公司确定了往医用耗材跨越式发展的战略后，雷厉风行，加快了外延的步伐，2015 年收购上械集团，今年收购中优医药，体现了公司良好的执行能力。根据《卫计委统计年鉴》，我们估计医院低值耗材市场规模（终端）近1200 亿元，增速约24%，空间巨大。
    专注医院消毒 标的具有稀缺性 成长性良好。中优医药1988 年由第二军医大学创建，后改制为民营企业。1998 年成为消毒行业第一家高新技术企业，其管理团队均有很强的预防医学、临床医学学术背景。经过多年的发展，中优医药消毒产品业务在临床医院已有极好的品牌积淀，产品占据上海长征医院、长海医院、陕西省人民医院等大量三甲医院。标的公司是中国院内传染病防控与感染控制细分领域的龙头企业，特别是在手部和皮肤消毒领域，更是行业标杆。
    标的公司研发实力较强，产品齐全，研制生产了涵盖人体消毒剂、医疗器械消毒剂、环境物体消毒剂及消毒配套器材等领域400 多个产品。截至2016年4 月30 日，中优医药尚在有效期内的专利共计77 项，曾获得多项荣誉：安尔碘消毒技术入选卫生部“十年百项成果推广计划”。
    标的公司拟在新三板挂牌，披露信息显示2014 年、2015 年及2016 年1-4月的营业收入分别为25141.15 万元、28272.84 万元及10136.83 万元，同期净利润分别为2329.36 万元、5098.23 万元及2606.66 万元，主要来源于手部与皮肤消毒产品、器械与物表消毒产品、消毒配套器材与系统的销售收入，其中手部与皮肤消毒产品占营业收入75%左右。标的公司2014 年度、2015 年度及2016 年1-4 月毛利率分别为48.96%、56.75%及58.44%。
    2015 年度毛利率较2014 年度上升了7.79 个百分点，主要是由于2014 年度手部与皮肤、器械与物表消毒类由关联方利康生物进行生产，利康生物按照成本加成20%的利润销售给标的公司子公司利康消毒。自2015 年1 月起，上述产品均由利康消毒自行生产，产品单位成本下降。2016 年1-4 月毛利率较2015 年度上升了1.69 个百分点，主要在于两个方面的原因：第一，春节前夕客户备货需求量较大，批次生产量较大产生规模效应，导致单位成本略有降低；第二，标的公司绿莎新、点而康等器械与物表消毒类产品当期提高了销售单价。
    我们认为中优医药成长性良好，标的公司增长主要由手术量+就诊人次驱动，目前手术量和就诊人次每年增速为10%+，标的公司作为行业标杆，我们估计收入增长能做到10%+甚至20%+，拓展民用品后可加快增速，费用控制合理，利润增速快于收入增速。此外，中优医药在公开转让说明书中提到以后的规划主要有：1）将通过兼并收购加速公司在全国范围内二三线城市医疗机构的布局，并加强公司对各区域市场的把控，显著增加公司客户基数，提升市场综合竞争力，同时降低公司运输及竞争成本。
    2）积极引入战略合作对象，多种形式创新开展第三方清洗、消毒及供应服务，丰富公司营销模式及盈利模式。医院服务外包已经成为必然的趋势，公司将抓住机遇，积极引入战略合作对象，多种形式创新开展第三方清洗、消毒及供应服务，以增强公司盈利能力。
    3）拓展产品应用领域，深入推进在民用消毒保健、工业清洗消毒及兽药消毒领域的探索，打造国内感染控制第一品牌。
    标的公司承诺2017 年、2018 年、2019 年分别实现净利润9200 万元、11200 万元、14200 万元，并有相应补偿措施。
    基于以上判断，我们看好公司业绩承诺。
    协同效应明显 医院销售渐成体系。标的公司主要客户为全国二甲以上医院，打造了遍布全国的营销网络和技术服务网络，建立了覆盖上海、北京、广东等全国三十多个省市的分支机构，产品进入了近万家医疗单位。标的公司深耕行业20 余年，积累了很强的销售渠道，销售人员100 多人，在医院建立了很强的品牌，终端客户以医院手术室为主，跟鱼跃去年收购的上械集团在销售渠道、终端用户上存在较强协同。
    鱼跃成为中国家用器械龙头企业的同时，积极向医疗器械拓展。近年来确立了 “家用医疗器械和医用耗材”的战略，通过内生+外延积极布局医用耗材。销售人员方面，2015 年底销售人员达719 人，较14 年增了加200 余人，增加的销售人员主要面向医院。8 月份又跟九州通合作设立销售型子公司。医院销售渠道的布局带来了血糖仪的放量，我们估计前三季度血糖仪增速50%-60%，正是医院渠道加强的佐证。
    我们认为医用耗材的逻辑为产品线+销售渠道，销售