评论：
    工业板块增长强劲，预计增速超20%
    公司收入端增速超出市场预期，我们判断原因有几个方面：
    工业板块：增长强劲，预计增速超过20%，优帝尔、优立通依然保持接近100%的增长，匹伐他汀、培美曲塞等保持较快增长，进入全国医保目录后多个品种下半年的增长有望进一步提速；
    医疗服务：2016 年下半年温州老年病医院等开始贡献增量收入，我们预计凭借公司近7000 张床位陆续投入运营，未来2-3 年医疗服务板块的收入增长将加快；医疗器械：达芬奇手术耗材保持高增长，预计达50%以上，手术机器人一季度装机量5 台左右，较去年一季度基本保持平稳。公司同日公告投资出资1 亿元参与设立复星康健融资租赁公司，占比20%，并预计2017 年其与公司的采购、融资租赁服务金额达1000 万、8000 万元，我们认为租赁业务的拓展有望极大拉动公司价格较贵的达芬奇手术机器人、Alma Laser 激光美容设备的销售放量。
    参股企业亏损+研发费用增长压制利润释放，主业部分延续高增长我们认为公司净利润的增长受到了两方面的拖累。具体来说：参股企业的亏损：2017Q1 对联营企业和合营企业的投资收益为3.12 亿元，同比+12.6%，考虑到国药控股2017Q1 净利润增速达到22.5%，我们预计投资收益部分增长较慢的原因来自于参股的Ambrx（ADC 研发初创企业）、Amerigen 等亏损所致。如果从扣非净利润中扣除这部分的影响，剩余部分（基本代表了公司主业）的净利润增速达到33.4%。
    研发费用大幅增长：2017Q1 研发费用达1.98 亿元，同比+37.64%，我们预计公司研发费用资本化比例有所下降。假设2017Q1 保持2016 年研发费用增速6.67%，公司扣非净利润增速将达30.37%。
    调整架构整合加码，平台价值逐步显现
    公司毛利率55.34%，同比+3.7pcts，预计一方面由于高毛利制剂占比提升，另一方面整合效果和平台价值逐步凸显。公司同日公告董事会决议设立“产业发展有限公司”、“医院投资有限公司”，以承接“制药工业管理委员会”及“医疗服务管理委员会”，并将“医疗器械事业部”和“医学诊断事业部”合并为“医疗技术管理委员会”，对医疗器械和诊断领域统一管理，我们认为这有利于板块间资源的互补和业务的协同，预计未来工业、医疗服务板块的整合也将加速。
    回款周期存在季节波动，现金流变化应关注全年
    公司2017Q1 财务、管理、销售费用率分别为3.16%、14.25%和26.37%，同比+0.04pcts、+0.54pcts、+2.87pcts，扣除研发费用后，公司管理费用下降0.10%。经营性现金流4.02亿元，同比+4.78%，考虑到公司一季度现金流一直变化较大（2013Q1-2016Q1 现金流分别为0.76、0.07、1.83、3.84 亿元），但全年稳定增长（2013-2016 分别为10.12、12.00、16.21、21.10 亿元），我们认为这仅与回款周期波动有关，一季度的现金流变化的参考意义并不大。
    股权激励助力单抗研发，密切关注Gland Pharma 收购进展
    公司3 月31 日董事会审议通过复宏汉霖的股票期权激励计划，有望充分调动研发骨干的积极性，预计利妥昔单抗有望于8 月左右揭盲，2018 年上市，曲妥珠单抗上市时间不晚于利妥昔一年。此外，Gland Pharma 收购由于印度方面审批进度较慢，交易截止日期推迟至7 月27 日，我们认为Gland Pharma 成长性和与公司的协同性被市场低估，建议积极关注收购进展。
    风险因素
    Gland Pharma 审批不通过风险；药品研发失败风险；药品招标降价。
    维持“买入”评级
    我们认为公司工业板块增长强劲，带来收入端增长超市场预期，未来CAR-T 和单抗研发的逐步推进有望成为公司估值提升的有力催化剂。暂不考虑Gland Pharma 并表，维持公司2017-2019 年EPS 预测1.37/1.61/ 1.94 元。根据分部估值法进行测算，保守估计公司药品（传统）、单抗、医疗服务、医疗器械、国药控股股权和非主业资产的市值分别为346.8、104.9、54.0、72.9、239.6 和70.0 亿元，合计市值888.2 亿元，对应目标价为36.79 元，维持“买入”评级