业绩基本符合预期，产能释放带来业绩高增长。1）新增项目陆续投产，产品满产满销。2016H1 非涂布文化纸和溶解浆分别实现营收26.1 亿元（+51.7%）和11.6 亿元（+228.8%）。公司2016 年上半年30 万吨轻型纸改扩建项目（2015年9 月份试产）、35 万吨溶解浆（2015 年11 月份试产）等步入稳定的销售期，产品也处于满负荷产销状态。其中35 万吨溶解浆项目实现销售收入约7 亿元，实现毛利1.3 亿元；2）溶解浆价格持续提涨。2016 年H1 溶解浆毛利率14.1%（+11.7pp），主要是因为2016 年上半年溶解浆均价6738 元/吨，同比增加10.7%，业绩增厚显著；3）由于公司原材料有约3 个月左右周期（订单+库存+运输），上半年原材料开票期约在15 年9 月至16 年3 月，原材料尚处于高位，拖累造纸毛利率有所下降。2016H1 非涂布文化用纸、铜版纸生活用纸业务毛利率分别是20.9%（-0.2pp）、19%（-3pp）和12.8%(-2.3pp)；4）生活用纸渠道推广加码。生活用纸全渠道布局，已覆盖华东、华北区域，前期上架等推广费用较高致使销售费用同比上涨30.2%。
    未来看点：1）多品种价格持续上涨，木浆价格处于底部区间。截至到8 月26日，溶解浆价格已经上涨至7800 元/吨，相较1 月份的6670 元/吨增幅可达16.9%；铜版纸新一轮涨价已经发布，多个品种提价将直接增强业绩弹性。此外原材料成本降低或将在下半年毛利率中体现；2）新增产能投产，产能进一步释放提涨利润。2016 年7 月公司50 万吨低克重高档牛皮箱板纸两条生产线均已进入试产阶段，此外，16 年老挝20 万化学浆将开始首期建设，17 年的美国绒毛浆项目也将稳步推进；3）纸尿裤上市，生活用纸贡献业绩。预计Suyappy纸尿裤将于近期上市，为公司在快消品领域的快速发展增加新的盈利点。
    盈利预测与投资建议。考虑到公司原材料成本节约下半年才能体现在报表中，我们下调公司盈利预测。预计2016-2018 年EPS 分别为0.39 元、0.47 元、0.56元，对应PE 分别为15 倍、12 倍和10 倍，维持“买入”评级。
    风险提示：原材料价格或大幅波动的风险，产能投放或不及预期的风险。