鉴于安全环保检查的日趋严格，2017 年上半年我国环氧丙烷氯醇法生产企业总产量约为72.6 万吨，较去年同期下跌6.9 万吨，市场开工率亦从去年同期的89%下降至目前的78%。目前我国氯醇法的产能占比搞到60%，而在山东主产区更是高达85%，仅万华化学26 万吨的环氧丙烷装置使用PO/MTBE 共氧化法工艺。7月下旬中央环保督察组将对山东地区开展环保检查工作，由于氯醇法工艺生产1 吨环氧丙烷会产生40-50 吨的含氯化物的皂化废水和2 吨以上的废渣，环保压力巨大，可以预见相应生产企业的开工率将受到一定程度的限制，同时由于废水的处理成本日益增大，近几年已有氯醇法中小产能陆续退出，而国家已经明令禁止新增氯醇法产能。此外，目前国内使用直接氧化法的吉林神华30 万吨装置和岳阳长岭的10 万吨装置由于工艺问题，仍然低负荷运行甚至装置停车，近期复产也进行了推迟，而蓝色星球40 万吨装置目前很可能推迟到明年一季度投产，我们认为国内非氯醇法装置已经有一定数量，但新工艺尤其是直接氧化法正常生产仍存在一定问题，开工率不高，从这个角度看，实际上国内环氧丙烷产量主要来自氯醇法。因此，我们判断，由于未来环保安全检查的常态性，氯醇法装置的开工率将难以保持高位，国内环氧丙烷供应将出现较为紧张的局面，同时2020 年国内环氧丙烷需求也将由去年的250 万吨上升至364 万吨，我们认为未来国内环氧丙烷的供应仍然偏紧。
    看好烧碱维持高景气周期
    据中国氯碱网数据显示，2017 年上半年华北地区32%离子膜烧碱中间价为947 元/吨，较去年同期均价545 元/吨上涨了73.8%，华北地区99%片碱中间价为3970 元/吨，较去年同期均价2232 元/吨上涨了77.9%，我们认为下游氧化铝、造纸和印染等行业的需求增长支撑了烧碱行业的高景气，其中氧化铝占据烧碱下游需求的34-35%。2017 年以来氧化铝行业发展持续发力，截止到6 月底，全国氧化铝总产能为7928 万吨，较2016 年底增加907 万吨，开工产能6862 万吨，开工率达到86.55%，1-5 月氧化铝行业总产量达到3090.2 万吨，累计同比增长20.8%，占到了2016 年全年产量的50%以上。我们认为氧化铝行业产能、产量的双增长意味着对烧碱需求的持续增长，同时市场价格的坚挺也为未来烧碱的强势高位运行形成了最主要的强势支撑。公司具备65 万吨烧碱产能(折百)，电力自给率达到45%，原盐和水的自给率更是高达100%，成本优势显著，盈利水平显著高于国内同行企业，同时目前40%左右的产量供给山东魏桥，产业链上实现了强强联合。
    三、盈利预测与投资建议
    我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.57 元、0.68 元和0.74 元，对应PE 分别为13.4X、11.3X 和10.3X，维持“强烈推荐”的评级。
    四、风险提示：
    环氧丙烷装置大量投产导致产品价格大幅下跌的风险；烧碱价格大幅下降的风险。