简评
    肥料降化工增，半年度业绩同比增长
    从营收来看，2017 年上半年肥料业务实现营收为9.90 亿，同比下降18%；化工方面，报告期内有机胺实现营收8.59 亿、己二酸及中间体实现营收9.13 亿、醋酸及衍生物实现营收7.37 亿、多元醇实现营收6.34 亿，分别同比增长25%、52%、33%、16%。化工业务的大幅增长带动公司营收增速达到21%。而价格方面，多数产品实现价格上涨，尿素、DMF、己二酸、醋酸、正丁醇2017 上半年均价为1597 元/吨、5899 元/吨、10373 元/吨、2712元/吨、6066 元/吨，分别同比上涨23.4%、37.2%、55.8%、49.7%、29.5%，但是受到原材料端的同时上涨，影响了公司的毛利率，公司2017 上半年总体毛利率为19.12%，同比下降2.02 个百分点。三费方面，2017 上半年公司销售费用率1.83%，较上年下降0.32个百分点，销售费用较上年同期增长3.5%，管理费用率1.46%，较上年下降0.45 个百分点，管理费用较上年同期下降7.07%，财务费用率为1.55%，较上年下降0.31 个百分点，财务费用较去年同期上涨1.29%。
    化肥行业盈利尚无改善，环保有望促使价格反弹
    2012-2016 H1，受到尿素供给过剩、农产品价格下跌等影响， 尿素持续下跌，直至 2016 H2 受供给端、成本端双重推动，尿素价格触底反弹，2017 上半年价格虽有波动，但是环保趋严不止、成本高企不下、下游农产品价格探底回暖，尿素上半年均价达到1597 元/吨，但是平均价差为1000 元/吨左右，叠加公司对尿素主动降负荷，因此预计尿素业务营收和净利均没有改善，或者同比下滑，我们认为后续随着后续中央环保督察组和2+26城市大气污染治理趋严，而2+26城市区域以及第四批环保督查进驻省份的尿素产能占比达到57%，尿素价格后续有望在环保影响下企稳甚至反弹。
    环保趋严利好龙头，三季度业绩有望大幅增长
    公司肥料业务占比不断下降，由2016年的25.6%下降到2017上半年的仅有21%，而化工产品占比则对应攀升。以煤炭为主要原材料的化工产品主要是有机胺（DMF）和醋酸及衍生品，公司有机胺系列产品主要包括DMF、一甲胺、二甲胺、三甲胺等相关产品，其中DMF为公司主导产品，公司具有25万吨DMF产能，是全球最大的DMF供应商，市占率超过30%以上，下游主要是PU浆料，龙头地位难以撼动；公司另外具有50万吨醋酸产能，市占率10%左右。其中DMF受到环保督查影响区域的产能占比达到74%，在环保影响下价格半个月涨幅500元/吨达到5075元/吨，后续以原油为原料的产品主要是己二酸及中间品和多元醇，己二酸主要用作尼龙66 和工程塑料的原料，产能16万吨，公司利用己二酸与DMF 产品形成的聚氨酯原料一体化供应优势，在市场上可以保持稳定的供应，下游客户认可度高；公司多元醇产品主要包括正丁醇、异辛醇等产品，总产能20万吨。
    由于中央第四批环保督察组已经进驻山东、四川、浙江等省份，同时为期一年的京津冀及周边地区（2+26城市）2017年大气污染防治工作已经展开，受此影响，多数化工产品，特别是受督察区域产能占比较多的化工行业，停产限产增多，开工率下降，价格均出现不同程度的上涨，其中DMF价格半月涨幅500元/吨达到5075元/吨；己二酸价格由7月底的8150元/吨涨幅1000元/吨，达到9200元/吨；正丁醇更是单月涨幅1550元/吨达到7700元/吨。我们认为短期环保趋严的影响不会消减，整个三季度产品价格有望维持高位，公司三季度业绩有望迎来大幅增长。
    在建50万吨煤制乙二醇项目，未来业绩增量空间大
    公司投资72亿用于建设以传统产业升级及清洁生产综合利用项目、肥料功能化项目、空分装置节能改造项目及50万吨煤制乙二醇项目，其中传统产业升级及清洁生产综合利用项目、肥料功能化项目、空分装置节能改造项目预计年内达产，公司届时将增加100万吨氨醇、100万吨尿素、50万吨复合肥，保证公司在尿素第一梯队的同时为公司未来的业绩继续添砖加瓦。
    公司现有5万吨煤制乙二醇产能，将凭借现有乙二醇项目的建设和生产中所积累的经验技术，新建50万吨煤制乙二醇项目，预计2018年3月份正式投产。由于国内乙二醇供需缺口仍然很大，2011年至2015年MEG年进口量维持在700万吨以上，进口依存度在60%以上，公司新建的50万吨煤制乙二醇项目采用自己研发技术，技术先进，生产的乙二醇无论是聚酯纤维还是聚酯切片都可以适用，预计达产后，将进一步拓展公司煤化工产品，同时每年将为公司带来19亿元的销售收入和3亿元的利润，拓宽公司未来成长空间。
    预计2017-2018年EPS分别为0.74、0.94元，对应PE为16X、12X，维