投资要点
    2Q17 业绩基本符合预期。2Q17 净利增53%，主要来自于营收增32%、毛利率提升6.6pct。
    扩张效果显现，调味品延续高成长。2Q17 营收增速32%略有放缓，主因在于4 月份提价，短期渠道产生负面影响。分品类看，1H17 酱油、食醋分别增57%、46%，贡献大部分增量；新品料酒增60%，品类扩张再添新兵。从区域上看，调味品西南大本营（占比70%）增速20%-30%，估计以上海、北京为主的省外增速达40%-50%。受成本上涨影响，3 月公司产品提价5%-8%，渠道库存经过调整，6 月已恢复正常，预计下半年提价效果显现。 渠道上省内稳健发展，省外高举高打，发力一线城市及济南、青岛、杭州等地，同时完成百强县覆盖、强化餐饮渠道等，实现全国加速扩张。焦糖色业务将积极拓展下游应用场景，预计全年公司营收10 亿，同比增31%。
    受益结构升级，毛利率不断走高。2Q17 毛利率47%，同比升6.6pct，原因可能：一是产品结构提升：包括酱油品类占整体收入比例提升，以及中高端酱油占比提升（约65%）；二是提价影响；三是规模效应。销售费用率同比下降1pct；管理费用率增2.2pct，主要是受到研发支出增加影响。去年同期政府补助提高基数，今年非经常损益同比下降较多。往下半年看，提价效果显现，叠加调味品结构升级，毛利率持续提升趋势明确；千禾已形成一定品牌影响力，且具备市场基础，后续费用率可能收敛，预计17年公司净利1.6 亿，同比增60%，净利率提升至16%水平。
    产能满负荷运行，新建产能为收入增长提升支持。公司原有产能已经满产，95%产能利用率，正在推进20 万吨新产能建设，计划分两期四年达产，与销售增长基本匹配。估计17 年10 月料酒投产，目前酱油发酵罐可用到18 年，为未来收入增长提供支持保证。行业升级趋势明显，10 元以上价格酱油处于快速增长阶段，公司正处于发展黄金时代。
    股票激励方案出台，绑定公司与员工利益。公司公告限制性股票激励计划，拟以定增方式对109 名员工授予股票630 万股，占原股本2.0%，对原有股东摊薄影响不大。拟授予价格为市价50%（约9.31 元），相当于人均税前收益54 万，其中三位高管人均税前收益160 万，激励力度较大。业绩条件二选一：以16 年为基数，17-20 年收入分别增20%、40%、70%、100%；或净利增50%、80%、150%、220%。股票激励计划绑定员工与公司利益，激励到位，体现公司未来发展信心。
    盈利预测与投资建议：预计17-19 年EPS 为0.50、0.69、0.92 元，EPS同比增60%、37%、34%。最新股价对应PE 分别为37、27、20 倍。公司公告股东（北京宽街博华）计划减持不超过公司总股本7.7%的股票，减持方式由原来的“大宗交易”变为“大宗交易、集中竞价及协议转让”，短期或对市场产生扰动；长期看考虑到国内高端酱油市场空间广阔，千禾在全国化扩张时期可实现高速成长，维持“增持”投资评级。
    风险提示：全国扩张不达预期、食品安全事件。