从市盈率以及订单估值角度，本次收购天天快递整体估值较为合理，与“四通一达”上市相比存在一定的折价，天天快递15年营收以及15/16 年业务量CAGR 实现50%以上的增长，考虑天天快速过去两年的高速增长，二级市场估值相较于收购估值存在提升空间。此次收购天天快递是阿里继续布局菜鸟网络物流战略的重要一步，重资产的角色交给苏宁云商，轻资产由菜鸟网络分配，形成线上线下智能化物流生态体系；聚焦来看，苏宁仓储与天天配送点将形成“1+1 大于2”的效应，且背靠阿里，输送订单血液，盘活天天品牌与苏宁仓储资产，有利于提升二者物流整体竞争力，缩小与四通一达差距。除此之外，管理层两年锁定期有利于企业融合，预期效果较为通畅。“零售+物流+金融”估值有望达1825.5 亿元，上调目标价至19.61元，维持“买入”评级。
    市盈率以及订单估值存在一定幅度的折价，收购价格较为合理。市盈率角度：按照天天快递2017 年业绩承诺核算，收购天天快递估值对应2017 年PEX23.6，对比申通（29.9X）、圆通（38.6X）、韵达（34.90X）以及顺丰（51.6X），存在一定的折价；业务量估值角度，收购估值为42.5 亿元，2016 年天天快递业务量预计为12.6 亿单，企业价值/业务量为3.4 元/单，相较于申通（6.6 元/单）、圆通（5.8 元/单）、韵达（8.3元/单）以及顺丰（26.37 元/单）的并购上市时对应2015 年一级市场订单估值，天天快递收购的估值水平较低，整体来看此次收购较为合理。另外，考虑苏宁收购天天快递的协同效应，二者从业务执行以及仓储配送领域存在较大空间的融合效应，作为阿里系的苏宁云商承担物流配送的角色，未来天天快递业务增速将更快，且可享受苏宁资产优势，包括仓储以及苏宁体系的订单。
    收购天天快递是阿里继续布局菜鸟网络物流战略的重要一步，重资产的角色交给苏宁云商，轻资产由菜鸟网络分配，形成线上线下智能化物流生态体系。2016 年是快递行业发展的分水岭，申通、圆通、韵达以及顺丰登陆资本市场，京东开启社会化进程，快递行业由快速野蛮式跑规模阶段进入重资产化精细运营阶段，而前期的跑马圈地决定了物流生态圈体系的盘子大小。从业务订单量来看，预计2017 年“苏宁+天天快递”的苏宁系可以实现订单量23 亿单（其中天天快递：20 亿单，苏宁云商：3 亿单），相较于申通（47 亿）、圆通（55 亿）、韵达（39 亿）、顺丰（32 亿）订单量，其差距正在逐步缩小，未来看点在苏宁系整体资产融合，在仓储及配送端拥有绝对优势，承接阿里系订单，实现规模的快速增长，突破行业第二梯队，成为电商系发展物流的领头羊。而作为阿里系布局线下的重要战略，苏宁收购天天快递将与菜鸟网络形成“天网+地网”的物流生态圈，规模提升后将显著提升苏宁系物流盈利能力以及资产利用效率。
    再看“苏宁+天天快递”的资产整合效应，苏宁仓储+天天配送点加快仓配一体化，符合物流产业趋势。截至2016 年6 月，天天快递已拥有721 家一级加盟商，网络遍布国内300 多个地级市和2800 多个县（含县级市、区），拥有61 个分拨中心（35 个为直营分拨中心），超过10000 个配送网点。仓储端，苏宁云商本身拥有较为优质的仓储资源，仓储面积高达478 万平方米，仅次于普洛斯，另外未来两到三年苏宁云商年均再建设150-200 万高标仓，将大幅提升仓储领域优势；配送端，区域性转运中心达到47 个，快递点数量6267 家，且服务站以及门店可作为优质的潜力配送点，二者将产生较为显著的协同效应以及比较优势，较为完整的推进仓配一体化建设，符合当前电商C2C 过渡到B2C 发展的物流发展需求。
    天天快递整体管理层锁定两年，有利于推进二者融合。通过收购天天快递，能够很好的强化苏宁物流最后一公里配送能力，其次是客户资源，作为中继“四通一达”之后的又一快递企业，天天快递目前已经具备一定的业务规模，能够有效帮助苏宁物流提升社会化运营能力，通过并购天天快递，苏宁物流可以导入其丰富的客户资源，在天天快递的品牌基础上推进自有仓储建设以及利用效率，承接菜鸟网络订单，强化最后一公里。此次交接过程较为妥当，天天整体并入苏宁，天天快递的经营方针和战略布局，包括加盟商和高管团队，在两年以内，不得随意变化，以达到平稳过渡，快递的文化和互联网不一样，与零售的文化一致，都是重执行的，整体预计整合的效果应该比较顺畅。
    投资建议：“零售+物流+金融”估值有望达1825.5 亿元，上调目标价至19.61 元，维持“买入”评级。苏宁云商收购天天快递，能够较好的强化苏宁最后一公里配送能力，提高物流网络规模效应和灵活性，提升社会化运营能力，增强苏宁物流综合利润水平。预