点评 
    区域需求有所改善，销量降幅环比收窄。今年以来公司核心区域河北省需求端在环保等因素的影响下表现一直偏弱，成为拖累公司产销大幅下滑的主因，但三季度以来已有一定改善，1-9月河北省水泥产量同比下降9.4%，降幅环比上半年收窄3.9个百分点。受益于核心区域需求的小幅改善，前三季度公司水泥和熟料综合销量为4563万吨，同比减少13.0%，降幅较上半年收窄6.4个百分点，其中三季度单季销量为2590万吨，同比减少约2%。 
    价格维持高位，但成本上升致毛利率回落。得益于冀东、金隅重组后区域竞争格局的改善以及大企业对价格的大力维护，在较弱的需求表现下，三季度核心区域河北省水泥价格虽较二季度高位一度有所回落但仍然维持在较高位置。三季度北京、天津和石家庄42.5标号水泥含税均价分别为424元/吨、388元/吨和361元/吨，较去年同期分别提升106元/吨、80元/吨和96元/吨。从三季度收入端27%的增速来看，公司单季销售均价同比仍有可观提升。但受制于原燃材料的大幅上涨，公司Q3毛利率为30.1%，同比回落2.8个百分点，反映吨成本的提升幅度也颇为显著。不过考虑到三季度单季毛利总额同比增长16.1%以及水泥熟料综合销量的变化，我们预计三季度单季的吨毛利或超过70元，属于历史上较高的水平。公司三季度吨费用为55元，同比增加16元，除受销量下滑的影响外主要是销售费用明显提升（同比增长36.1%）所致，主要原因为到位价结算产品销量的增加。综合上述因素，公司Q3单季吨净利为25元，同比小幅提升2 元。
    冬季限产力度超出去年，需求仍将是制约短期盈利的主因。从目前河北等地地方政府已经出台或落实的错峰生产措施来看，普遍较此前《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》更为严格。目前河北区域需求已受到下游工程停工等多因素的明显影响，且临近错峰生产全面实施的日期，需求短期难以恢复到前期水平。尽管华北供给端的收缩也超出去年，四季度价格大概率能维持高位且进一步上涨，但量大幅减少的影响难以消弭，公司四季度盈利同比难有明显改善。
    投资建议
    金隅冀东年内推动合并，但业务、管理、协同等层面的合作早已展开，双方在京津冀区域市场份额超过50%，合作以来区域市场秩序得到明显改善。尽管短期需求因素仍然制约盈利端的提升，但中期去看，环保、错峰等因素带来的行业去产能将进一步升级，同时京津冀、雄安新区建设提振区域需求，供需格局改善具备较强持续性，公司盈利有望呈向上趋势。
    我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为4.45、12.72、17.67亿元，对应EPS0.33元、0.94元和1.31元，维持"增持"评级。
    风险提示：需求低于预期，重组后协同效应低于预期