点评：我们认为公司一季报业绩基本符合预期，2017 年业绩快速增长可期，重点关注工业业务增长质量提升的进程。
    医药工业利润、现金流分析：逐季好转，但增长质量有待提升。基于工业业务是公司利润的主体，我们重点就工业业务分析如下：1）工业业务分析：子公司表现优于母公司。2017 年一季度，工业收入12.98 亿元，同比增长15.18%（其中，天士力母公司是公司工业业务主体，母公司收入9.31 亿元，同比增长8.19%），母公司表现弱于工业整体增速，我们预计主要因为天士力之娇（益气复脉、丹参多酚酸）、天士力帝益（替莫唑胺）、上海天士力（重组人尿激酶原）等子公司的收入增速显著高于母公司所致，各条产品线的销售数据也进一步验证了这一点；2）工业增长质量有待提升：结合母公司现金流量表的分析，我们发现：母公司收入、利润同比分别增长15.18%、15.92%的同时，经营性现金流净额-7.19 亿元，同比大幅下滑，公司公告显示主要是票据贴现减少、增加短期贷款等原因所致，我们认为一方面母公司现金流量表中“销售商品、提供劳务收到的现金”项同比下降20%也是原因之一，同时应收账款确实也大幅增加，也进一步加剧了这一趋势。基于此，我们认为在工业业务渠道库存清理的过程中，把控好核心产品的终端、确保核心产品终端及渠道稳定增长，是清库存的关键，我们持续关注这一进程的推进。
    工业核心产品条线均呈现正增长，扭转去年以来的下滑，关注医保谈判目录进程。
    2017 年一季度公司各条产品线的增长情况：心脑线（复方丹参滴丸、益气复脉、丹参多酚酸）收入YOY8.83%、抗肿瘤线（替莫唑胺）收入YOY25.32%、感冒发烧线（藿香正气滴丸）收入YOY31.69%、肝病治疗（水林佳）收入YOY75.88%。
    同时，受招标等各方面原因影响，公司工业毛利率略有下滑1.86 个百分点，我们认为基本体现在现有政策环境下，较强的抗风险能力。短期，可以重点关注益气复脉、普佑克进入医保谈判目录的进程，作为天士力快速增长的潜力品种，基于存量销售均不大的现状，我们认为如果进入医保，放量速度将持续加速。
    盈利预测及投资建议。我们认为公司作为国内中药口服制剂龙头，主动性的调整营销策略应对两票制等产业政策，2017 年有望逐步恢复增长，叠加FDAIII 期进展影响，有望形成加速增长的态势。我们预计2017-19 年EPS 分别为1.36、1.55、1.74 元，目前股价对应2017 年30 倍PE（2018 年26 倍PE）。参考可比公司估值情况，考虑公司行业地位及未来的可能加速增长情况，给予2017 年估值33倍PE，对应目标价44.9 元。给予“增持”评级。
    风险提示：公司季度业绩受清库存影响带来的波动性，FDAIII 期进程不确定性，产品降价风险。