1H17 液体乳/冷饮/奶粉收入分别同比增长12.7%/10.6%/19.9%，其中核心产品收入同比增长31%，我们估算金典/安慕希销售额有望同比增长逾18%和45%。截止6 月中旬，公司常温液态奶市场渗透率为78.5%，同比提升1.3ppts。公司婴幼儿奶粉在母婴渠道的终端零售额口径同比增长35.9%。
    2Q17 毛利率季环比改善，行业竞争环境改善：1H17 公司整体毛利率同比下降0.7ppts 至38.2%，主要受到白糖、纸箱等包材价格上涨的影响，但国内原料奶收购价格基本稳定。2Q17 伴随产品结构改善毛利率从1Q17的37.6%环比改善至38.4%。1H17 销售费用率同比提升0.7ppts，2Q17 费用率同/环比2Q16/1Q17 分别提升2.8ppts/3.1ppts，来自于装卸运输费用及广告营销费用增加。今年以来公司将促销搭赠费用计入成本，2Q 成本及销售费用占收入比重与去年同期持平，鉴于原材料及销售费用占比提升，我们判断2Q公司的促销费用同比回落，2Q17 扣非净利润同比增长28.6%。
    我们的观点：公司2Q 收入增速超预期，盈利环比改善。三四线城市需求回暖趋势显著，公司强大的销售网络及经销商管理能力有助于液态奶市场渗透率的提升。同时奶粉业务在配方注册获批后，未来商超渠道的优势将进一步体现，同时母婴渠道也将维持快速扩张。下半年包材、原料价格或维持高位，但预期核心产品及新产品的快速增长将带动产品结构改善，预计年内毛利率压力不大。我们上调公司2018 年盈利预测5%， 2017/18年净利润同比增长7%/20%，当前2017/18 年P/E 分别为22x/18.8x，液态奶需求复苏，未来业绩印证有望推升估值提升，维持增持评级。
    风险提示：食品安全，原料价格显著波动，行业竞争加剧