1Q17 公司屠宰生猪290 万头/-16.61%，主要由于春节提前以及头均重量上升所致；鲜冻肉及肉制品外销70.17 万吨/-1.84%，其中我们判断鲜冻品销量同比略有增长，肉制品销量同比个位数下降。分业务看，1Q17 肉制品分部收入52.4 亿元/-2.53%，分部营业利润9.6 亿元/-25.1%；屠宰行业分部收入77.4 亿元/+0.9%，其中对外交易收入66.8 亿元/-5.7%，分部营业利润1.03 亿元/+90.7%，主要是由于去年同期猪价处于上行周期，利润基数较低所致。
    毛利率同比下降1.29pct，费用率同比提升0.06pct。1Q17 公司毛利率为16.89%/-1.29pct，我们认为主要受去年底今年初猪肉、禽肉原材料（或库存）价格较高所致。考虑到全年来看猪价呈下降趋势，禽肉价格稳中有降，公司盈利能力有望回升。营业利润率方面， 肉制品分部营业利润率为18.3%/-5.53pct，主要受成本端影响；屠宰分部营业利润率1.33%/+0.63pct。
    费用方面， 1Q17 公司销售费用率4.58%/+0.13pct ； 管理费用率2.23%/-0.23pct；财务费用率0.12%/+0.16pct，主要由于公司借款增加导致利息支出增加。
    短期来看：屠宰量利齐升，肉制品稳健增长；长期来看，与万洲国际深度协同助力公司提升盈利能力。1）屠宰业务：随着公司战略由“效益 型”向“规模效益型”转变以及 2017 生猪均价同比下降预期的实现，我们判断公司屠宰业务有望实现量、利齐升；2）肉制品业务：一方面，公司遵循低温化、休闲化的发展方向，利用强大的研发优势不断推出新品，目前公司新品销量和收入占比都超过 10%，史密斯菲尔德产品也已逐步度过引导期，未来增速有望加快。公司高毛利率新品占比提升有望带动肉制品量和吨利润双升；另一方面，公司从美国进口低成本原料肉可以进一步降低肉制品生产成本，提升盈利能力。此外，从长远来看，目前公司与万洲国际的协同效应主要体现在进口低价原料肉和 SFD 产品的引进，展望未来，我们认为公司有望与万洲国际形成更加深入的协同，布局全球，进一步提升盈利能力。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司17-19 年EPS 分别为1.53/1.75/1.93 元，考虑到公司作为行业龙头，未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间，给予2017 年20xPE，对应目标价30.60 元，买入评级。
    主要不确定因素。原材料价格大幅波动，宏观经济影响下游需求不足。