平安观点： 

    保费收入增幅创新高，新业务价值大幅提升：公司上半年保费收入3459.67亿元，同比增长18.3%，增幅创近年新高，市场份额约为19.38%，继续稳居行业首位。在保费收入高增长的同时，经营效益和业务结构也持续向好。上半年公司新业务价值368.95亿元，同比增长31.7%；内含价值6975.20亿元，较去年年底增长7.0%。业务结构方面，公司继续加快期交业务发展，首年期交保费占长险首年保费的55.9%，同比提升5.3个百分点。公司坚持价值导向，突出回归本源，保费收入量质齐升。 

    高增长下偿付能力略有下降，但仍维持在较高水平：公司2016H/2016/2017H核心偿付能力充足率分别为298.32%/280.34%/275.75%，综合偿付能力充足率329.09%/297.16%/279.90%。整体来看在偿二代下偿付能力继续略有下降，一方面由于业务扩张的影响，另一方是公司上半年进行了次级债赎回和股东分红，但偿付能力充足率依然保持充足，远满足监管要求。 

    现金流分析：流量退保率有上升趋势，现金流压力整体有所下降：公司2016H/2016/2017H赔付率分别为41.8%/51.7%/39.1%，流量退保费分别为19.4%/17.3%/21.7%，费用率分别为15.6%/20.9%/15.3%。三者之和为76.0%，整体现金流压力有所下降，但流量退保率有上升趋势，主要受投资渠道多元化影响，银保渠道部分产品退保增加。 

    盈利分析：总投资收益率有所上升，整体盈利能力有明显好转：投资收益方面，公司上半年总投资收益率4.62%，较去年同期上升0.24个百分点。资产配置方面，固收类和权益类投资余额增加，股基配置占比（不含货币市场基金）由去年年底的10.05%增长到12.71%，息类收入稳定增长，公允价值变动损益增加。上半年净利润同比增长17.8%，除了投资收益有所增加以外，业务结构的改善以及传统准备金折现率假设更新也产生了积极作用。

    参与广发银行增发，银保协同逐步落实：2017年4月广发银行启动了新一轮增发，公司拟以不超过每股7.01元的价格认购约18.70亿股，总对价约人民币132亿元。此次增发完成后继续维持43.686%的股份，在管理层持续保持重大影响力。同时上半年公司与广发银行的协同效应初见成效，广发银行代理首年期交保费同比增长133%，推广国寿广发联名卡28.7万张。同时两者签订新的三年度日常关联交易框架协议，将持续带来各类业务收入。

    投资建议：上半年公司各项业务指标积极向好，内含价值与新业务价值持续增长，收入结构继续优化，现金流压力有所下降。伴随着投资收益的回升，公司盈利能力有明显好转，同时银保协同效应也初见成效，我们上调公司2017/2018/2019的净利润预测分别为223.71亿元（上调5.69%）/252.48亿元（上调6.06%）/288.37亿元（上调1.94%），对应EPS分别为0.79/0.89/1.02元，对应PB为2.3/2.1/1.9倍，继续看好公司作为行业龙头的未来发展，维持"推荐"评级。

    风险提示：宏观经济增速不及预期、市场利率下行风险、退保率升高风险等。