规模扩张：线上线下齐发力，全渠道GMV 快速成长
    1H2017 苏宁全渠道GMV 同比增增长22.3%至1046 亿元。其中线上GMV 同比增长52.8%至500 亿，在总GMV 中占比提升至47.9%。估算易购天猫旗舰店贡献约80 亿，易购主站同比增长40%以上；1H17 线下可比门店营收同比增长4.54%，其中云店销售同比增长6.4%；苏宁直营易购服务站数量达到2079 家，可比门店销售同比增长33.5%。
    盈利能力：费用端下行是现阶段盈利能力提升主要来源
    1）1H2017 苏宁综合毛利率为14.16%，同比下滑0.53pp，主要由于主营业务毛利率伴随线上占比提升及品类结构变化同比下滑0.58pp 至13.04%。2）销售+管理费用率同比下降1.56pp 至13.8%，人工（yoy-0.49pp）、租赁（yoy-0.74pp）、水电装潢（yoy-0.29pp）等主要费用率全面下行。3）1H2017 存货周转天数为33.1 天，同比下降4.2 天，且低于京东36.3 天的水平，苏宁商品运营能力已处于领先地位，过往几年苏宁对商品经营内功的修炼成果开始逐步体现。
    经营改善周期，规模化盈利可期
    预计苏宁云商2017-2019 年总营业收入分别为1880 亿、2321 亿和2804 亿，净利润分别9.5 亿、19.6 亿和30 亿。当前苏宁正处于基本面持续向上改善的经营周期，外部受益行业格局稳定下，价格竞争趋缓、龙头抢占份额的集中度提升红利；内部与阿里系全面融合、线下门店调整基本到位，零售+物流+金融体系化布局完善。未来三年将进入线上逐步减亏、线下二次扩张、物流&金融贡献规模化盈利的可持续发展阶段，对标京东，苏宁PGMV/PS 估值已具备优势。维持“买入”评级！
    风险提示：：家电消费回落；线上竞争加剧；天天快递整合不达预期