2017 业绩承诺顺利完成，18、19 年增长可期。根据业绩承诺，在不包含股权激励费用的情况下需实现净利润2.75 亿元，2017 年归母净利润2.73 亿元加回559万元激励摊销后为2.78 亿元，完成业绩承诺。2017 年8 月公司审议通过《关于向激励对象授予限制性股票的议案》，并业绩承诺2017-2019 年净利润扣除股权摊销后分别不低于2.75、3.60、4.70 亿元，彰显对公司长期成长的信心。
    收入增长稳定，各品牌增长可期。从收入端可看出，零售端业务发展稳定，收入按品牌分，主品牌玖姿收入9.36 亿元（11%+），尹默收入2.14 亿元（11%+），安正男装收入0.75 亿元（37%+），摩萨克收入0.35 亿元（15%+），斐娜晨收入1.02 亿元（92%+），安娜寇收入0.49 亿元。我们判断全年各品牌可比店增速均保持三季报水平，前三季度玖姿、尹默、安正和斐娜晨的可比店收入增速分别为8%、9%、15%、18%。2018 年初至今在维持良好同店的情况下，伴随新店成熟，我们判断一季度收入将有所提升，费用减少后利润增速将较2017 年有所提升。
    费用摊销有望逐步减少。2017 年扣非净利润变动主要系费用的增加造成：1）研发费用增加1351 万元（24%+）；2）应付职工薪酬增加1574 万元（35%+）；3）激励费用559 万元。根据我们的推算，在减扣有效税率后，扣非净利润同增约14%。我们预计随着2018 年增量费用减少，整体净利润增速或将提升。
    库存逐步清理，毛利率有望提升。公司全年毛利率66.74%，同比降低3.89pct，主要系折价消化库存造成。截至2017 年底，2 年以内的产品占比达74%（2016年为57%），库存清理接近尾声，库存周转天数从2016 年的399 天下降73 天至2017 年的326 天。我们认为2018 年公司存货负担减少，新品上架顺畅，毛利率将逐步提升。
    盈利预测与估值。公司主品牌企稳趋势确立，安正男装发展势头强劲，斐娜晨加速开店，预计摩萨克收窄亏损，我们预计公司18、19 年实现净利润3.56、4.57亿元，EPS 为1.23、1.58（元/股），2017-2020 年净利润复合增速为24.75%，给予18 年25X 市盈率，对应18 年PEG1.01，我们认为估值水平基本合理，目标价30.75 元，“买入”评级。
    风险提示。终端零售疲弱，新品牌拓展不达预期。