新能源汽车新版补贴政策于 2016年年底正式出台，其中对动力电池的能量密度提出了要求：乘用车对 高 于120Wh/kg 的按照 1.1 倍给予补贴；商用车对高于 115Wh/kg 的按照 1.2 倍给予补贴。据我们此前测算，国内动力电池已进入阶段性产能过剩格局，新版补贴政策的出台将逐步淘汰落后产能，有效化解产能过剩，“第一梯队”动力电池厂商将直接受益。据赛迪顾问统计，2016 年及 2017 年第一季度国轩高科动力电池出货量均位列国内前五，稳居动力电池“第一梯队”，优势明显。
    布局上游，掌控核心，成本控制能力出色。公司积极布局上游，掌握关键材料核心技术，降低成本。正极材料方面，磷酸铁锂正极材料已实现自产，三元正极材料也将在年内实现自产；负极材料方面，硅碳负极项目将于 2018 年开工建设，有望于 2019 年投产；隔膜方面则于 2015 年 11 月与星源材质成立合资公司，以有效保证隔膜的专线供货。基于公司出色的上游布局和成本控制能力，公司 2016 年综合毛利率达到 46.93%，处于同行业较高水平。
    商用车市场持续放量。2016 年，公司约 2Gwh 的出货量中大部分集中于商用车市场；2017 年 3 月，国轩高科与中通客车签订 2017 年度供货合同，合同总金额 13.29亿元，占 2016 年营业收入的 27.93%，此外，公司将在 2017 年开始向新能源客车产量排名第一的宇通供货，商用车市场持续放量。据真锂研究预测，2017 年纯电动商用车产量将有可能在 2016 年 11.5 万辆的基础上出现小幅收缩，在此背景下，公司大客户的开拓和大单的签订为该部分业绩打下基础。
    北汽新能源大订单打开乘用车市场。2017 年 5 月，公司与北汽新能源签订 2017年度供货合同，由 2016 年不足 6000 万元的交易金额迅速提升至 18.75 亿元合同金额，涉及 5 万套动力电池组，占 2016 年营业收入的 39.41%。据赛迪顾问统计，2016 年北汽新能源纯电乘用车产量 4.64 万辆，位列第三；而根据乘联会统计，2017年第一季度北汽新能源乘用车销量位列第一，占第一季度乘用车总销量的 26%。公司此次与北汽新能源的大单签订明确了公司由商用车市场向乘用车市场的进一步拓展，新的篇章正式开启。
    联姻上海电气集团，推进储能产业化。2017 年 5 月，公司公告与上海电气集团股份有限公司共同投资设立参股子公司，主要经营范围包括基于钛酸锂材料为负极的储能电池及材料等。上海电气是全球最大的海上风电整机制造商，公司与上海电气的合作将有效促进公司储能电池的布局与消化，在储能领域占据高地。
    盈利预测与估值：我们预计公司 2017-2019 年的 EPS 分别为 1.59 元、2.24 元和2.93 元，以 6 月 8 日收盘价计算，对应的 PE 分别为 18.03 倍、12.79 倍和 9.78倍。基于公司在商用车市场的稳健发展及在乘用车市场的大力开拓，我们认为公司具有较为优良的成长性，首次覆盖给予买入评级。
    风险提示：下游新能源汽车推进不及预期风险；技术替代风险。