量减价增，资产负债表继续改善
    公司上半年产量同比下降6.7%，销量下降10.3%，半年产销率95%。二季度毛利率32.6%，净利率15.6%，毛利率环比一季度下降，但净利率上升，主要得益期间费用率的下降。销售和管理费率保持平稳，财务费率继续延续下降趋势，带动期间费用率下降到12.9%。资产负债率继续下降到47.9%，连续5 个季度下降。二季度经营现金净额8.8 亿元，持续净流入。由于有3 条玻璃线进入冷修且还有深加工产能在建，投资现金净流出2.4 亿元。全年看，内生现金流可以覆盖资本开支，预计资产负债率还有下降空间。存货占资产比例创历史新低到5.2%，应收账款和票据占资产比重也下降到1.1%，公司资产负债表质量继续改善。
    行业供需好于市场预期，价格上涨可覆盖纯碱成本上升
    我们此前强调，2017-19 年将是玻璃产线冷修高峰，预计年内冷修与复产可维持均衡。2017 年1-8 月新点火及复产12 条线，冷修生产线9 条，相比去年底只净增3 条线，供给情况远好于市场预期。地产新开工面积增速仍较强势，需求不弱，我们判断旺季来临后玻璃价格仍有上升空间。去年公司总产能1.13 亿重箱，今年国内停产3 条线，马来西亚新投产2 条线，我们测算公司今年总产能在1.08 亿重箱左右。纯碱价格在7 月开始有所反弹，主流到位价在1840 元左右，不过玻璃价格也同比例上涨。我们预计下半年公司每重箱盈利稳中有升。
    产能扩充叠加深加工布局，看好中长期成长
    预计公司17 年有三条产线冷修，冷修期在3-6 个月；部分产线技术改造，技改或可提升产品品质，提高淡季玻璃价格；同时年内海外产线可建成投产。前期公司先后多次披露对外投资公告，在华东、华南以及东南亚地区进行节能玻璃产业投资，在湖南省进行光电材料投资。从下游应用领域来看，光伏行业未来5 年景气确定性较高，节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻，公司还可能向其他深加工领域扩张，中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高，有助于抵御地产周期性，提供长期成长空间。
    维持买入评级
    公司生产经营符合预期，我们维持盈利预测，预计17-19 年净利为11.3/12.5/13.4 亿元，EPS 为0.43/0.48/0.51 元，参考可比公司估值和公司历史估值水平，认可给予2017 年14-15 倍PE，对应目标价6.00~6.50元，维持买入评级。
    风险提示：冷修复产超过预期；地产景气度下滑等。