Q1 预收账款较年初下降77.15%，主要由于经销商年前提前备货，年后确认收入后正常回落。
    公司一季度归母净利润9.3 亿元，同增80%，大超预期，18 年Q1+17年Q4 合并归母净利润16.7 亿，同增24%。一季度业绩超预期主要由于毛利率提升和销售费用率下降。Q1 毛利率同增3.06PCT，主要因为去年上半年包材价格较高，今年Q1 价格同比下降，预计今年下半年价格同比稳中有降，全年原材料成本降幅略低于一季度。公司销售费用率减少8.81PCT，主要系今年广告投放媒体及阶段性策略的调整所致。预计二季度起广告费用将有所回升，全年销售费用率同比稳中略降。由于公司规模效应显著，包材成本略有下降，预计全年利润增速将略高于收入增速。
    深化营销渠道+新市场开发，助推收入恢复正增长
    18 年公司深化营销网络和新市场开发有望推动收入恢复正增长。分区域来看，公司传统优势区域华中\华东\西南\华北市场Q1 收入增速分别为12%\18%\38%\21%，主要是新增经销商推动，渠道下沉将推动收入稳定增长；新兴区域东北\华南\西北市场Q1 收入增速为32%\27%\12%，合计同增25%，新市场开发有望贡献收入增量。公司营销费用投入将在18 年起逐步落地。Q1 公司经销商数量较17\18 年初净增97\7 个，有望拉动18 年收入增速转正，预计今年公司仍将继续增加经销商，为未来收入增长提供保障。
    投资建议 我们认为深化营销渠道+新市场开发将推动公司业绩恢复正增长。预计18-20 年收入83.6/89.4/94.7 亿元，同增7.9%/7.0%/6.0%，18-20 年净利润26.1/28.6/31.3 亿元， 同增12.8%/9.7%/9.3% ，EPS4.84/5.32/5.81，目前股价对应估值18/16/15 倍。给予谨慎增持评级。
    风险提示：食品安全风险，行业竞争加剧，新市场开拓进度低于预期，销售费用投放效果低于预期。