  月份持平。（7）生产经营活动预期继续回落：生产经营活动预期指数为  54.2%，比  10  月份回落  2.2  个百分点。
        未来几个月困扰中国经济增长的核心因素仍然是“如何平衡去杠杆和稳增长”
        结合  PMI、高频数据和最近几个月的经济增长数据来看，我们认为，导致中国经济增速持续下行的核心因素仍然是：一、在“去杠杆”和清理地方政府债务背景下，基建投资的走弱仍然困扰总需求的扩张，目前在平衡“地方政府去杠杆”和“稳增长”的天平仍然偏向“去杠杆”；二、坚持“去杠杆”带来的流动性紧缩正在影响企业和居民投融资，民营企业融资困难问题凸显，信用扩张速度不足的负面影响逐渐显现；三、目前宏观政策“转向”需要更大决心和执行力，目前力度仍然不足。
        预计  2019  年“去杠杆”和“稳增长”的天平会重新偏向“稳增长”，经济增速有望在  2-3  季度逐渐企稳
        我们预计  2019  年宏观政策的最大变化将是“去杠杆”和“稳增长”的天平会重新偏向“稳增长”，去杠杆的节奏和力度将会有重大调整，稳增长措施将会进一步落实，信用扩张速度有望触底回升。我们认为  2019  年宏观政策的调整可能体现在以下几个方面：（1）财政政策扩大预算赤字，财政预算对基建投资支持将会加大，基建投资有望触底回升；（2）货币政策将会边际上更加宽松，并且加大对信用派生渠道的疏通，M2  和社融增速有望触底反弹；（3）进一步减税降费，加大对部分行业的财政补贴力度，预计很多行业将会受益。预计  2019年  1-4  季度的中国  GDP  增速分别约为  6.3%、6.4%、6.4%、6.5%。
        风险提示：中美贸易争端仍然是  2019  年宏观经济最大不确定变量
        如果中美贸易争端进一步升级，那么美国对中国出口商品加税规模和加税力度有可能进一步上升，短期内对外需负面冲击将会进一步扩大，2