评论：
    1、收入量价齐跌，而成本相对刚性，16 年业绩大幅下滑
    2016 年，全国铁路货物发送量完成33.32 亿吨（-0.8%），其中煤炭发送量19亿吨（-4.7%）；公司完成货物发送量4.47 亿吨（-17.5%），其中煤炭3.89 亿吨（-18.6%）。同时，自2016 年2 月4 日起，公司煤炭运价下调1 分钱/吨公里，运量和运价同步下滑。
    2016 年，公司实现营业收入446.25 亿元（-15.05%），营业成本369.52 亿元（-0.1%），收入显著下滑但成本相对刚性，公司实现毛利76.73 亿元（-50.7%）。
    大准铁路通车后，朔黄线运量高速增长，拉动公司16 年投资收益增长27.6%至26.78 亿元。公司实现营业利润89.12 亿元（-45.8%），归母净利润71.68 亿元（-43.3%）。17 年1 月，公司预计16 年归母净利润同比下滑50%左右，实际情况好于预告值。
    2、煤炭供需双降，拉低铁路运输需求
    2016 年，煤炭行业供给侧改革持续推进，全年煤炭产量同比下降9%至34.1 亿吨。作为公司主要货源地的山西省，全年煤炭产量8.16 亿吨，同比下降14.4%。
    另一方面，国内能源结构持续优化，清洁能源加速替代煤炭；技术进步导致下游能耗下降，煤炭需求下降。而煤炭进口量净增加4800 万吨至2.47 亿吨，挤占国内煤炭市场份额，国内煤炭消费量同比下降4.7%至33.07 亿吨。煤炭供应和消费的“双下降”相应拉低了对铁路运输的需求。
    3、16 年运量前低后高，整体有所下滑
    2016 年前八个月，煤炭需求不旺，煤价持续下行探底，发电、钢铁等企业观望气氛浓厚，采补库存意愿不强，再加上准池、张唐等铁路和汽运的分流，公司煤炭发运量大幅下滑。进入九月份，公路“治超”政策趋严加速汽运煤炭回流，丰水期结束引发火电企业大量采补库存，叠加冬季采暖用煤增加等因素，带动公司煤炭运量出现修复性增长，但由于时间较短及运力的不可储存性，全年公司煤炭发运量同比仍出现较大幅度下滑。
    公司发运的其他传统大宗货物还主要包括钢铁、焦炭、矿石等。钢铁行业同为国家供给侧改革化解产能的重点，2016 年，公司钢铁及冶炼相关的焦炭发运量在上年大幅下滑的基础上，同比分别继续下降5.8%和18%。
    2016 年，公司核心资产大秦线货物运输量35,125 万吨，较上年下降11.5%；日均开行重车71.5 列，其中2 万吨43.3 列，1.5 万吨3.7 列，单元万吨6.8 列，组合万吨16.1列。大秦线日均运量95.97 万吨，最高日运量130.8 万吨。
    4、17 年煤运量价齐升，二季度业绩有超预期可能
    正月十五后，部分在春节期间没有及时补库的电厂，陆续增派船舶赶往北方港口抢运煤炭，此外，工业用电快速恢复，以及南方雨水少、火电压力加大等原因，促使下游煤炭需求骤然趋好，沿海六大电厂日耗很快攀高到65 万吨左右的中位偏高水平，大秦线煤炭运输维持高位。2017 年3 月，大秦线完成货物运输量3841 万吨（+32.95%），日均运量124 万吨；2017 年1-3 月，大秦线累计完成货物运输量10373 万吨（+24.56%）。
    此外，公司决定自2017 年3 月24 日18 时起，对管内实行国家铁路统一运价率的营业线的整车煤炭运价水平恢复至基准运价率9.80 分/吨公里；大秦、京原、丰沙大铁路本线煤炭运价水平恢复至基准运价率10.01 分/吨公里，运价恢复将持续改善公司业绩。
    5、短期分流影响逐步出清，铁路改革和提高分红比率预期强烈
    不考虑黄骅港产能扩张的基础上，大秦线3.5-3.8 亿吨中期运量底逐步明晰。我们假设大秦线17/18/19年运量为3.8/3.7/3.7亿吨，预测公司17/18/19年EPS为0.69/0.68/0.68元，对应当前股价PE 为11.3/11.5/11.4 X。维持当前50%的分红比率，公司17/18 年股息率4.4%/4.4%，考虑铁路改革和提高分红比率的预期，我们维持“强烈推荐-A”评级。
    6、风险提示：黄骅港扩建、煤炭需求下滑