上半年公司经营现金流量净额9.8 亿元，同增67.9%，应付票据增长63%。公司上半年归母净利润13.08 亿元，同增30.8%；Q2 净利润3.78 亿元，同降21.9%，主要由于公司费用投入策略调整，Q2 销售费用率提升6.81 个PCT。公司上半年净利率同增4.14 个PCT，主要由于毛利率提升和费用率下降：（1）18 上半年公司毛利率同比提升1.82 个PCT，主要由于原材料采购价格下降和产品结构升级带动均价提升；（2）公司18 年上半年期间费用率下降3.88 个PCT，其中销售费用率下降3.64 个PCT，主要由于公司调整广告投入策略，导致上半年广告费降低46.8%。
    加大新品推广和商超渠道扩张，有望推动收入稳定增长
    公司6 月推出升级产品精典型六个核桃，根据公司中报，下半年养元红枸杞饮料有望上市，有望推动产品结构升级。18 年公司发力一二线城市商超渠道，有望推动收入稳定增长。公司上下游议价权强，成本下行和产品结构升级将助力毛利率进一步提升。18 年公司加入央视“国家品牌计划”，赞助《经典咏流传》等活动，投入广告费用较多，公司上半年广告费确认较少，预计下半年广告费将有所提升，费用率稳中略升。预计下半年公司费用率提升幅度略高于毛利率提升幅度，下半年净利润增速略低于收入增速。
    盈利预测 公司产品结构升级和开拓商超渠道，有望推动收入稳定增长。预计18-20 年收入86.75/96.64/106.42 亿元，同增12.1%/11.4%/10.1%，18-20 年净利润27.38/31.61/35.43 亿，同增18.5%/15.5%/12.1%，对应EPS 为3.64/4.20/4.70 元/股，对应15/13/11 倍估值，给予谨慎增持评级。
    风险提示 食品安全风险；行业竞争加剧；新品推广低于预期；新市场开拓进度低于预期；原材料成本上涨超预期；费用投放效果低于预期。