核心观点
    销售毛利率持续提高，营销改革成效明显。公司近年持续推进营销改革，组建不同产品（线）部，同时在渠道下沉方面加大力度，扩编基层营销队伍，目前营销人员已扩充至约3000 人，将为公司产品在基层和社区的销售提供保障。我们认为，专科药品营销方式不同于全科室用药，前者专业性、学术性要求更高，分产品线制定不同营销策略，科室针对性更强，营销效率更高。同时，基层及社区诊所是慢病用药处方的主要来源，特别是在分级诊疗政策叠加作用下，因此渠道下沉有望进一步推动公司慢病用药的销售。在营销改革推动下，公司销售毛利率持续提高，从2011 年的19%左右稳步提升到目前的24%的水平，显示公司销售效率的快速提高，改革成效明显。
    核心品种维持平稳增长态势，后续增长潜力较大。2016 年公司核心品种百令胶囊销售收入突破20 亿元，同比增长约20%，阿卡波糖销售收入突破15 亿元，同比增长近25%，两个主力品种均在较高基数情况下，实现平稳较快增长，同时公司免疫线吗替麦考酚酯、他克莫司、环孢素三个产品销售实现30%左右的高速增长，泮托拉唑预计实现收入约7.5亿。结合本次新版医保目录调整，公司阿卡波糖由乙类升为甲类，后续各省将陆续出台的医保支付标准，将进一步加速公司该产品对拜耳原研药的进口替代进程。吲哚布芬、达托霉素、地西他滨被纳入新版医保，其中吲哚布芬和达托霉素属于独家品种，竞争格局较好，环孢素、他克莫司、吡格列酮这些优质的治疗性用药取消使用限制，这些大品种的纳入和去限将有望进一步推动公司销售上升到新的台阶，后续增长潜力较大。
    商业毛利率有所提高，进口玻尿酸高速增长。公司是浙江省内覆盖终端较齐全的最大的医药商业企业，2016 年公司商业业务毛利率同比提高了0.2 个百分点，预计随着两票制的推行，商业业务毛利率有望进一步提高。宁波公司代理的进口美容产品玻尿酸2016 年销售突破4 亿元，连续三年保持100%以上增长，在医疗美容市场持续火热的情况下，预计该产品保持快速增长是大概率事件。
    在研管线储备丰富，多个重磅产品有望获批。公司在研储备丰富，总计约27 项在研项目，覆盖肿瘤、心血管、糖尿病等大病种领域，其中包括磺达肝葵钠、硼替佐米、卡泊芬净三个品种处于申报生产阶段，地西他滨已获得生产批件。其中，磺达肝葵钠在安全性方面较低分子肝素有较大程度提升，是优质的手术抗凝用药，硼替佐米用于多发性骨髓瘤患者的治疗，2013 年强生该产品全球销售额达到16 亿美元，市场潜力较大。这些重磅产品获批上市，将进一步丰富公司产品线，为公司长远发展奠定坚实基础。  
    盈利预测与建议
    公司是国内专科药物龙头之一，在持续进行的渠道下沉等营销改革下，公司核心品种百令胶囊、阿卡波糖市场潜力较大。受益于新版医保目录及医保支付标准的出台，公司主力产品将加速进口替代进程。同时，公司在研储备丰富，多个重磅产品即将上市，未来持续成长确定性较强。我们看好公司的长期发展，预计公司2017-2019 年EPS 为3.85、4.87、6.01 元，同比分别增长29.47%，26.29%，23.40%，当前股价对应的动态估值为21X、17X、14X。维持“推荐”的评级。
    风险提示
    1、招标进展慢于预期；2、新产品上市进度慢于预期；3、招标降价严于预期；