飞亚达表在全国拥有3000多个网点；亨吉利从事40余个国际品牌的批发与零售，2016年末在全国拥有180余个网点。公司第一大股东为中航国际控股（0161.HK），持股37.15%；实际控制人为国务院国资委旗下的中国航空技术国际控股有限公司。2016年，公司营业收入29.9亿元，同比-5.3%；归属净利润1.1亿元，同比-9.1%。 
    钟表行业：瑞士生产强国，中美消费大国，90后消费群体崛起推动腕表消费精神化/个性化/智能化/电商化。2016年，瑞士钟表出口额194亿瑞郎（-10%），峰值期2014年出口额223亿瑞郎。2016年，中国内地腕表零售额约666.9亿元，为腕表第一消费大国；预计2017-19年零售额增速+3.4%/4.0%/4.2%。国内三大腕表公司飞亚达（飞亚达+亨吉利）、时计宝（天王）、冠城（罗西尼+依波）以"产品+渠道"领航国内市场；亨得利、亨吉利、亨达利为国内三大钟表零售连锁。 
    主营业务：自主品牌稳健增长，名表销售回暖，维修业务空间广阔。飞亚达表定位于国产中高端腕表，卡位品牌/设计/技术/渠道四大核心要素；3~4线城市地产热销带动当地消费，利好飞亚达表销售。人民币贬值、奢侈品牌定价策略调整、国内税收政策调整等因素推动海外名表消费回流，亨吉利销售2016Q4起显著回暖（2016A：-9.0%；2016H1：-17.8%）。若回到历史峰值期，名表销售有望贡献1.3亿元净利润（不含维修）；而2016年名表销售的利润约为-2000~-1000万元。国内存量名表超1900亿元，对应维修市场约10亿元；假设亨吉利名表维修市占率30%，综合考虑国产表、日本表的维修需求，则其维修总空间约为当前的4.0倍，即3.2亿元左右。 
    未来展望：年轻化、智能化拓展疆域；经营现金流、存货等指标改善推动基本面优化；国改或打开空间。针对90后消费群体个性化需求，公司于2014年推出时装表品牌唯路时，于2016年3月与阿里巴巴YunOS事业部合作推出"印系列"轻智能手表。2016年，公司计提存货跌价损失1933万元，远高于历史计提水平，轻装上阵为业绩改善奠定基础。中航系将聚焦航空航天、军工、电子，公司国改预期强烈，引入战投、管理层激励等为潜在方向；公司激励机制有望更完善，运营、创新、并购等将更加市场化。 
    风险因素。主力品牌客群被分流；2017年1月一年期定增解禁（占比11%）。 
    盈利预测与投资建议。预测公司2017-19年营业收入分别为31.6/33.7/36.0亿元，分别同比+5.7%/+6.6%/+6.7%，归属净利润分别为1.5/1.7/1.8亿元，同比+30.8%/+15.1%/+10.2%，EPS分别为0.33/0.38/0.42元。鉴于名表销售回暖，亨吉利业绩高弹性或带动公司整体业绩超预期，国改或将落地优化公司激励机制、促进市场化运作，给予2017年2.5x PS，对应目标市值79.1亿元（RNAV74亿元），目标价18.0元。首次覆盖给予"买入"评级。