我们判断公司17 年业绩有望迎来反转，主要由于今年竣工面积计划增长24%，而进入结算周期的15 年销售项目均价同比14 年增长17%。公司作为北京区域开发龙头重估价值可观，去年6 月定增发行价格11.78 元提供安全边际，在近期京津冀等区域题材催化下，我们给予公司2017-19 年每股收益预测分别为1.03 元、1.25 元和1.47 元，下调目标价格至15.00 元，相当于15 倍2017 年的市盈率，维持公司买入评级。
    支撑评级的要点
    营业收入同比增26.5%，结算毛利率降至33.4%。16 年营业收入298.8 亿元，同比增26.5%；毛利率和净利率为33.9%和6.4%，分别下降6.7 和2.5个百分点；分地区来看，京内结算135 亿元增11%，结算面积和均价分别增长6%和5%，毛利率44.7%；京外结算163 亿元增42%，结算面积和均价分别增长38%和3%，毛利率24.8%。业绩下降原因：1）主要结算的14 年降价项目毛利率偏低；2）部分结算项目分摊开工费用比例较高。
    16 年销售631 亿大增93%，预收款锁定全年业绩。16 年公司销售面积297万平米，同比增长41%，销售金额631 亿元，同比增长93%，创历史新高，全年去化率高达68%；从并表现金流口径来看，公司去年销售商品收到现金488 亿元，同比增长76%，年末预收账款达到412 亿元，同比增长77%，已大幅超越去年300 亿元的营收。同时，17 年公司计划销售金额616 亿元，预计可推货值近900 亿，Q1 已完成销售185 亿元，占比30%。
    17 年业绩有望迎来反转，北京土储龙头重估价值可观。从结算提量和利润率水平来看，2017 年公司计划竣工面积296 万平米，同比增长23.6%；此外，公司2015 年销售项目将逐渐进入结转期，15 年销售均价同比增长17%，而2012-14 年期间公司由于受到京内外区域结构的调整，销售均价基本持平，由此判断公司17 年业绩有望迎来反转。此外，公司2016 年取得14 个项目，对应建面306 万平米，占比当期销售超103%；此外，公司在北京积极尝试棚改模式，项目合计超100 万平米。截至16 年末，公司未竣工面积1,972 万平米，其中京内510 万平米，占比31%。
    多渠道融资降低负债率，非公开发行6 月底解禁。2016 年公司采用了包括公司债、资产支持票据在内的多种融资工具，并完成定向增发40 亿元，资产负债率进一步下降至近年低位。债权融资方面，2016 年，公司累计发行公司债60 亿元，加权平均利率为3.85%；发行永续债50 亿元，加权平均利率5.22%，公司目前整体平均融资成本为6.43%。股权融资方面，公司定向6 月完成40 亿元的股票非公开发行，调整后的发行价格为11.78元/股，将于今年6 月底解禁，为股价提供较高的安全边际。
    评级面临的主要风险
    房地产销售受到限购和货币政策影响；项目毛利率下滑幅度较大。
    估值
    我们将17-18 年每股收益预期下调为1.03 元和1.25 元，目标价由16.52 元下调至15.00 元，相当于15 倍2017 年市盈率，维持买入评级。