疫苗板块受招标取消影响，市场苗推广顺利，未来多个新品有望放量。公司疫苗板块主要受到蓝耳、猪瘟取消招标影响，相应收入下滑约70%，同时销售费用仅下降5.67%，与我们前期预计招标取消后费用刚性向符合，招采人员逐步转让市场苗销售，而费用短期也难在市场苗增长完全摊平，同时也体现了公司持续加大市场苗营销投入。而口蹄疫与禽流感招标整体都较为稳定。半年度口蹄疫市场苗高速增长，2017 年口蹄疫工艺改进进展顺利，逐步得到集团客户认可与采购，全年有望达到翻倍目标。蓝耳-猪瘟二联苗仍处于推广阶段（去年9 月份上市，半年推广期），并未大面积放量，预计3 季度开始有望贡献收入增量，其他产品如伪狂犬等也推广顺利，腹泻流行毒株疫苗获得新药证书。未来半年，公司有望在伪狂犬等领域继续获得新药证书及批文，为市场苗业务贡献新的增长点。
    化药、饲料2 季度受禽流感影响而未能高增长，后续行业景气恢复与公司产能投放将推动收入重回高增长。公司1 季度化药、饲料业务依然维持高增长，但2 季度开始在H7N9 流感的影响下，行业整体禽疫苗、饲料都受到严重影响，公司新增饲料蛋鸡料产能未能充分释放，化药业务仍保持20%以上增长。3 季度开始禽流感影响已经开始逐步消退，在行业景气恢复背景下，化药业务有望重回30%左右高速增长，产品升级与效率提升同步进行，而饲料业务随着产能不断投放，增长速度将超过20%。
    公司贸易业务受到行情影响而体量有所下滑，但盈利能力不断提升，而投资收益受维生素等行业利好而持续增长。
    后续激励机制完善、国际化等都为未来持续增长提供充足动力。（1）国改:当前国企改革方向日渐明朗，中央鼓励央企加快改革进程，公司当前公告中承诺10 月18 日前提出激励草案，作为中农发集团的最后一个待改革的上市公司标的，国改有望顺利落地；（2）国际化：公司已与默沙东签署战略合作协议，未来有望切入宠物疫苗等领域，在百亿新蓝海中开辟一块高成长性业务；（3）技改:公司当前持续进行口蹄疫工艺改进，并取得突破型成果，未来有望继续提升质量水平，打开长期增长空间；（4）并购:公司当前手握12 亿现金（发行债券融资），有望在饲料等协同领域进行并购，以完善综合服务商的布局。
    当前在高端苗市场爆发的大背景下，建议投资者重点配置低估值、经营拐点显现的疫苗新贵中牧股份。我们预计中牧股份2017-2019 年分别实现销售收入47.28 亿元、56.91 亿元、67.78 亿元，同比增长18.98%、20.37%、19.1%，实现归属于母公司净利润4.12 亿元、5.63 亿元、7.75 亿元，同比增长23.1%，36.8%，37.6%，2017-2019 年对应EPS 分别为0.96，1.31，1.8 元。 参照公司持续成长性，给与公司2017 年业绩对应估值35 倍，总目标市值144 亿，目标价33.6 元。
    风险提示：市场苗推广不达预期，生产批次问题等