大卖场业态公司持续进行第二代升级，2017 年已升级5 处门店，2018 年上半年，以莱芜1 店为代表的大卖场门店升级持续推进；综合超市业态创新推出生活超市新型门店，2017 年已升级8 处综合超市为生活超市，2018 年，包括家家悦草庙子2 店、海涛新都店等生活超市新店陆续开出，生活超市业态突出生鲜品类和新鲜特色，商品端增加生鲜占比、丰富生鲜品类，增加切配食材和熟食品种，顺应年轻群体家庭生活社会化趋势。我们认为，公司门店改造和业态升级持续推进，结合公司合伙人机制的有序推进，有望助力同店增长，预计二季度同店保持较好增长态势。
    异地开店扎实推进，下半年开店有望加快。异地开店来看，2018Q1，公司胶东地区毛利率为17.67%，山东其他地区毛利率为17.78%，本埠和异地毛利率趋同反映异地门店逐步培育成熟，夯实异地开店基础；且今年5 月，公司与青岛维客合作取得实质性进展：家家悦与维客的第一家合作店，维客生活超市浦口路店顺利开出。整体开店进程看，结合公司2018 年目标开店100 家以上，2018Q1 新开店9 家、签约储备门店16 家，我们预计二季度，乃至下半年展店有望提速。
    内生变革共振提速开店，有望实现较快业绩增长。我们认为，公司正处于内生和外延的双重优化阶段：内生来看，上市以来，公司力推门店改造与业态创新，2017 年改造约100 家门店，升级大卖场5 家、社区综超8 家，2018 年持续贯彻贡献同店增长；外延来看，2018 年公司处于提速开店期，而异地开店的有效性取决于两点：生鲜供应链和团队的标准化复制扩张能力，一方面，莱芜生鲜加工物流中心正在建设，有望奠定西部城市生鲜供应链基础；另一方面， 2017 年开始公司在33 家门店试点合伙人制，成效较为突出，以制度保证前端门店人员的有效激励。公司胶东以外地区展店速度和门店成熟度提升有望打开外延成长空间，预计2018-2020 年EPS 为0.83/1.01 /1.23 元/股，维持 “买入”评级。
    风险提示： 1. 消费进一步大幅下滑，CPI 持续低迷；
    2. 外延扩张进程不及预期。