观点：
    结构优化，营销转型，饲料主业进入高增长通道。2017H1，饲料销量、营收和毛利润为197.39万吨、73.22亿元和16.77亿元，同比增长13.76%、14.56%和6.40%。公司持续优化产品结构，扩大高端猪料占比，提升水产料毛利率。2017H1，公司前端料销量同比增长19.08%，高于饲料销量同期增速5.32个百分点；水产料毛利率12.53%，同比提高2个百分点，利润同比增加1907万元。公司转变营销模式，聚焦规模猪场，推广驻场服务，大大提升了饲料产品中规模猪场直销比例。未来公司还将继续创新营销模式、调整客户结构，进一步扩大直销比例，预计短期内有望实现直销占比60%。我们认为受益于生猪出栏回升带来的饲料景气行情，叠加公司调结构、降费用的总体思路，2017年全年饲料主业实现量利齐升具备确定性。
    补强生猪业务，全产业链布局初见成效。2017H1，公司控股子公司生猪出栏25.39万头，收入4.03亿，同比增长7.62%，生猪收入已成为公司仅次于饲料收入的第二大收入来源。公司继续推进“养猪大创业”战略，布局种猪场，把控生猪种源头；推动“公司+农户”及自繁自养养殖模式，扩张养殖产能。2017年以来，公司先后在江苏、新疆、贵州、湖北、河北等地布局投资建设规模猪场，并在山西、陕西、四川等地设立养猪平台公司，为未来养殖扩张作准备。我们认为公司生猪养殖业务布局有望继续推进，一方面可以增厚公司利润，同时积极联动饲料销售，扩大饲料产品市场占有率。公司现有母猪存栏2.85万头，商品猪存栏31.85万头，预计2017年公司生猪出栏约60万头。
    提效降费成果显著，盈利能力增强。2017H1，公司以“降费用、提效率、增效益”为工作总基调，提升工作效率，降低费用率。2017H1，公司销售和管理费用下降约5,774.65万元，如剔除研发费用增长影响，则下降约7,407.95万元，同比下降约3.05个百分点；考虑财务费用，三项费用率同比下降约2.96个百分点，提效降费效果显著。未来公司将继续创新销售模式、推进原料分类集中采购、加强员工激励，预计费用率有望继续降低；同时公司农信互联逐步成熟，叠加金融服务业务发展较快，能有效缩短供应链、加速周转流通，提升营运效率。
    结论：
    我们认为公司饲料销量增长与结构调整将带来收入和利润率的共同提升，同时看好公司全产业链布局带来的产业联动效应。我们预计公司17-19年净利润分别为11.7亿元、14.5亿元和17.5亿元。预计2017、2018、2019EPS分别为0.27、0.34、0.41，对应PE分别为24/19/16倍，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示：饲料销量不达预期，产能扩张不达预期，禽畜价格波动风险