分季度看，Q2  营收同比增长9.76%，较Q1  增速下降5.29  个pp，Q2  归母净利润同比增长0.35%，较Q1  增速下降14.63个pp。分区域看，境外营收为388.66  亿元，同比增长4.5%，占比为6.6%，较2017  年下降1.46  个pp；境内营收为5500.61  亿元，同比增长12.69%，占比为93.4%，较2017  年提升1.46  个pp。根据2017  年报，公司18  年营收目标超1.1  万亿元，较17  年增长超4%，18H1  完成比例超50%。
        业绩增速低于营收，投资收益影响较大，经营现金流出增加。18H1  归母净利润为191.4  亿元，同比增长6.1%，扣非后归母净利润为188.6  亿元，同比增长6.5%，其中18H1  毛利率为10.5%，同比提升0.09  个pp，由于18H1管理费用剔除掉研发费用（17H1  包含研发费用），如果加上研发费用，期间费用率较17H1  略高0.13  个pp；投资收益受合并子公司影响，较17H1  减少12.08  亿元（此也使得少数股东权益增长13.35%）；所得税增加10.71  亿元，所得税费用率提升约1个pp至23.91%，导致净利率略降0.17  个pp至4.68%。现金流方面，经营性现金流净额为-616.08  亿元，较17H1  净流出增加28.81亿元，收现比提升7.28  个pp  至95.42%，付现比提升14.63  个pp  至97.32%，我们认为现金流大量流出，主要因为拿地支出、工程款支付增加。公司由于PPP  项目的落地，长期应收款、长期股权投资、长期借款均增加较多。
        基建及海外新签订单下降，超50%PPP  项目在施工。18H1  新签订单为12140亿元，同比增长1.5%，其中房建订单8708  亿元，同比增长5.8%，基建订单3372  亿元，同比下降8.0%，设计勘察订单60  亿元，同比增长13.2%。分地区看，境内新签建筑业务订单11667  亿元，同比增长7.7%，境外新签建筑业务订单473  亿元，同比下降57.7%，主要因为多个重大项目落地速度慢于预期及17H1  基数高等。根据2017  年报显示，2018  年新签合同目标额超2.6  万亿元，同增超16%，18H1  完成不到50%。截至18H1，累计获取PPP  项目424  个，计划权益投资额6151  亿元，目前在施PPP  项目216  个，计划权益投资额3164  亿元，累计完成投资额839  亿元。
        盈利预测与评级。我们预计公司18-19  年EPS  分别为  0.89  和1.00  元，作为行业龙头，受益建筑和地产行业集中度提升大趋势，业绩稳定性好，给予18  年8-10  倍市盈率，合理价值区间7.12-8.90  元，维持“优于大市”评级。
        风险提示。回款风险，并购整合风险，海外政治风险。