18Q3  MAU达9,270万（YoY+25%，QoQ+9%），公司预计2020年达到1.3-1.4亿。10月与腾讯达成战略合作，未来可互换动漫版权，共同投资动漫产业和内容，并联运游戏。公司继续大力投资番剧和纪录片，7月番剧版权50部，其中2部播放量超过1亿。
        2.  营收结构持续多元化，手游收入环比下滑，19Q1开启《FGO》新篇章预期收入回升，直播和增值业务及广告收入占比稳定提升；上线哔哩哔哩漫画，增持洛天依母公司股份，收购猫耳FM，向二次元产业其他领域拓展。公司收入结构更加均衡，手游收入7.44亿元，占比69.0%，收入仍主要来自《FGO》和《碧蓝航线》，游戏活动和新玩法推动手游收入同比增长；18Q2、Q3《FGO》iOS游戏流水现环比下滑，预计19Q1新篇章更新后收入将收获新增长；直播和增值业务收入1.69亿元，占比15.7%，增值服务付费渗透率2.8%，跟行业可比公司比较仍处较低水平；广告收入1.37亿元，占比12.7%，广告加载率、广告主数量和算法改进提升空间较大。
        3.  内容投入加大，营销拉新持续扩大，亏损扩大，利润率短期内承压，预计公司扭亏延后。18Q3公司亏损同环比扩大，受收入分成和内容成本投入增加影响，毛利率下滑，公司保持着对内容的投入，版权内容的支出也快速上涨，除了版权的直接采买，公司还对上游进行投资；流量获取成本持续走高，营销投入显著加大，环比保持50%上的投入增长。公司继续加强内容安全技术建设，内容审核相关支出贡献管理费用的增长。利润率短期内受收入增长放缓，及支出增加影响承受压力。
        4.  盈利预测与估值：我们预计公司2018-2020营收为4,103/6,225/8,925百万元，经调整净利润为-332/146/809百万元，经调整摊薄EPS-1.19/0.42/2.44元，对应当前P/S为7.1/4.7/3.3X。维持“推荐”评级。
        风险提示：活跃用户增速放缓风险、付费用户渗透率下滑风险、稳定优质内容生产风险、视听节目改编风险、UP主活跃度下滑风险、互联网信息分布政策变更风险、内容监管风险、游戏版号获取风险、收入增长不及预期风险、业务成本增加风险、市场竞争风险、互联网行业估值调整风险、外交关系变化导致的内容审核风险、汇率风险等。