核心观点
    货折因素致大健康板块收入持平，盈利能力有望持续提升。王老吉大健康2016 年实现收入77.69 亿，同比增长0.01%，在前期渠道调研反馈中销量增速在双位数，收入增速持平主要由于货折力度较大致使实际销售单价下行，王老吉红罐的买赠计入成本，全年大健康成本出现6.54%的显著增长，大健康净利润4.33 亿，净利率5.6%。在竞品货折力度缩减的背景下，王老吉迎来市占率净利率双提升的窗口期，有望两三年内净利率逐渐恢复至8-10%。
    大南药板块企稳，毛利率存上行空间。大南药板块16 年实现收入69.06 亿，同比增长2.18%，其中化药增长4.41%，中成药下滑0.27%。南药大单品滋肾育胎丸、舒经健腰丸、金戈等增速超70%，大单品增长带动南药板块整体企稳回升。未来随高毛利大单品占比提升，南药板块毛利率存上行空间。
    费用投入下降，推动整体净利率提升。公司16 年毛利率33.06%，同比下滑3.15 个百分点，而净利率达到7.78%，同比提升0.75 个百分点。主要由于广告费用大幅下降53%带动销售费用率同比下降2.71 个百分点至19.08%，16 年公司员工总数同比增长50.1%。主要为销售人员大幅增加（同比增长150%达12821 人），根据公司募资进展情况大部分募集资金尚未投放市场，未来仍存充足的市场拓展潜力。
    财务预测与投资建议
    由于竞争格局稳定后竞品广宣及货折力度趋缓，公司线上线下投入将持续降低，我们预测公司2016-2018 年每股收益分别为1.08、1.11、1.25 元，我们采取分部估值，2017 年大健康板块EPS0.49，给予30 倍PE，医药板块（南药+商业）EPS0.62，PE24 倍，对应目标价29.58 元，维持买入评级。
    风险提示：食品药品安全风险、凉茶行业下滑风险、行业竞争加剧风险